Đề tài Chính sách tiền tệ - Chính sách lãi suất và nghiệp vụ thị trường mở trong hệ thống chính sách tiền tệ ở Việt Nam hiện nay

. Mô hình IS-LM * Đường IS là tập hợp các tổ hợp khác nhau giữa lãi suất và thu nhập phù hợp với sự cân bằng của thị trường hàng hoá. * Đường LM biểu thị những tổ hợp khác nhau giữa lãi suất và thu nhập phù hợp với sự cân bằng của thị trường tiền tệ. * Sự cân bằng của IS-LM E0 i i0 ML Y Y E0 i i0 ML Y Y ị Điểm cân bằng của cả hai thị trường hàng hoá và tiền tệ i0 và Y0 là mức lãi suất và thu nhập cân bằng cả hai thị trường hàng hoá và tiền tệ. - Chính sách thị trường tác động đến MS làm cho LM dịch chuyển và thay đổi lãi suất và thu nhập của nền kinh tế. * Chính sách tiền tệ mở rộng. Khi NHTW điều chỉnh tăng lượng tiền MS làm đường LM dịch chuyển sang phải, thị trường cân bằng ở mức lãi suất mới i1,i0, thu nhập quốc dân Y1 > Y0. i i0 i1 E0 LM0 LM1 E1 IS Y0 Y1 Y * Chính sách tiền tệ thu hẹp i i0 i1 E0 LM0 LM1 E1 IS Y0 Y1 Y Khi NHNN điều chỉnh giảm lượng tiền lưu thông (nền kinh tế rơi vào tình trạng quá nóng) làm MS giảm, đường LM dịch trái làm điểm cân bằng mới của nền kinh tế ở điểm E1 với i1>i0, Y1 <Y0 ị lạm phát tăng,twang GDP 2. Các công cụ của chính sách tiền tệ. Mức cung ứng tiền MS tỷ lệ thuận với số nhân tiền tệ. Khi tỷ lệ dự trữ bắt buộc hay giảm sẽ làm cho số nhân tiền giảm hay tăng từ đó tác động làm giảm hay tăng lượng cung ứng tiền MS. Chẳng hạn, khi nền kinh tế đang ở tình trạng quá nóng (mức tăng trưởng quá cao so với mức bình thường lạm phát cao …). Để giảm bớt tình trạng này NHNN thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt, điều chỉnh giảm mức cung tiền. Chẳng hạn, NHNN dùng công cụ quy định tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Lúc này NHNN sẽ quy định tỷ lệ dự trữ bắt buộc đối với các Ngân hàng thương mại ở mức cao. Số nhân tiền tệ sẽ giảm xuống và mức cung tiền giảm đường LM dịch chuyển sang trái làm cho lãi suất tăng ị tiêu dùng và đầu tư giảm ị tổng cầu giảm ị sản lượng giảm và giá cả giảm tức là tình trạng quá nóng của nền kinh tế đã được hạn chế. Tuy nhiên, trên thực tế thì công cụ này có nhiều hạn chế, đôi khi không đạt được hiệu quả như mong muốn bởi vì: Số nhân tiền tệ không chỉ phụ thuộc vào tỉ lệ dự trữ bắt buộc mà còn phụ thuộc vào hành vi của công chúng (giữ tiền hay gửi tiền) và hành vi của các Ngân hàng thương mại (dự trữ dư thừa). Chính vì thế mà hiệu quả của công cụ này rất hạn chế, nhiều lúc NHNN rất khó kiểm soát được số nhân tiền. Do đó công cụ quy định tỷ lệ dự trữ bắt buộc được sử dụng rất ít và dần được thay thế bằng các công cụ khác có hiệu quả hơn. b. Lãi suất chiết khấu – tái chiết khấu: Là lãi suất NHTW quy định khi họ cho các Ngân hàng thương mại vay tiền để đảm bảo có đầy đủ hoặc tăng thêm dự trữ của các Ngân hàng thương mại. Khi lãi suất chiết khấu thấp hơn lãi suất thị trường và điều kiện cho vay thuận bởi sẽ là tín hiệu khuyến khích các Ngân hàng thương mại vay tiền để tăng dự trữ và mở rộng cho vay dẫn đến mức cung tiền sẽ tăng lên. Lãi suất tái chiết khấu là lãi suất quy định của NHTW khi họ thực hiện cho các Ngân hàng thương mại vay tiền qua hình thức chiết khấu lại các thương phiếu của Ngân hàng thương mại đã chiết khấu cho khách hàng của họ. Vậy khi lãi suất chiết khấu và tái chiết khấu thay đổi sẽ tác động đến dự trữ (của các Ngân hàng thương mại ) và quy mô cho vay của các Ngân hàng thương mại, từ đó tác động đến lượng cung ứng tiền MS và tác động đến các biến số kinh tế vĩ mô của nền kinh tế. Đây chính là cơ sở cho việc điều hành chính sách tiền tệ bằng công cụ lãi suất chiết khấu và tái chiết khấu cuả NHTW. Ví dụ: Khi nền kinh tế ở mức tăng trưởng chậm tình trạng thiếu phát triển … (nền kinh tế nguội lạnh) để kích thích sự tăng trưởng của nền kinh tế, NHTW thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng bằng việc điều chỉnh tăng cung tiền qua công cụ lãi suất chiết khấu và tái chiết khấu. NHTW sẽ quy định mức lãi suất chiết khấu và tái chiết khấu thấp hơn mức lãi suất huy động vốn của các Ngân hàng thương mại. Khi đó các Ngân hàng thương mại sẽ tích cực vay tiền của NHTW để mở rộng cho vay. Mức cung tiền MS tăng lên ị đường LM dịch phải làm lãi suất giảm ị đầu tư, tiêu dùng tăng ị tổng cầu tăng ị thu nhập quốc dân tăng ị giá tăng (thiểu phát được khắc phục) Công cụ này cũng khá quan trọng khi công cụ thị trường mở cửa phát triển. d. Hoạt động thị trường mở: Thị trường mở cửa là thị trường tiền tệ của NHTW được sử dụng để mua bán trái phiếu kho bạc của Nhà nước. Muốn tăng hay giảm mức cung tiền tệ, NHTW sẽ mua trái phiếu ở thị trường mở hay bán chúng. Kết quả là họ đã đưa thêm vào hay rút ra thị trường một lượng tiền cơ sở bằng cách tăng dự trữ hay giảm của các NHTM, dẫn đến khả năng cho vay tăng hay giảm, tăng hay giảm mức tiền gửi nhờ số nhân tiền tệ. Kết quả cuối cùng là mức cung tiền tăng (hay giảm) gấp bội so với số tiền mua tín phiếu (hay bán ) của NHTW. Đây là một công cụ hết sức hữu hiệu đối với việc điều chỉnh mức cung tiền của NHTW. Nó đáp ứng một cách nhanh chóng, kịp thời và hoàn toàn mang lại tính chủ động cho NHTW khi học điều tiết nền kinh tế bằng cách điều chỉnh mức cung tiền. Công cụ này là công cụ rất quan trọng, nó được sử dụng rộng rãi và dần là công cụ chính đối với tất cả các NHTW của các quốc gia trên thế giới khi thực hiện điều tiết nền kinh tế thông qua mức cung tiền. e. Lãi suất: Là công cụ mang tính chất trực tiếp của NHTW khi họ điều tiết nền kinh tế. Nó được thể hiện qua việc NHTW quy định trực tiếp đối với lãi suất của nền kinh tế thông qua sàn lãi suất, trần lãi suất, lãi suất cơ bản và biên độ cho phép. Từ lãi suất này mà các Ngân hàng thương mại quy định lãi suất tín dụng cụ thể của mình. Ta đã biết, lãi suất có tác động đến tiêu dùng và đầu tư do đó nó tác động đến cầu. Tổng cầu thay đổi sẽ làm cho thu nhập quốc dân thay đổi và việc làm, lạm phát biến động. Khi NHTW quy định mức lãi suất chung (có thể là lãi suất cơ bản + biên độ dao động, sàn và trần lãi suất …) ở các mức độ khác nhau thông qua các biến động trung gian sẽ làm thay đổi các biến số của nền kinh tế quốc dân tuỳ theo mục tiêu của sự điều chỉnh chính sách. Lãi suất là kết quả quả phả ánh cân bằng cung cầu trê thị trường tiền tệ. Tức là, khi trên thị trường tiền tệ mà cung hay cầu tiền tệ thay đổi sẽ làm Cửa Ông thị trường tiền tệ cân bằng ở các mức độ khác nhau, và lãi suất cân bằng phản ánh các mức cân bằng đó. Việc NHTW sử dụng công cụ lãi suất, tức là quy định lãi suất một cách trực tiếp đôi khi không phản ánh được điểm cân bằng cung cầu trên thị trường, điều đó có tác dụng tiêu cực hình thành thị trường ngầm, hạn chế việc cho vay của các Ngân hàng thương mại làm ứ đọng vốn, kìm hãm lưu thông tiền tệ…. Chính vì thế, việc thay thế công cụ trực tiếp lãi suất bằng các công cụ gián tiếp của chính sách tiền tệ để lãi suất được tự do biến đổi phản ánh cung cầu tiền tệ, vốn là điều cần thiết và đúng đắn, cần thực hiện… f. Tỷ giá Tỷ giá là một chính sách quan trọng đối với một nền kinh tế mở. Tỷ giá phản ánh kết quả cân bằng của thị trường ngoại tệ, nó có ảnh hưởng đến kim ngạch xuất nhập khẩu của một quốc gia, khả năng cạnh tranh của hàng hoá nước này so với nước khác. Việc điều hành chính sách tỷ giá bằng việc quy định tỷ giá một cách cứng nhắc hay để cho tỷ giá được tự do biến động phản ánh cung cầu ngoại tệ là tuỳ thuộc vào mỗi quốc gia và tuỳ vào thời kỳ và điều kiện cụ thể. Xu hướng chung của các quốc gia là để cho tỷ giá được biến đổi tự do phản ánh cung cầu ngoại tệ. Nhà nước chỉ điều hành tỷ giá thông qua việc tác động đến cung ngoại tệ. * Trên đây là 6 công cụ chính của chính sách tiền tệ, để điều hành chính sách tiền tệ được tốt và có hiệu quả cần có sự phối hợp giữa các công cụ và luôn kết hợp với các công chính sách vĩ mô khác. Trong 6 công cụ trên thì 3 công cụ thị trường mở, tỷ giá và lãi suất là các công cụ quan trọng nhất. Trong phạm vi bài vi bài cứu phần thực tế của chính sách tiền tệ chỉ tập chung vào 2 công cụ chính sách, đó là lãi suất và nghiệp vụ thị trường mở. Phần II. Chính sách lãi suất và hoạt động của thị trường mở ở Việt Nam thời gian qua I. Điều hành chính sách lãi suất của NHNN thời gian qua. 1. Cơ chế điều hành chính sách lãi suất ở Việt Nam. Thực trạng cơ chế điều hành lãi suất ở Việt Nam có thể chia thành các giai đoạn sau: Giai đoạn 1986-1990 Giai đoạn 1991-1995 Giai đoạn 1996-8/2000 Giai đoạn 8/2000-8/2000 Giai đoạn 8/2000 trở đi Đây là bước ngoặt trong cơ chế điều hành lãi suất theo hướng tiến tới tự do lãi suất do cơ chế lãi suất trước đây chưa có mức lãi suất nào đóng vai trò là lãi suất chủ đạo, định hướng cho các tổ chức tín dụng ấn định mức lãi suất kinh doanh. Từ trước 8/2000, cơ chế điều hành lãi suất là quy định mức trần lãi suất, nghĩa là giới hạn các Ngân hàng thương mại không được cho vay với lãi suất vượt quá mức này. Biện pháp đó nhằm bảo vệ cho người vay không bị ép bởi các Ngân hàng. Thí dụ đầu năm 2000 NHNN quy định mức lãi suất cho vay tối đa hiện hành là: 0,85%/tháng đối với cho vay nội tệ khu vực thành thị, 1,0%/tháng đối với các tổ chức kinh tế các mức lãi suất tiền gửi USD tối đa đối với các tổ chức kinh tế các mức lãi suất tiền gửi USD tối đa hiện hành là 0,5%/năm đối với tiền gửi không kỳ hạn 2,5%/năm đối với tiền gửi có kỳ hạn đến 6 tháng và 3%/năm, đối với tiền gửi có kỳ hạn trên 6 tháng. Tuy nhiên chính sách trần lãi suất chỉ thích hợp trong trường hợp: Nhu cầu tín dụng lớn hơn cung tín dụng - Ngân hàng hoạt động trong một môi trường độc quyền . Trong điều kiện như thế, Ngân hàng luôn cho vay với mức lãi suất tối đa, không quan tâm đến việc tiết kiệm chi phí hay thái độ phục vụ. Thế nhưng, tình hình 1999 (nhất là các tháng cuối năm 1999) điều kiện thị trường tín dụng đã thay đổi. Nhu cầu vay thu hẹp lại, các Ngân hàng thương mại đọng vốn không cho vay ra được, tính thiếu ổn định ở người vay đã xuất hiện nhiều hơn theo quy luật thị trường, đặc biệt là có sự cạnh tranh của các nước trong khu vực. Tình trạng khách hàng vay vốn giảm đi, nhưng các tổ chức tín dụng lại gia tăng về số lượng dẫn đến sự cạnh tranh quyết liệt giữa các tổ chức tín dụng. Tính quyết liệt càng trở nên gay gắt hơn khi mà điều kiện thị trường tiền tệ còn chưa phong phú, các dịch vụ khác còn đơn sơ, lợi nhuận Ngân hàng hầu hết là từ hoạt động cho vay mang lại, nên việc tranh giành thị trường sảy ra chỉ còn bằng cách hạ lãi suất. - Việc cạnh tranh hạ lãi suất đưa đến hiện tượng nghịch lý, doanh số lớn, rủi ro cao nhưng tỷ suất lợi nhuận lại nhỏ, thay vì rủi ro cao thì lợi nhuận cao. - Việc cạnh tranh hạ lãi suất giành giật khách hàng đưa đến một sự vội vã trong kiểm tra các điều kiện vay vốn, thậm chí bỏ qua cả các yếu tố pháp nhân của doanh nghiệp (như cho các chi nhánh, các Công ty phụ thuộc vay khi chưa có sự đồng ý cua Công ty mẹ …) - Việc cạnh tranh lãi suất đưa đến tình trạng khách hàng chạy vòng quanh các Ngân hàng vay Ngân hàng để trả nợ Ngân hàng khác làm mất tính ổn định, đưa đến Ngân hàng không đủ thời gian và điều kiện để kiểm soát khách hàng, bởi vì khách hàng chỉ dừng lại ở một Ngân hàng với thời gian khá ngắn. - Việc cạnh tranh còn đưa đến tình trạng cho vay không còn quan tâm đến tính thời vụ, tính chu kỳ sản xuất của doanh nghiệp… - Việc cạnh tranh hạ lãi suất như vậy làm Ngân hàng bị thiệt hại. Lợi nhuận ít không đủ lập quỹ dự phòng cho rủi ro trong hoạt động kinh tế, lợi nhuận ít không đủ tích luỹ để đổi mới lại hệ thống trang thiết bị để theo kịp các Ngân hàng Nhà nước trong khu vưCông ty nói chng và chi nhánh của họ đang hoạt động tại Việt Nam nói riêng. Thậm chí việc cạnh tranh đó còn làm cho không ít các Ngân hàng thương mại cổ phần có nguy cơ không còn khả năng hoạt động bởi không đủ bù đắp chi phí. Trước tình trạng như thế thì chính sách lãi suất điều hành bằng trần lãi suất xem ra không còn thích hợp lúc này không còn Ngân hàng nào áp dụng lãi suất tối đa để cho vay mà chỉ cố gắng tối thiểu lãi suất để giành khách hàng. Để phù hợp với thực thiễn và khức phục những bất cập của chính sách lãi suất điều hành bằng trần lãi suất, Ngân hàng Nhà nước đã kịp thời thay đổi cơ chế điều hành chính sách lãi suất chuyển từ điều hành bằng trần lãi suất sang quy định lãi suất cơ bản đối với các loại tiền cho vay của các tổ chức tín dụng. Việc đối mới cơ chế điều hành lãi suất đã được quy định trong các văn bản pháp luật. Theo luật Ngân hàng Nhà nước Việt Nam: “Ngân hàng Nhà nước xác định và công bố lãi suất cơ bản và lãi suất tái cấp vốn ” và “lãi suất cơ bản là lãi suất do Ngân hàng Nhà nước công bố làm cơ sở cho các tổ chức tín dụng ấn định lãi suất kinh doanh ” Trong báo cáo của Chính phủ do thủ tưởng Phan Văn Khải trình bày tại kỳ họp thứ 6 Quốc hội khoá X – tháng 11/1999: “Ngân hàng cần sớm thay việc định lãi suất trần bằng việc áp dụng lãi suất cơ bản theo luật Ngân hàng đi đôi với sử dụng công cụ điều tiết lưu thông tiền tệ phù hợp với cơ chế thị trường… giải pháp cơ bản và lâu dài là đổi mới cơ chế lãi suất đồng thời đòi hỏi các doanh nghiệp phải làm ăn có lãi, trả được nợ… “ Kể từ ngày 5/8/2000, theo quyết định số 241/QĐ/NHNN một của thống đốc Ngân hàng Nhà nước đã chính thức thay đổi cơ chế điều hành trần lãi suất cho vay bằng cơ chế lãi suất cơ bản đối với cho vay bằng đồng Việt Nam và cơ chế lãi suất thị trường có sự quản lý đối với cho vay bằng ngoại tệ. Theo đó, đối với lãi suất cho vay bằng đồng Việt Nam các tổ chức tín dụng sẽ ấn định lãi suất cho vay đối với khách hàng trên cơ sở lãi suất cơ bản do Ngân hàng Nhà nước công bố theo nguyên tắc lãi suất cho vay khong vượt quá mức lãi suất cơ bản và biên độ do thống đốc Ngân hàng Nhà nước quy định cho từng thời kỳ. Trong đó, lãi suất cơ bản được Ngân hàng Nhà nước công bố trên cơ sở tham khảo mức lãi suất cho vay thương mại đối với khách hàng tốt nhất của nhóm các tổ chức tín dụng được lựa chọn theo quy định của thống độc Ngân hàng Nhà nước trong từng thời kỳ, còn biên độ thì được công bố hàng tháng trong trường hợp cần thiết, Ngân hàng Nhà nước sẽ công bố điều chỉnh kịp thời. Cơ chế điều hành lãi suất mới bằng lãi suất cơ bản như thế được hình thành trên cơ sở nguyên tắc thị trường nhưng với bước đi thích hợp, thận trọng, phù hợp với điều kiện thực tế của thị trường tiền tệ, từng bước tiến tới tự do hoá lãi suất, quốc tế hoá hoạt động tài chính trong nước, đồng thời với các biện pháp phát triển thị trường tiền tệ và nâng cao năng lực tài chính và năng lực điều hành của các tổ chức tín dụng, xử lý lãi suất VNĐ trong mối quan hệ với lãi suất ngoại tệ và chính sách tỷ giá, quản lý ngoại hối. Cụ thể là: - Đối với lãi suất cho vay bằng VNĐ: Ngân hàng Nhà nước bỏ việc quy định trần lãi suất cho vay của tổ chức tín dụng đối với khách hàng, chuyển sang xác định và công bố lãi suất cơ bản với tỷ lệ % biên độ trên, dựa trên việc tham khảo lãi suất cho vay ngắn hạn thông thường của các Ngân hàng thương mại áp dụng đối với khách hàng vay có uy tín trong việc sử dụng vốn vay, trả nợ, có rủi ro thấp. Lãi suất cho vay và huy động của tổ chức tín dụng gắn với lãi suất cơ bản. Theo đó, lãi suất cho vay của tổ chức tín dụng cao nhất = lãi suất cơ bản + tỷ lệ %. Thí dụ: Tại thời điểm tháng 8/2000: Lãi suất cơ bản là 0,75%/tháng Biên độ trên đối với lãi suất cho vay ngắn hạn là 0,3%/tháng. Biên độ trên đối với lãi suất cho vay trung hạn, dài hạn là 0,5%/tháng. Với lãi suất cơ bản và biên độ như trên là phù hợp với mặt bằng lãi suất đã và đang được hình thành trên thị trường nông thôn và thành thị hiện nay, không tác động làm thay đổi lãi suất thị trường và không tạo ra tâm lý về việc Ngân hàng Nhà nước tăng trần lãi suất. - Đối với lãi suất cho vay bằng ngoại tệ: Cho vay bằng Đô la Mỹ: Bỏ việc quy định trần lãi suất cho vay Ngân hàng thương mại đối với khách hàng, chuyển sang cơ chế lãi suất linh hoạt, phù hợp với thị trường quốc tế nhưng vẫn có sự kiểm soát của Nhà nước, cụ thể là lãi suất cho vay ngắn hạn (từ 18 năm trở lên) không vượt quá mức SIBOR kỳ hạn 6 tháng +2,5%/năm. Cho vay bằng các loại ngoại tệ khác: Do chiếm tỷ lệ nhỏ trong hoạt động tiền gửi và tín dụng trên thị trường nên cho phép các Ngân hàng thương mại tự xem xét quyết định lãi suất tiền gửi, lãi suất cho vay của các ngoại tệ này trên cơ sở lãi suất thị trường quốc tế và cung cầu vốn tín dụng của từng loại ngoại tệ ở trong nước. - Các Ngân hàng thương mại cung cấp thông tin tham khảo cho Ngân hàng Nhà nước về lãi suất bao gồm: Ngân hàng ngoại thương Việt Nam, Ngân hàng công thương Việt Nam, Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam, Ngân hàng nông nghiệp và phát triển nông thôn Việt Nam, Ngân hàng thương mại cổ phần á châu, Ngân hàng thương mại cổ phần Quân đội, Ngân hàng ANZ, Ngân hàng HSBC và Ngân hàng VIDPUBLIC. Các mục tiêu của chính sách lãi suất đang hướng tới. - Trong điều kiện kinh tế thị trường tiền tệ hiện nay, cơ chế lãi suất mới không làm tăng mặt bằng lãi suất thị trường tạo điều kiện để tổ chức tín dụng huy động vốn ở trong và ngoài nước ở mức cao để đảm bảo vốn cho tăng trưởng tín dụng có chất lượng, đáp ứng yêu cầu của chủ trương trích cầu, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, ổn định giá trị đối nội và đối ngoại cảu đồng Việt Nam. - Tạo điều kiện cho tổ chức tín dụng và khách hàng gửi, vay vốn có thể thoả thuận để lựa chọn lãi suất cố định hoặc lãi suất có điều chỉnh linh hoạt, có lợi cho các bên khuyến khích tổ chức tín dụng mở rộng huy động và cho vay vốn trung và dài hạn. Riêng lãi suất cho vay bằng ngoại tệ tuy đã tiếp cận dần với thông lệ quốc tế nhưng sẽ thấp hơn mặt bằng thị trường quốc tế, phù hợp với cung cầu vốn ngoại tệ thị trường trong nước hiện nay, có lợi cho cả doanh nghiệp và Ngân hàng thương mại, tạo điều kiện Ngân hàng thương mại mở rộng cho vay vốn ngoại tệ hạn chế gửi vốn ngoại tệ ở nước ngoài. - Tạo khuôn khổ linh hoạt cho các tổ chức khi áp dụng lãi suất phù hợp với đặc điểm của từng vùng và mức độ rủi ro theo thời hạn cho vay và đối tượng khách hàng vay nhưng Ngân hàng thương mại vẫn kiểm soát được lãi suất để tránh việc các tổ chức tín dụng tăng lãi suất cho vay quá mức, ảnh hưởng đến đầu tư của nền kinh tế, thúc đẩy phân bổ vốn tín dụng linh hoạt giữa các lĩnh vực kinh tế, khu vực thành thị và nông thôn phù hợp với sự phát triển không đều của thị trường tài chính nước ta hiện nay. - Làm cho mối quan hệ giữa lãi suất VNĐ tỷ giá lãi suất ngoại tệ linh hoạt hơn, phản ánh được chính xác hơn cung cầu vốn, ngoại tệ, tạo cơ sở cho Ngân hàng Nhà nước khi cần thiết có thể can thiệp để ổn định thị trường. Đồng thời việc triển khai cơ chế lãi suất mới, Ngân hàng Nhà nước theo dõi chặt chẽ sự diễn biến của kinh tế vĩ mô và thị trường tiền tệ khác đảm bảo cho sự vận hành cơ chế lãi suất mới phù hợp với mục tiêu đề ra. 2. Kết quả của việc điều hành chính sách tiền tệ thông qua chính sách lãi suất, hạn chế của cơ chế điều chỉnh trực tiếp. Trong thế giới 10 năm qua, việc sử dụng hệ thống công cụ điều tiết trực tiếp (hạn mức tín dụng, trần lãi suất, tỷ giá) nói chung và của chính sách lãi suất nói riêng, mặc dù những hạn chế của nó đã được biết trước, là phù hợp với điều kiện cụ thể của Việt Nam khi những điều kiện sử dụng công cụ gián tiếp chưa được hình thành. Thực tế, cơ chế điều chỉnh trực tiếp đã đem lại sự thành công đáng kể cho chính sách tiền tệ thập kỷ 90 khi nhìn vào các chỉ số phản ánh sự biến động của các mục tiêu vĩ mô, lạm phát, sản lượng, công ăn việc làm. chính sách tiền tệ đã đạt được hiệu quả tối đa của nó. tỷ lệ lạm phát dưới một chữ số cùng với tốc độ tăng trưởng bình quân là 8,6%/năm trong gần 10 năm. Điều này dường như trái với kết luận của các nhà kinh tế học hiện đại khi cho rằng, chính sách tiền tệ chỉ có thể ảnh hưởng đến các yếu tố thực của nền kinh tế như sản lượng hoặc công ăn việc làm trong thời gian ngắn từ một đến 10 năm. Về mặt dài hạn, các yếu tố này có xu hướng quay về mức tự nhiên của nó, do đó mọi sự thay đổi của khối lượng tiền cung ứng không gây nên những ảnh hưởng đến sản lượng và thất nghiệp ngoại trừ sự biến động về giá cả. Thực chất hiệu quả bền vững của chính sách tiền tệ trong thế giới qua không chỉ là kết quả của riêng chính sách tiền tệ, mà còn là kết quả của riêng chính sách tiền tệ, mà còn là kết quả của việc sử dụng các giải pháp của cách mạnh mẽ có khả năng mở rộng liên tục mức sản lượng tiềm năng, trong đó phải kể đến chính sách phát triển kinh tế đa phần, chính sách khoán đến hộ nông dân, chính sách cổ phần hoá doanh nghiệp Nhà nước… Nếu quan niệm rằng mục tiêu hàng đầu của chính sách tiền tệ là ổn định giá trị đồng tiền đối với ý nghĩa là ổn định tỷ lệ lạm phát mức thấp thì trong thời gian vừa qua, mực tiêu này chưa được thực hiện một cách hoàn hảo, tỷ lệ lạm phát biến động tương đối mạnh và khó dự đoán từ năm nay qua năm khác. những tác động về hiệu quả và phân phối lại của lạm phát do ảnh hưởng đến giá trị thực của các chỉ tiêu giá trị không chỉ này sinh từ mức lạm phát cao mà chủ yếu từ sự bất ổn định của tỷ lệ lạm phát. Và điều quan trọng hơn là bắt đầu từ năm 1996, mặc dù tổng phương tiện thanh toán tăng liên tục nhưng giá cả có xu hướng giảm ở các tháng đầu năm 1996,1997,1998 và sự giảm giá này diễn ra hầu hết các tháng trong năm 1999. Tốc độ tăng trưởng kinh tế cũng giảm mạnh từ năm 1988. Điều này chứng tỏ chính sách tiền tệ của Ngân hàng thương mại tỏ ra lúng túng và thiếu chủ động trong việc điều tiết lượng tiền cung ứng để đảm bảo nó phù hợp với nhu cầu tiền tệ của nền kinh tế. Lý do chủ yếu dẫn đến tình trạng này có lẽ xuất phát từ hạn chế vốn có của cơ chế điều chỉnh trực tiếp trong điều hành chính sách tiền tệ mà càng bộc lộ rõ nét. Thứ nhất, các công cụ trực tiếp không cho phép Ngân hàng Nhà nước có thể điều chỉnh linh hoạt vốn khả dụng trong điều kiện vốn thừa. Tình trạng dự trữ không mong mốn ở Ngân hàng thương mại bắt đầu từ 1994 và kéo dài cho đến nay. Lý do ban đầu có lẽ bởi việc duy trì lãi suất tiền gửi cao cùng với việc khống chế trần tín dụng trong nhwnhx năm 1994-1996, bởi dự trữ ngoại tệ tăng lên rất mạnh trong thời gian naya và tỷ lệ tiền mặt trên tiền gửi có xu hướng giảm xuống (năm 1995 tỷ lệ này là 1,3, năm 1996:0,8, năm 1997: 0,5). Tuy nhiên, lý do chủ yếu của tình trạng này từ 1997 đến nay lại nằm ở sự giảm sút tổng cầu của nền kinh tế, phản ánh sự giảm sút nhu cầu tiền tệ, đặc biệt là nhu cầu về dao dịch. Thực tế này làm cho các Ngân hàng thương mại phải chịu áp lực rất mạnh về chi phí vốn đồng thời làm giảm thiểu tính hiệu quả của chính sách tiền tệ. Ngoài dự trữ bắt buộc (thay đổi rất chậm chạp) Ngân hàng Nhà nước không có công cụ để hấp thụ lượng vốn khả dụng thừa một cách chủ động. Nhưng vì nhiều lý do, nó đã không tồn tại. Thứ hai, công cụ trực tiếp ngày càng tỏ ra thiếu chủ động trong việc điều chỉnh lượng tiềng cung ứng và do đó làm giảm hiệu lực của chính sách tiền tệ. Điều này được thể hiện rõ rệt trong hai năm (1998-1999)khi trần lãi suất giảm liên tục nhưng giá cả và sản lượng không tăng mà tiếp tục giảm. Đương nhiên, sự giảm sút này xuất phát chủ yếu từ các yếu tố thực của nền kinh tế chứ không hoàn toàn xuất phát từ yếu tố tiền tệ danh nghĩa. Những chính sách tiền tệ đã không chủ động khi đối mặt với tình trạng này và do đó làm cho sự tác động của chính sách tiền tệ trở nên kém hiệu quả. Thực tế các quyết định điều chỉnh trần lãi suất cho vay, tỷ lệ dự trữ bắt buộc thường đuổi theo sự giảm giá và đi sau sự điều chỉnh sự phát triển của thị trường bởi nó phải căn cứ vào dấu hiệu của thị trường thay cho việc phải tạo nên những dấu hiệu đó. Các đợt điều chỉnh trần lao động vì thế có tác dụng khẳng định hơn là hướng dẫn diễn biến thực tế và dự đoán của công chúng. Điều này làm triệt tiêu ảnh hưởng tích cực của chính sách tiền tệ. Thứ ba, hiệu lực tác động của chính sách tiền tệ bị hạn chế vì không lợi dụng được các kênh dẫn truyền đa dạng qua lãi suất, qua kênh tín dụng và qua thị trường tài chính với những ảnh hưởng qua giá trái phiếu, cổ phiếu và giá ngoại tệ. Kênh truyền dẫn gián tiếp chủ yếu lợi dụng cơ chế tác động của thị trường tài chính thông qua sự thay đổi giá taì sản và cơ cấu lại danh mục đầu tư của người đầu tư. Với các công cụ gián tiếp, đặc biệt là nghiệp vụ thị trường mở, NHTW có thể đa phương truyền tác động của nó đến các mục tiêu cuối cùng của chính sách tiền tệ bao gồm các kênh dẫn truyền trực tiếp và gián tiếp. Kênh truyền dẫn trực tiếp. MSư đ chi tiêu ư đ GDP danh nghĩa ư đ GDP thực tế ư Lạm phát ư Chính sách tín dụng Nhập khẩu ư Tài khoản vãng lai bội chi Chính sách quản lý ngoại hối Xuất khẩu ¯ VND giảm giá Kênh truyền dẫn gián tiếp MSư Thay đổi danh mục đầu tư Lãi suất ngắn hạn¯ Lượng mua Tín phiếu ư đ giá trái phiếu ư đ mức sinh lời¯ Cổ phiếu ư đ giá trái phiếu ư đ mức sinh lời¯ Cổ phiếu ư đ giá cổ phiếu ư đ mức sinh lời¯ Cơ cấu lại danh mục đầu tư Lãi suất hoặc tỷ lệ sinh lời ¯ Chi tiêu cho khu vực nhạy Chi tiêu cho các đồ dùng lâu bền cảm với lãi suấtư GDP danh nghĩa ư Nền kinh tế đang đứng trước thách thức của nhu cầu mở cửa và hội nhập toàn diện, một chính sách tiền tệ cứng nhắc và kém hiệu quả sẽ không đảm bảo cho nó tránh được những ảnh hưởng mạnh mẽ từ thị trường bên ngoài. Hơn nữa, sau hơn mười năm đổi mới và những cải cách mạnh hơn trong lĩnh vực Ngân hàng, những điều kiện cho phép sử dụng cơ chế điều chỉnh gián tiếp đang dần hình thành , hứa hẹn một khả năng chắc chắn cho sự chuyển đổi cơ chế điều hành lượng tiền cung ứng. II. Nghiệp vụ th