Chuyên đề Xác định giá trị cổ phiếu của công ty cổ phần phát triển nhà Thủ Đức

bẩy ưu đãi thuế cho những doanh nghiệp tham gia niêm yết tại thị trường chứng khoán đã có một tác dụng cực lớn mà kết quả của nó bằng, thậm chí là hơn cả những nỗ lực trong việc tạo hàng, thuyết phục doanh nghiệp của Bộ Tài chính, uỷ ban chứng khoán nhà nước và hai trung tâm giao dịch chứng khoán trong 6 năm qua. Nếu như năm 2005, trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh tăng thêm 7 công ty niêm yết, thì năm 2006 đã có thêm 74 công ty, nâng số công ty niêm yết tại sàn này lên con số 106 doanh nghiệp, gấp hơn 3 lần so với năm 2005. Tại trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội, sự tăng trưởng còn ngoạn mục hơn, khi cuối năm 2005 tại đây mới chỉ có 9 công ty đăng ký giao dịch cổ phiếu, nhưng đến cuối năm 2006 con số này đã được nâng lên là 87 công ty, tăng gấp gần 10 lần. Điều này chứng tỏ các doanh nghiệp đã nhận ra lợi ích to lớn của việc niêm yết trên thị trường chứng khoán. Như vậy, tính đến thời điểm 31/12/2006, tại hai trung tâm giao dịch chứng khoán đã có 193 công ty niêm yết, đạt tổng giá trị vốn hoá thị trường 221.156 tỷ đồng (tương đương 14 tỷ đô la Mỹ), chiếm 22,7% GDP năm 2006. Năm 2006 cũng chứng kiến sự đổ bộ lên sàn của những ngân hàng, tổ chức tài chính như: Ngân hàng Sài Gòn Thương tín , ngân hàng Á châu ,công ty chứng khoán như SSI , BVSC, HPSC, Tổng công ty bảo hiểm Bảo Minh. Nhân tố quan trọng giúp tăng cung cho thị trường chứng khoánchính là sự thành công của chương trình cổ phần hoá gắn với đấu giá cổ phần một cách công khai, minh bạch tại các trung tâm giao dịch chứng khoán. Năm 2006, các trung tâm giao dịch chứng khoán đã tổ chức được 188 phiên đấu giá, cung cấp hơn 645 triệu cổ phiếu cho thị trường. Giá đấu bình quân tăng hơn 2 lần so với giá khởi điểm. Trước sự thành công của các đợt đấu giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán và sự tăng trưởng vượt bậc của các công ty niêm yết/đăng ký giao dịch nhiều doanh nghiệp đã lựa chọn thị trường chứng khoán như là một kênh huy động vốn hiệu quả, thay thế cho kênh truyền thống là vay vốn ngân hàng. Cả hai xu thế này tạo ra một lượng cung - cầu dồi dào cho thị trường. Bên cạnh đó thị trường trái phiếu cũng khá sôi động với gần 400 loại trái phiếu Chính Phủ, trái phiếu đô thị và trái phiếu ngân hàng niêm yết với tổng giá trị trên 70.000 tỷ đồng. Đặc biệt, mặt hàng chứng chỉ quỹ đầu tư chứng khoán không còn một mình VF1 (với tổng khối lượng niêm yết là 50 triệu chứng chỉ, tương đương giá trị 500 tỷ đồng tính theo mệnh giá 10.000 đồng), mà có thêm chứng chỉ quỹ đầu tư Prudential – BF1 niêm yết cũng với khối lượng tương đương. Đầu tư chứng khoán đã trở thành mối quan tâm chủ yếu của đại đa số người dân thành thị và thị trường chứng khoán Việt Nam bước đầu trở thành kênh huy động vốn khá hiệu quả. Nhiều doanh nghiệp đã tận dụng cơ hội vàng trong năm 2006 để huy động vốn thành công qua thị trường chứng khoán với chi phí rẻ nhất. 27 doanh nghiệp niêm yết huy động vốn qua thị trường chứng khoán (vốn cổ phần và trái phiếu) với giá trị trên 1.300 tỷ đồng. 15 công ty cổ phần đăng ký với Uỷ ban chứng khoán Nhà nước phát hành 250 tỷ đồng vốn cổ phần ra công chúng. Vietcombank và BIDV góp 3.350 tỷ đồng trái phiếu tăng vốn cho thị trường, Tổng công ty điện lực phát hành 2.600 tỷ đồng; công ty chứng khoán Sài Gòn phát hành 500 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi. Bên cạnh cuộc đua lên sàn của các công ty cổ phần thì trong năm 2006 cũng chứng kiến một cuộc đua thành lập công ty chứng khoán. Theo ghi nhận, đến 31/12/2006, thị trường chứng khoán Việt Nam đã có 55 công ty chứng khoán đang hoạt động hoặc đã được cấp phép hoạt động với tổng vốn điều lệ gần 4.025 tỷ đồng, trong đó riêng năm 2006 số công ty được cấp phép lên tới 41 công ty. Các nghiệp vụ mà công ty chứng khoán cung cấp bao gồm: các dịch vụ môi giới, tự doanh, bảo lãnh phát hành, tư vấn đầu tư, quản lý danh mục đầu tư. Vốn điều lệ bình quân đạt trên 77 tỷ đồng/công ty, tăng 26% so với năm 2005. Nhiều công ty chứng khoán nước ngoài đang thực hiện thủ tục xin thành lập văn phòng đại diện tại Việt Nam để chuẩn bị tham gia thị trường chứng khoán. Sự tăng trưởng của thị trường chứng khoán còn phải kể đến các nhà đầu tư. Sự tham gia tích cực, lành mạnh có tính chuyên nghiệp hơn của các nhà đầu tư đã tạo nên hình ảnh đẹp cho thị trường chứng khoán . Tuy nhiên, đối với một thị trường chứng khoán còn non trẻ như Việt Nam, tính chuyên nghiệp của thị trường chưa cao do nhà đầu tư cá nhân tham gia thị trường chiếm đa số (khoảng 99%), thông thường đối tượng này trình độ hiểu biết về chứng khoán còn hạn chế. Tính đến cuối tháng 12/2006 số tài khoản giao dịch của nhà đầu tư là gần 100.000 (tăng hơn 3 lần so với cuối năm 2005 và trên 30 lần so với khi mới mở thị trường), trong đó nhà đầu tư tổ chức là 502. Hiện nay có khoảng 1.700 tài khoản giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và 23 quỹ đầu tư nước ngoài với quy mô vốn ước đạt 2,3 tỷ USD, gần 50 tổ chức đầu tư nước ngoài mở tài khoản hoặc uỷ thác vốn đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Sự tham gia đông đảo của nhà đầu tư định chế, nhà đầu tư nước ngoài với những tên tuổi như JP Morgan, Merill Lynch và Citi Group hình thành một làn sóng đầu tư chứng khoán của các tổ chức tài chính lớn trên thị trường Việt Nam. Cũng trong năm 2006 Luật Doanh nghiệp mới và Luật Đầu tư có hiệu lực. Tháng 6/2006, Quốc hội thông qua Luật Chứng khoán (có hiệu lực từ tháng 1/1/2007) đưa công ty đại chúng vào diện phải thực hiện chế độ công bố thông tin, tạo nên một bước ngoặt quan trọng trong việc từng bước mở rộng thị trường có quản lý, bảo vệ số đông nhà đầu tư. Thị trường chứng khoán Việt Nam hứa hẹn nhiều cơ hội đầu tư hơn trong tương lai khi Chính phủ đã có kế hoạch cổ phần hóa 600 doanh nghiệp nhà nước. Những cái tên được chú ý nhất trong năm 2007 trên sàn chứng khoán sẽ là Ngân hàng Ngoại thương, Ngân hàng Đầu tư, Bảo Việt, Vietnam Airlines và các công ty trong lĩnh vực viễn thông… Theo các chuyên gia, năm 2007, luồng vốn xã hội sẽ được đổ nhiều hơn vào thị trường chứng khoán khi mà mọi người, mọi nhà đều quan tâm đến cổ phiếu và tìm cách để sở hữu cổ phiếu. Bên cạnh đó, phải kể đến một lực lượng đáng nể đó là các nhà đầu tư nước ngoài. Chắc chắn trong năm 2007, vốn nước ngoài đổ vào thị trường chứng khoán sẽ cao hơn năm 2006 khi hàng loạt tổng công ty nhà nước lớn được cổ phần hóa. Các nhà đầu tư nước ngoài sẽ chen chân để có phần ở thị trường chứng khoán mới nổi của Việt Nam. Chính vì vậy, các chuyên gia về chứng khoán lưu ý rằng, các nhà đầu tư mới nên thận trọng hơn khi đầu tư vào cổ phiếu của các công ty chưa hề có tên tuổi và khi chưa có đủ thông tin về công ty mà mình định đầu tư. Các nhà đầu tư cần khôn ngoan hơn chứ không nên đầu tư ồ ạt theo kiểu phong trào như năm 2006. Dù còn một số khó khăn, các nhà quan sát quốc tế cho rằng thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2007 sẽ tiếp tục gặt hái nhiều thành công khi các quy định mới được thực thi, hệ thống tài chính, kiểm toán được cải thiện… 1.3.2 Những mặt còn hạn chế Tại buổi tổng kết thị trường chứng khoán năm 2006, Chủ tịch Uỷ ban chứng khoán Nhà nước Vũ Bằng đã thừa nhận rằng, quy mô thị trường có quản lý vẫn khá nhỏ so với mức bình quân 30-40% GDP của các nước trong khu vực. Tuy đạt mức 24,4% GDP năm 2006 nhưng thực tế mức độ giao dịch thấp (chỉ khoảng 14%) do Nhà nước còn nắm giữ cổ phần khá lớn trong các công ty niêm yết và số cổ phiếu này không được giao dịch trên thị trường. Ngoại trừ một số công ty lớn, kinh doanh và tăng trưởng tương đối ổn định, phần lớn các công ty niêm yết/đăng ký giao dịch chưa phải là những công ty tiêu biểu cho các ngành kinh tế, đóng góp lớn vào GDP của Việt Nam. Đáng chú ý là sự tăng trưởng thị trường vẫn mang những yếu tố chưa tích cực, việc đầu tư theo phong trào của các nhà đầu tư cá nhân khá phổ biến, đặc biệt việc đầu tư không trên cơ sở thông tin chính thức là một nguy cơ đối với sự bền vững của thị trường chứng khoán và lợi ích của nhà đầu tư. Số lượng tài khoản đầu tư gia tăng nhanh nhưng chủ yếu là nhà đầu tư mua bán cổ phiếu ngắn hạn, bị chi phối bởi các nhà đầu tư lớn và nhà đầu tư nước ngoài. Tham gia của các tổ chức đầu tư chuyên nghiệp (ngân hàng, bảo hiểm, quỹ đầu tư) còn hạn chế, hiện chỉ chiếm khoảng 20% thị phần. Đối với hệ thống các tổ chức trung gian và hỗ trợ thị trường hạn chế về năng lực tài chính, quản trị công ty và chất lượng dịch vụ, chỉ có 12/55 công ty chứng khoán có vốn điều lệ từ 100 tỷ đồng trở lên. Mạng lưới các công ty chứng khoán mới chỉ tập trung ở các thành phố lớn, hạn chế cung cấp dịch vụ cho nhà đầu tư rộng khắp trong toàn quốc. Hệ thống công nghệ thông tin lạc hậu, đội ngũ nhân viên hành nghề hạn chế về số lượng và chất lượng, kiểm soát nội bộ, quản trị công ty còn yếu, chất lượng dịch vụ chưa cao, mới chú trọng đầu tư ngắn hạn tìm kiếm lợi nhuận. Khi thị trường mở rộng nhanh thì quy mô các công ty chứng khoán chưa đảm bảo cung cấp dịch vụ một cách bình đẳng, gây phản ứng cho các nhà đầu tư. Hoạt động thị trường chứng khoán tự do còn ở phạm vi rộng, ước tính gấp đôi thị trường có tổ chức, thiếu tính công khai, minh bạch, không được quản lý và giám sát, khả năng xẩy ra rủi ro cao (như mất khả năng thanh toán, chứng khoán giả, lừa đảo… ) gây bất ổn cho thị trường chính thức và hệ thống tài chính. Trong khi đó việc quản lý giám sát các hoạt động và tuân thủ pháp luật trên thị trường chứng khoán còn nhiều bất cập, đặc biệt là giám sát công bố thông tin, hoạt động của các công ty chứng khoán, tuân thủ quy chế giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài . Các Quỹ đầu tư nước ngoài mở các văn phòng đại diện (trước đây do Bộ Thương mại cấp phép) có hoạt động vượt quá chức năng theo giấy phép và chưa chịu sự quản lý, giám sát, không có chế độ báo cáo thông tin. Các tổ chức đầu tư nước ngoài ủy thác cho cá nhân đầu tư mà không phải thực hiện chế độ đăng ký và báo cáo. Tình trạng trên dẫn đến khó kiểm soát được luồng vốn, rửa tiền, thao túng thị trường... đồng thời gây sức ép lên đồng bản tệ và nguy cơ đảo chiều rút vốn gây khủng hoảng thị trường. Hệ thống và bộ máy giám sát của Uỷ ban chứng khoán Nhà nước và các trung tâm giao dịch chứng khoán còn hạn chế về năng lực, hiệu quả. 1.4- Một số phương pháp định giá công ty hiện nay trên thị trường 1.4.1-Phương pháp DCF trong thông tư 126 của Bộ Tài Chính a, Phương pháp dòng tiền chiết khấu là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp trên cơ sở khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai. b, Đối tượng áp dụng là các doanh nghiệp có ngành nghề kinh doanh chủ yếu trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, thương mại, tư vấn, thiết kế xây dựng, tin học và chuyển giao công nghệ, có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn nhà nước bình quân 5 năm liền kề trước khi cổ phần hoá cao hơn lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên tại thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. c, Căn cứ để xác định giá trị doanh nghiệp: Báo cáo tài chính của doanh nghiệp trong 5 năm liền kề trước khi xác định giá trị doanh nghiệp. Phương án hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp cổ phần hoá từ 3 năm đến 5 năm sau khi chuyển thành công ty cổ phần. Lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên ở thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp và hệ số chiết khấu dòng tiền của doanh nghiệp. Giá trị quyền sử dụng đất đối với diện tích đất được giao. d. Giá trị thực tế phần vốn Nhà nước tại doanh nghiệp được xác định như sau: Giá trị thực tế phần vốn Nhà nước = + ± Chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất đã nhận giao Trong đó: Chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất được xác định theo quy định tại điểm 6.2b phần A Mục III Thông tư hướng dẫn thực hiện Nghị định số 187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004 của Chính phủ về chuyển công ty nhà nước thành công ty cổ phần Di (1+ K)i : là giá trị hiện tại của cổ tức năm thứ i Pn (1+ K)n : là giá trị hiện tại của phần vốn Nhà nước năm thứ n i : thứ tự các năm kế tiếp kể từ năm xác định giá trị doanh nghiệp (i:1,n). Di : Khoản lợi nhuận sau thuế dùng để chia cổ tức năm thứ i. n : Là số năm tương lai được lựa chọn (3 - 5 năm). Pn : Giá trị phần vốn nhà nước năm thứ n và được xác định theo công thức: D n+1 Pn = ------------- K – g D n+1: Khoản lợi nhuận sau thuế dùng để chia cổ tức dự kiến của năm thứ n+1 K : Tỷ lệ chiết khấu hay tỷ lệ hoàn vốn cần thiết của các nhà đầu tư khi mua cổ phần và được xác định theo công thức: K = Rf + Rp Rf : Tỷ suất lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư không rủi ro được tính bằng lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên ở thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. Rp : Tỷ lệ phụ phí rủi ro khi đầu tư mua cổ phần của các công ty ở Việt Nam được xác định theo bảng chỉ số phụ phí rủi ro chứng khoán quốc tế tại niên giám định giá hoặc do các công ty định giá xác định cho từng doanh nghiệp nhưng không vượt quá tỷ suất lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư không rủi ro (Rf). g: tỷ lệ tăng trưởng hàng năm của cổ tức và được xác định như sau g = b x R Trong đó: b là tỷ lệ lợi nhuận sau thuế để lại bổ sung vốn. R là tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu bình quân của các năm tương lai. e. Giá trị thực tế của doanh nghiệp tại thời điểm định giá theo phương pháp DCF được xác định như sau: Giá trị thực tế doanh nghiêp = Giá trị thực tế phần vốn nhà nước + Nợ thực tế phải trả + Số dư quỹ khen thưởng, phúc lợi + Nguồn kinh phí sự nghịêp Trong đó: Nợ thực tế phải trả = Tổng nợ phải trả trên sổ kế toán trừ (-) Giá trị các khoản nợ không phải thanh toán cộng (+) Giá trị quyền sử dụng đất của diện tích đất mới được giao (xác định theo quy định tại điểm 6.2a phần A mục III của Thông tư hướng dẫn thực hiện Nghị định số 187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004 của Chính phủ về chuyển công ty nhà nước thành công ty cổ phần f. Chênh lệch tăng của vốn nhà nước giữa giá trị thực tế và giá trị ghi trên sổ kế toán được hạch toán như một khoản lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp, được xác định là tài sản cố định vô hình, được khấu hao theo quy định của pháp luật hiện hành. g. Đối với tổng công ty, các ngân hàng thương mại đủ điều kiện thực hiện xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền chiết khấu thì lợi nhuận và vốn Nhà nước được xác định theo quy định của pháp luật hiện hành về quản lý tài chính đối với tổng công ty, ngân hàng thương mại nhà nước 1.4.2- Sử dụng CAPM định giá công ty 1.4.2.1- Các giả thiết Các giả thiết đối với nhà đầu tư Các nhà đầu tư e ngại rủi ro ( các nhà đầu tư có hàm lợi ích là hàm lõm chặt) mục tiêu của nhà đầu tư là tối đa hoá lợi ích kỳ vọng. Các nhà đầu tư trong quá trình đầu tư là những người chấp nhận giá trên thị trường tài chính. Họ cạnh tranh hoàn hảo hay nói cách khác giá tài sản trên thị trường tài chính là biến ngoại sinh đối với nhà đầu tư. Các nhà đầu tư đồng nhất với nhau trong dự tính về lợi suất của các tài sản . Các giả thiết đối với thị trường Các tài sản trên thị trường với số lượng cố định trong thời kì ta xem xét và các tài sản có thể chia nhỏ tuỳ ý, tất cả các tài sản đều được giao dịch trên thị trường. Lợi suất của các tài sản là các biến ngẫu nhiên có phân phối chuẩn. Trên thị trường có tài sản rủi ro và các nhà đầu tư có thể vay hoặc cho vay các tài sản phi rủi ro với lãi suất phi rủi ro và số lượng không hạn chế. Các thị trường tài chính là thị trường hoàn hảo theo nghĩa sau : Mọi thông tin liên quan đến thị trường đối với các nhà đầu tư đều có thể tiếp cận được. Không có các hạn chế, quy định ràng buộc về khối lượng các loại tài sản giao dịch cũng như việc bán khống các loại tài sản. Không có các chi phí liên quan đến việc giao dịch tài sản, không đề cập đến thuế, thuế môi giới, phí giao dịch. 1.4.2.2- Các danh mục và các biểu diễn hình học của mô hình định giá tài sản vốn CAPM Danh mục thị trường ( M) và tính hiệu quả Giả sử trên thị trường gồm có N loại tài sản rủi ro Lợi suất của mỗi tài sản ri ~ N(, ) Ta kí hiệu σij = COV ( ri,rj) (với i,j = 1,2, … , N) là hiệp phương sai của lợi suất tài sản i với lợi suất của tài sản j. Ma trận hiệp phương sai của N lợi suất ( tài sản) V = (1) Trong đó là phương sai của lợi suất của tài sản i. V là ma trận đối xứng xác định dương (âm) nên tồn tại ma trận nghịch đảo V-1 là ma trận đối xứng và cùng có tính xác định dương ( âm). - Thiết lập danh mục thị trường : Gọi Vi là giá trị thị trường của tài sản rủi ro ( i) ( tính bằng đơn giá* số lượng) i = 1,2,…,N Như vậy là tổng giá trị thị trường của tất cả tài sản rủi ro có trên thị trường. Xây dựng trọng số = (i=1,2,…, N) (2) Ta có: WiM > 0 (i=1,2,…,N) (3) Danh mục thị trường (M) = (W, W,…,W) Trong đó WiM là tỷ trọng tài sản rủi ro i trong danh mục thị trường (M) - Tính hiệu quả của danh mục thị trường (M), phân tích trạng thái cân bằng của thị trường. Trạng thái cân bằng của thị trường là trạng thái cân bằng giữa cung tài sản và cầu tài sản. Giả sử có K nhà đầu tư. Nhà đầu tư k lựa chọn danh mục tối ưu ( chọn một danh mục ứng với một điểm trên biên hiệu quả, chính là tiếp điểm với đường mức của nhà đầu tư đó). Nhà đầu tư có đường thờ ơ lựa chọn danh mục đầu tư Pk . Ký hiệu : wk là tỷ trọng nhà đầu tư vào danh mục tiếp tuyến T ( là danh mục được xác định bằng tiếp tuyến xuất phát từ Rf tiếp xúc với biên hiệu quả ). 1 – wk là tỷ trọng nhà đầu tư k đầu tư vào danh mục phi rủi ro F ( là danh mục chỉ có tài sản phi rủi ro). Trong danh mục T có tỷ trọng các tài sản như sau T( t1,t2,…,tN) thỉ tỷ trọng nhà đầu tư k đầu tư vào tài sản i là : wk*ti. Pk =Wk *T + (1- wk)*F (4) Vk : là giá trị thị trường của tất cả các tài sản của nhà đầu tư Vki : là giá trị thị trường của tài sản i do nhà đầu tư k nắm giữ. Vki = wi*ti*Vk k = (5) Mức cung tài sản i trên thị trường: Vi Mức cầu tài sản i trên thị trường: Lập luận tương tự đối với tài sản phi rủi ro V0 = Mặt khác ta có : = = = ti (6) = ti Vậy suy ra M T Danh mục thị trường trùng với danh mục tiếp tuyến. T là danh mục hiệu quả suy ra M là danh mục hiệu quả. Tại Pk đầu tư một phần vào danh mục ( F) một phần vào danh mục (T). Tại Qk nhà đầu tư đi vay thêm để đầu tư. Như vậy trong điều kiện mọi cá nhân đều đầu tư phần nào của cải của họ vào danh mục hiệu quả, thì danh mục thị trường phải hiệu quả, vì thứ nhất thị trường đơn giản là tổng của các danh mục cá nhân và thứ hai mọi danh mục cá nhân đều hiệu quả. Đường thị trường vốn (CML) Đường thị trường vốn (CML) là đường mà ở đó các nhà đầu tư có niềm tin như nhau được gọi là đường thị trường vốn và được minh hoạ qua đồ thị sau. e(Rj) CML e(RM) M R1 Hình trên là đồ thị của đường thị trường vốn. E(Rj) = Rj + (7) Hệ số chặn là tỷ lệ không rủi ro Rf Hệ số góc là tỷ lệ đánh đổi giữa lợi suất của danh mục và rủi ro của danh mục còn gọi là giá của rủi ro. Nghĩa là khi nhà đầu tư chấp nhận rủi ro danh mục tăng 1% đồng thời yêu cầu tăng (%) lợi suất. Đường thị trường chứng khoán Trong điều kiện cân bằng thị trường, nếu danh mục là danh mục hiệu quả thì danh mục đó phải được định giá sao cho (P) nằm trên đường thị trường vốn (CML). Tuy nhiên, trong thực tế, có những danh mục (Q) hoặc những tài sản (i) mà phi hiệu quả. Xác định giá của danh mục (Q) và tài sản (i) trong điểu kiện cân bằng thị trường. Q là một danh mục bất kỳ : = (8) : Chênh lệch lợi suất của danh mục Q : Chênh lệch lợi suất của danh mục thị trường. Rf : Lợi suất của tài sản phi rủi ro. Với tài sản (i) ta có: = () (9) Ký hiệu: = (10) Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) = () (11) Hay = () (12) : Lợi suất mong muốn của nhà đầu tư khi đầu tư vào tài sản (i). () : Phần bù rủi ro cho việc nhà đầu tư chọn tài sản (i) để đầu tư. Hệ số bêta Khi nhà đầu tư thiết lập một danh mục đa dạng hoá đầu tư, rủi ro phi hệ thống là loại đầu tư không được thị trường trả giá. Nói cách khác, thị trường chỉ chấp nhận mang lại thu nhập cao hơn cho tài sản có mức rủi ro thị trường lớn hơn chứ không phải mức tổng rủi ro lớn hơn. Do đó, vấn đề đặt ra là để xác định mức thu nhập mong đợi của đầu tư vào một tài sản người ta cần phải đo lường “ mức rủi ro thị trường” của tài sản đó ( mức mà thị trường trả giá cho nó). Hệ số bêta là hệ số đo lường mức rủi ro thị trường này của từng tài sản cũng như của từng danh mục. Các chuyên gia tài chính cho rằng các tài sản khác nhau mang theo mình những rủi ro không đa dạng hoá được khác nhau phụ thuộc vào sự biến động của chúng so với sự biến động của toàn thể thị trường. Hệ số bêta là hệ số đo lường sự biến động trong lợi suất của lợi suất toàn thể thị trường trong từng thời kỳ. Theo định nghĩa trong từ điển tài chính Collins thì : hệ số bêta là một đại lượng đo lường sự phản ứng của lợi suất kỳ vọng của một chứng khoán tài chính riêng biệt, có liên quan tới những biến động trong lợi suất kỳ vọng trung bình của các chứng khoán còn lại trong thị trường. Hệ số bêta được coi như một thước đo rủi ro thị trường của một cổ phiếu. Hệ số bêta liên kết lợi suất của cổ phiếu với lợi suất của cổ phiếu với lợi suất trung bình của thị trường. Rủi ro thị trường bình quân của tất cả các cổ phiếu trên thị trường bằng 1, đó là, việc tăng 10% trong lợi nhuận thị trường được phản ánh như 10% tăng thêm trong lợi nhuận một chứng khoán A. Nếu lợi suất của một chứng khoán B, là 20%, nhưng chỉ có 10% tăng thêm trong lợi suất thị trường, thì chứng khoán này có a=2 chỉ ra một rủi ro lớn hơn của thị trường. Nếu một chứng khoán C có a=0.5, điều đó nói lên chứng khoán này ít rủi ro hơn thị trường chung”. Hệ số β cũng được xem như là một yếu tố “ đòn bẩy” đối với lợi nhuận của tài sản tài chính. Khi phần bù rủi ro thị trường (Rm-Rf) thay đổi 1% thì lợi nhuận kỳ vọng của tài sản tài chính thay đổi β %. Trên thị trường đầu tư, hệ số bêta được tính toán và sử dụng rất rộng rãi trong việc tạo ra các quyết định đầu tư và đánh giá hoạt động của các nhà quản lý đầu tư, trong phân tích cũng như hoạch định chiến lược đầu tư. Do hệ số bêta là hệ số đo lường mức độ rủi ro, khi xác định được hệ số đo lường mức độ rủi ro, khi xác định được hệ số bêta của công ty mình, các nhà quản lý đồng thời ước lượng được rủi ro mà công ty mình đang gánh chịu, trên cơ sở đó họ có thể đưa ra những đối sách hợp lý trong chiến lược phát triển của công ty. Trên một thị trường tài chính chuyên nghiệp, nơi mà việc đầu tư vào các tài sản tài chính được thực hiện theo các danh mục và được quản lý bởi các nhà quản lý đầu tư, hệ số bêta sẽ là một trong những cơ sở quan trọng để các nhà quản lý lựa chọn tài sản vào danh mục của mình. Hơn thế dựa vào thước đo này các nhà quản lý sẽ cho người đầu tư của mình biết mức rủi ro thị trường ( rủi ro hệ thống) mà họ gánh chịu theo mục tiêu họ đặt ra. Với hệ số bêta, thước đo về mức độ thành công trong hoạt động đầu tưu và quản lý được đo lường và thể hiện rõ ràng hơn. Như vậy, chúng ta có thể thấy hệ số bêta có vai trò rất quan trọng không chỉ đánh giá cổ phiếu, tài sản tài chính của các công ty trên thị trường cũng như trong các hoạt động đầu tư. Một thị trường phát triển cần phải có những danh mục công bố bêta của các tài sản trên thị trường. Có rất nhiều phưong pháp để ước lượng hệ số rủi ro bêta cho các cổ phiếu trên thị trường chứng khoán. Việc sử dụng phương pháp nào tuỳ thuộc vào sự phù hợp của phương pháp đó với thị trường đang xét, tuỳ thuộc vào ý muốn chủ quan của người đánh giá, cũng như phụ thuộc vào hiệu quả mà phương pháp đó mang lại. Các phương pháp thường được sử dụng là: Ước lượng bêta thông qua các phương pháp đơn giản bằng đồ thị. Ước lượng bêta bằng mô hình chỉ số đơn. Ước lượng bêta bằng mô hình CAPM dựa trên số liệu lịch sử. Các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm cho thấy càng lớn thì phần bù rủi ro càng lớn hay tài sản càng có mức rủi ro cao. Với chứng khoán: Nếu >1 thì khi thị trường thay đổi thì TS(i) thay đổi cùng xu hướng với xu hướng của thị trường nhưng độ biến động là mạnh hơn. Tài sản được đánh giá là năng nổ (Aggressive) Nếu <1 tài sản được đánh giá là thụ động ( Defensive) E() E() M CML Rf - Tầm quan trọng của mô hình CAPM đối với việc định giá tài sản vốn Đóng góp trước tiên của mô hình CAPM đối với việc định giá tài sản vốn là giúp cho các nhà đầu tư có cái nhìn sâu sắc, hiểu rõ hơn về rủi ro. Đồng thời tập trung vào rủi ro của mỗi loại tài sản riêng rẽ, mô hình CAPM cho phép các nhà đầu tư xem xét rủi ro trong phạm vi một danh mục đầu tư đã được đa dạng hoá tốt hay một danh mục đầu tư hiệu quả. Một đóng góp cụ thể hơn nữa của mô hình là hệ số đo lường β. Mặc dù mô hình CAPM không mô tả hoàn toàn chính các, nhưng có thể nói rằng hệ số β là một thành phần quan trọng mô tả rõ ràng về rủi ro của một tài sản và là một yếu tố quyết định quan trọng của lợi suất kỳ vọng. 1.4.2.3- Mô hình CAPM E(ri) = rf + * (13) Trong đó: E(ri) : Là lợi suất kỳ vọng của cổ phiếu i. Rf : Là lợi suất phi rủi ro trên thị trường. E(rm): Là lợi suất kỳ vọng của thị trường. : Là thước đo về mức độ rủi ro của tài sản. = (14) Các đặc tính của CAPM CAPM có một số đặc tính quan trọng. Thứ nhất, trong cân bằng, mọi tài sản phải được định giá sao cho doanh lợi kỳ vọng đã điều chỉnh rủi ro của nó nằm chính xác trên đường thị trường chứng khoá