Đề tài Định giá cổ phiếu – thực trạng định giá cổ phiếu ở Việt Nam hiện nay

khoỏn. - Việc định giỏ cổ phiếu cũng cú vai trũ vụ cựng to lớn trong việc tạo ra một thị trường cụng bằng và hoạt động trụi chảy. Thật vậy khi định giỏ một cỏch chớnh xỏc và giỏ cổ phiếu được cụng bố thụng tin một cỏch cụng khai ra thị trường điều này tạo ra một thị trường cụng bằng cho những nhà đầu tư với nhau cựng cú cơ hội như nhau do cựng nhận được lượng thụng tin như nhau, sự cụng bằng giữa nhà đầu tư và doanh nghiệp người bỏn và người mua đều mua và bỏn được cổ phiếu của mỡnh với mức giỏ cả hai bờn chấp nhận và khụng ai chịu thiệt cả. Và từ sự cụng bằng của thị trường đú sẽ taọ nờn sự trụi chảy trong hoạt động của thị trường. Hàng hoỏ được mua bỏn cụng khai, đồng nghĩa với việc sự vận động của vốn nhanh hơn, Nhà đầu tư sớm đầu tư được tiền của mỡnh vào lĩnh vực quan tõm, doanh nghiệp sớm nhận được vốn để đầu tư vào hoạt động sản xuất. Túm lại, việc định giỏ cổ phiếu cũng đó gúp phần vào việc tạo nờn một thị trường cụng bằng và cú hiệu quả hơn. Đồng thời với việc tạo thị trường cụng bằng thỡ việc định giỏ cổ phiếu cũng cõn đối được lợi ớch của cỏc bờn tham gia thị trường. Những doanh nghiệp thỡ phỏt hành cổ phiếu huy động vốn muốn bỏn được cổ phiếu với giỏ càng cao càng tốt để cú thể thu được lượng vốn tối đa cho doanh nghiệp mỡnh. Những nhà đầu tư thỡ hi vọng rằng sẽ mua được cổ phiếu với giỏ cú lợi nhất (thấp nhất cú thể) đồng thời cú mức sinh lời cao nhất (tỉ lệ lợi tức cao nhất). Việc định giỏ cổ phiếu đó làm cho sự dung hoà giữa cung và cầu, làm cho người mua và người bỏn khụng ai được lợi hơn và khụng ai bị thiệt hơn, tạo sự cõn đối lợi ớch giữa cỏc bờn tham gia thị trường - Ngoài ra việc định giỏ cổ phiếu cũng cú vai trũ rất lớn đối với nhà đầu tư, nhà quản lý và nhà phỏt hành: Ngay sau khi nhà tư vấn tài chớnh xỏc định giỏ cổ phiếu của cụng ty phỏt hành, cụng ty sẽ tiến hành khảo sỏt khả năng chấp nhận của thị trường và của cụng chỳng đầu tư đối với giỏ cổ phiếu mà nhà đầu tư vốn tài chớnh đưa ra. Trờn thực tế, người đầu tư chứng khoỏn thớch cú nhiều loại cổ phiếu trờn thị trường để cú khả năng lựa chọn phương ỏn đầu tư, vỡ vậy cụng ty phỏt hành cổ phiếu cần phảI đưa ra cỏc biện phỏp thớch hợp để khuyến khớch đối với cụng chỳng đầu tư, kớch thớch họ mua cổ phiếu mớI thụng qua phương phỏp chiết khấu giỏ cổ phiếu hoặc quyền lợi kốm theo khi mua cổ phiếu mới. Việc chiết khấu giỏ cổ phiếu thường tạo ra mõu thuẫn lợi ớch giữa cụng ty phỏt hành và người bảo lónh. Cụng ty phỏt hành thớch giỏ cổ phiếu càng cao càng tốt để tăng vốn, nhưng nhà bảo lónh lạI thớch giỏ cổ phiếu càng thấp càng tốt để đảm bảo sự thành cụng của đợt phỏt hành để giảm rủI ro khi chào bỏn ra cụng chỳng. Để giảm bớt mõu thuẫn qua việc xỏc định mức chiết khấu giỏ cổ phiếu, nhà tư vấn tài chớnh, cụng ty phỏt hành và nhà mụi giới thể xem xột cỏc nhõn tố sau: + Thứ nhất: Mụi trường đầu tư của thị trường chứng khoỏn, đặc biệt là thỏi độ của cụng chỳng đầu tư đối với đợt phỏt hành mới. Ngoài ra cũn phải xem xột sự đỏp ứng của thị trường đối với đợt chào bỏn cổ phiếu gần nhất ra cụng chỳng. + Thứ hai: Sự khỏc nhau của việc phỏt hành cổ phiếu cũ và cổ phiếu mới cũng được xem xột bởi theo quan điểm của nhà đầu tư, đối với cỏc đợt phỏt hành cổ phiếu cũ cần phải cú mức chiết khấu cao (vớ dụ thưởng cổ phiếu) và ngược lại cỏc đợt phỏt hành cổ phiếu mới thường cú mức chiết khấu thấp (như chỉ cần phỏt hành chứng chỉ đi kốm) + Thứ ba: Yếu tố cung cầu cũng cú vai trũ quan trọng đối với việc phỏt hành cổ phiếu mới. Vớ dụ sự thiếu vắng cỏc cụng ty niờm yết cựng ngành sẽ làm cho mức cầu của thị trường đối với cổ phiếu đú tăng lờn và do đú mức chiết khấu sẽ giảm xuống. Sau khi phỏt hành và mức chiết khấu cho cỏc cổ phiếu mớI được xỏc định, cụng ty phỏt hành, nhà bảo lónh và nhà mụi giới cú thể đưa ra quyết định giỏ cổ phiếu lần cuốI cựng. Việc xỏc định giỏ cổ phiếu lần cuối cựng này phảI được thực hiện rất thận trọng, nếu giỏ phỏt hành quỏ cao thị trường sẽ khụng chấp nhận. Tuy nhiờn nếu giỏ phỏt hành quỏ thấp thỡ nhà đầu tư sẽ đỏnh giỏ thấp chất lượng cổ phiếu của cụng ty niờm yết. Vậy từ những phõn tớch trờn cho thấy việc xỏc định giỏ cổ phiếu là vụ cựng cần thiết, nú đúng một vai trũ vụ cựng quan trọng trong việc tạo một thị trường cõn bằng và hoạt động trụi chảy, cõn đối lợi ớch của cỏc bờn tham gia thị trường như nhà đầu tư, nà quản lý nhà phỏt hành từ đú gúp phần nờn sự thành cụng của chương trỡnh cổ phần hoỏ cỏc doanh nghiệp nhà nước và làm sụi động thờm trong hoạt động trờn thị trường chứng khoỏn 2.3 Cỏc yếu tố ảnh hưởng giỏ cổ phiếu Cú hai yếu tố chớnh ảnh hưởng tới giỏ cổ phiếu. Dũng tiền thu nhập mà nhà đầu tư sẽ nhận được sau một thời gian nhất định. Nếu cổ phiếu khụng tạo ra được thu nhập ở một thời điểm nào đú thỡ cổ phiếu đú là khụng cú giỏ trị. Giỏ trị hiện tại rũng NPV là phần chờnh lệch giữa giỏ trị hiện tại PV của mức thu nhập trong tương lai so với mức thu nhập hiện tại. 2.4 Cỏc phương phỏp định giỏ cổ phiếu 2.4.1 Phương phỏp định giỏ cổ phiếu theo luồng cổ tức Cổ tức là luồng tiền mà nhà đầu tư sẽ nhận được trong tương lai từ phần lợi nhuận để lại của doanh nghiệp khi nhà đầu tư thực hiện đầu tư nắm giữ cổ phiếu của doanh nghiệp đó.Phương pháp định giá cổ phiếu dựa vào luồng cổ tức được gọi là phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (gọi tắt là DDMs). Trong đó Dt là luồng tiền kì vọng của nhà đầu tư trong thời kì t tương ứng với mỗi cổ phiếu mà nhà đầu tư nắm giữ, giá trị hiện tại của cổ phiếu là : Yêu cầu của phương pháp này là nhà đầu tư phải dự đoán được hết tất cả các luồng cổ tức nhận được trong tương lai. Vì cổ phiếu có thời gian tồn tại là vô hạn nên việc xác định luồng cổ tức là rất khó. Do vậy phương pháp này đặt ra một số giả thiết đối với tỉ lệ tăng trưởng cổ tức để nhằm xác định giá trị thực của cổ phiếu. Tỉ lệ cổ tức/cổ phiếu ở một thời gian t bất kì sẽ bằng tỉ lệ cổ tức/cổ phiếu ở thời gian t – 1 nhân với tỉ lệ tăng trưởng cổ tức. Dt  = Dt – 1 (1 + gt) hay 1.Mô hình tăng trưởng bằng không : Giả thiết này cho rằng tỉ lệ cổ tức/cổ phiếu sẽ được chi trả một lượng cố định trong suốt thời gian từ t0 - > t∞ . D0 = D1 = D2 = … = D∞ Tỉ lệ tăng trưởng cổ tức g = 0 nghĩa là Dt = Dt – 1 - Giá trị hiện tại ròng của cổ phiếu trong trường hợp này là Vì D0 không đổi nên Áp dụng phương pháp toán học cho chuỗi các giá trị vô hạn ta có : Vì D1 = D0 nên - Tỉ lệ lợi tức yêu cầu của nhà đầu tư : Thay P cho giá trị hiện tại V và k* thay cho k ta có hay Hạn chế của mô hình này là không một cổ phiếu nào lại trả một lượng cổ định mãi mãi. Tuy nhiên nó vẫn được sử dụng để định giá cho các cổ phiếu ưu đãi có thứ hạng cao, các cổ phiếu này có mức lợi tức cố định và được chi trả đúng như đã hứa trong tương lai theo dự đoán của nhà đầu tư. 2.Mô hình tăng trưởng không đổi Giả thiết này cho rằng luồng cổ tức tăng trưởng với một tỉ lệ cố định. Luồng cổ tức/cổ phiếu được chi trả theo năm đầu tiên là D0, sẽ được kì vọng tăng trưởng một tỉ lệ g nhất định nên luồng cổ tức theo năm tiếp theo D1 cũng được kì vọng bằng D0( 1 + g ), năm tiếp theo nữa cũng được kì vọng bằng D1(1 + g ) hay D0( 1 + g )2 . Nói chung Dt = Dt – 1( 1 + g )t. - Giá trị hiện tại ròng của cổ phiếu Vì D0 cố định nên Nếu k > g , áp dụng phương pháp toán học cho chuỗi các giá trị vô hạn ta có - Tỉ lệ lợi tức yêu cầu của nhà đầu tư Như ở mô hình tăng trưởng bằng không ta có hay Mô hình tăng trưởng bằng không là một trường hợp đặc biệt của mô hình này. Tuy nhiên mô hình tăng trưởng với một tỉ lệ cố định vẫn còn có nhiều hạn chế và được cho là không thực tiễn trong nhiều trường hợp. 3.Mô hình tăng trưởng bội số : Mô hình này chia thời gian nắm giữ cổ phiếu ra thành hai khoảng thời gian với các giả định như sau : Khoảng thời gian từ 0 – T : Luồng cổ tức tăng trưởng thay đổi hàng năm D1 = D0( 1 + g1) D2 = D1( 1 + g2 ) D3 = D2( 1 + g3) ….. Khoảng thời gian từ T – t : luồng cổ tức tăng trưởng với một tỉ lệ không đổi. DT+1 = DT ( 1 + g ) DT+2 = DT( 1 + g )2 DT+3 = DT( 1 + g )3 …. - Giá trị hiện tại ròng của cổ phiếu : Vì giả thiết đưa ra chia thời gian nắm giữ cổ phiếu ra thành hai gia đoạn nên việc định giá cổ phiếu cũng được chia thành hai phần. + Giai đoạn 1 : Giá trị hiện tại là VT- + Giai đoạn 2 : Giá trị hiện tại là VT+ + Vậy giá trị hiện tại ròng của cổ phiếu là : - Tỉ lệ lợi tức yêu cầu của nhà đầu tư 2.4.2 Phương phỏp định giỏ cổ phiếu theo luồng thu nhập Phương phỏp định giỏ chiết khấu luồng thu nhập (DCF) được dựa trờn một nguyờn lý cơ bản là “ tiền cú giỏ trị theo thời gian”, một đồng tiền của ngày hụm nay luụn cú giỏ trị hơn một đồng tiền của ngày mai, một đồng vốn đầu tư vào doanh nghiệp này cú mức sinh lờI khỏc với một đồng đầu tư vào doanh nghiệp khỏc, do đú giỏ trị của doanh nghiệp được xỏc định bằng cỏc luồng thu nhập dự kiến mà doanh nghiệp đú thu được trong tương lai được quy về giỏ trị hiện tại bằng cỏch chiết khấu chỳng bằng một mức lói suất phự hợp với mức độ rủi ro của doanh nghiệp đú. Do vậy, trong phương phỏp DCF cú 3 thụng số cơ bản nhất cần được xỏc định đú là luồng thu nhập cụng ty sẽ thu về trong tương lai, mức lói suất chiết khấu luồng thu nhập đú và thời hạn tồn tại dự tớnh của doanh nghiệp. Phương phỏp này được ỏp dụng phổ biến ở những nước cú thị trường chứng khoỏn phỏt triển, nơi thường cú đầy đủ thụng tin về lịch sử cũng như thụng tin hiện tại và dự bỏo hợp lý về tỡnh hỡnh tài chớnh và rủi ro của doanh nghiệp. 2.4.3 Phương phỏp định giỏ cổ phiếu theo hệ số giỏ trờn thu nhập (P/E) Phương pháp định giá DDMs tỏ ra rất hữu dụng, tuy nhiờn các nhà phân tích chứng khoán vẫn thích sử dụng một phương pháp khác, đó là sử dụng tỉ lệ P/E. Đầu tiên thu nhập trên cổ phiếu (EPS) E1 được xác định và sau đó nhà phân tích sẽ đưa ra một tỉ lệ P/E danh nghĩa cho cổ phiếu và mục tiêu của phương pháp là xác định tỉ lệ này để so sánh với tỉ lệ P/E thực. Giá bán kì vọng của một cổ phiếu là P1, luồng cổ tức chi trả trong năm thứ nhất là D1 và giá hiện hành là P, thu nhập kì vọng của cổ phiếu là : Trong đó P1 = ( P1/E1)´E1 (P1/E1 là tỉ lệ P/E danh nghĩa). Các nhà phân tích sẽ dựa vào tỉ lệ P/E danh nghĩa để đánh giá xem cổ phiếu đó có giá cao hay thấp. Để có thể xác định được giá trị cổ phiếu là thấp hay cao thì EPS (Et) cần phải được liên hệ với Dt và tỉ lệ chi trả của doanh nghiệp pt . Dt = pt´Et Phương pháp này khác với phương pháp DDMs ở chỗ tập trung vào việc xác định tỉ lệ P/E danh nghĩa để từ đó xác định được giá trị thực của cổ phiếu. Trong đó ptEt được dùng để thay thế cho Dt và cho ta kết quả cũng như dạng công thức tính giống với phương pháp DDMs đã nói ở trên Giống như cổ tức, EPS cũng tăng trưởng với một tỉ lệ get hàng năm nào đó Et = Et-1(1 + get) Trong đó t = 1 à Ơ, E0 , E1 , E2 ,…là các EPS thực được chi trả cho các năm. Vì V là giá trị hiện tại của cổ phiếu tương ứng với một giá bán hợp lí. Chia hai vế của phương trình cho E0 ta có : Phương pháp này chỉ ra rằng khi các nhân tố khác không đổi thì P/E danh nghĩa của cổ phiếu sẽ cao là do : Tỉ lệ chi trả của doanh nghiệp được kì vọng sẽ cao hơn ( p1, p2, p3 …) Tỉ lệ tăng trưởng EPS cao hơn ( ge1, ge2, ge3, …) Tỉ lệ lợi tức yêu cầu của nhà đầu tư nhỏ hơn (k) Một chứng khoán được đánh giá thấp khi V > P và được đánh giá cao khi mà V P/E0 và được đánh giá cao khi V/E0 < P/E0 . Các chứng khoán sẽ bị đánh giá thấp khi mà tỉ lệ P/E danh nghĩa lớn hơn tỉ lệ P/E thực và ngược lại sẽ bị đánh giá cao hơn. Cũng giống như phương pháp DDMs, phương pháp này cũng có một số giả định. 1.Mô hình tăng trưởng bằng không Giả định pt = 1 cho tất cả các khoảng thời gian E0 = E1 = E2 = … = Et D0 = E1 = E2 = D1 = D2 = … 2.Mô hình tăng trưởng không đổi Giống như phương pháp DDMs, phương pháp này cũng giả định EPS sẽ tăng trưởng một tỉ lệ ge hàng năm cùng với một tỉ lệ chi trả pt không đổi. E1 = E0( 1 + ge) = E0 ( 1 + ge) E2 = E1(1 + ge) = E0( 1 + ge)2 …. Et = E0( 1 + ge)t Áp dụng phương pháp toán học cho chuỗi các giá trị vô hạn hay 3.Mô hình tăng trưởng bội số Phương pháp DDMs giả định lượng cổ tức tăng trưởng không đều cho tới năm T và sau đó tăng trưởng một tỉ lệ không đổi. Phương pháp này cũng vậy nhưng giả định với EPS. Nói chung EPS trong bất kì thời gian nào cũng bằng với E0  nhân với tỉ lệ tăng trưởng từ thời điểm 1 à t Et = E0( 1 + ge1)( 1 + ge2)…( 1 + gt) Giống như ở DDMs, ta chia hai vế của phương trình cho E0, sẽ được công thức định giá cổ phiếu trong trường hợp EPS tăng trưởng theo bội số. Đõy là phương phỏp cũng được ỏp dụng phổ biến ở cỏc thị trường chứng khoỏn đó phỏt triển. Hệ số P/E là hệ số giữa giỏ cổ phiếu (thị giỏ) và thu nhập hàng năm của một cổ phiếu đem lại cho người nắm giữ. Thụng thường, để dự tớnh giỏ cả của một loại cổ phiếu, người ta thường dựng thu nhập trờn mỗi cổ phiếu của cụng ty nhõn với hệ số P/E trung bỡnh ngành hoặc của một cụng ty tương tự về qui mụ, ngành nghề và đó được giao dịch trờn thị trường. 2.4.4 Phương phỏp định giỏ cổ phiếu theo giỏ trị tài sản rũng cú điều chỉnh Quan điểm chung của phương phỏp này cho rằng, một cụng ty cú giỏ trị khụng kộm hơn tổng giỏ trị của từng loại tài sản riờng của nú trừ đi cỏc khoản nợ của nú. Tài sản riờng của nú ở đõy được biểu hiện bao gồm cả những giỏ trị lợi thế của cụng ty. Giỏ cổ phiếu của cụng ty cú thể được tớnh theo phương phỏp tổng quỏt sau: Giỏ cổ phiếu = (giỏ trị tài sản rũng + giỏ trị lợi thế) Tổng số cổ phiếu định phỏt hành Phương phỏp này thường được sử dụng để tớnh toỏn giỏ tham chiếu và so sỏnh. Dựa trờn cỏc phương phỏp được giới thiệu trờn và chỉ sử dụng một cỏch mỏy múc những con số ghi trờn bỏo cỏo tài chớnh được cụng bố của cỏc cụng ty niờm yết. Ta cú thể tớnh toỏn được giỏ trị cổ phiếu của cỏc cụng ty. Tuy nhiờn, theo những tớnh toỏn nờu trờn thỡ giỏ cổ phiếu vẫn chưa thể hiện được hoàn toàn về cỏc giỏ trị thực của cụng ty mà nú phản ỏnh. Để cú thể hiểu được một cỏch rừ nột và toàn diện hơn, chỳng ta cần phảI đi sõu vào phõn tớch những yếu tố phi định lượng khỏc nhưng lại ảnh hưởng rất lớn đến những kết quả tớnh toỏn nờu trờn. Tuy nhiờn, khi phõn tớch và tớnh giỏ cổ phiếu của một cụng ty cần phải quan tõm đến những yếu tố sau: + Độ tin cậy của số liệu + Mức độ rủi ro trong hoạt động của cụng ty bao gồm cả những yếu tố như tỡnh hỡnh thị trường và triển vọng của cụng ty (điều này sẽ ảnh hưởng rất lớn đến thời gian hoạt động của cụng ty, hệ số chiết khấu trong cụng thức tớnh CDF). + Những yếu tố liờn quan đến tài sản vụ hỡnh của cụng ty như trỡnh độ quản lý của ban giỏm đốc, uy tớn của sản phẩm, nhón hiệu thương mạI, chất lượng sản phẩm được thể hiện theo cỏc tiờu chuẩn ISO... Phần II: Thực trạng về định giá cổ phiếu ở Việt Nam 1 . Tình hình về định giá cổ phiếu ở Việt Nam hiện nay Như ta đã biết trong nền kinh tế thị trường giá cả là tín hiệu quan trọng nhất để điều chỉnh hành vi của các bên liên quan. Việc xác định giá trị cổ phiếu có ảnh hưởng rất lớn đến chương trình cổ phần hoá các doanh nghiệp nhà nước và phát triển thị trường chứng khoán ỏ nước ta. Cho đến nay chương trình cổ phần hoá vẫn diễn ra khá chậm chạp. Tổng số các doanh nghiệp nhà nước thực hiện cổ phần hoá từ 1992 tới đầu 2001 mới đạt 500 doanh nghiệp, trong khi riêng kế hoạch của năm 2000 đã là hơn 1000 doanh nghiệp. Một nguyên nhân quan trọng làm chậm tiến trình cổ phần hoá chính là việc xác định giá trị doanh nghiêp (để từ đó xác định giá trị cổ phiếu) chưa thật khoa học, chưa đáp ứng được yêu cầu khách quan. Trên trung tâm giao dịch chứng khoán Tp HCM, sau 5 tháng hoạt động, kể từ phiên giao dịch đầu tiên ngày 28-7-2000 đến ngày 29-12-2000, giá của các cổ phiếu niêm yết đã tăng lên gấp hơn 2-3 lần mức giá ban đầu, dù giá này đã được xác định cao hơn mệnh giá (là giá khi CPH) của các cổ phiếu đó. Trước thực tế này, có những dư luận quan điểm khác nhau. Nhiều người cho rằng giá cổ phiếu đã tăng quá nhanh, vượt xa giá trị thực của chúng. Một số người khác lại cho rằng đó là điều bình thường do giá lúc CPH đã được định giá quá thấp nếu xét trong tương quan giữa mức trả cổ tức của các địa phương niêm yết với lãi suất tiết kiệm cũng như sự mất cân đối cung cầu hiện nay. Tuy nhiên, mọi ý kiến đều nhất trí rằng thị trường chứng khoán đã cho thấy rõ hơn sự bất cập trong việc định giá cổ phiếu khi CPH các DNNN hiện nay. Việc xác định giá trị doanh nghiệp được bộ tài chính hướng dẫn trong thông tư số 104 TT/TCDN ngày 18/7/1998. Phương pháp và nội dung xác định giá trị doanh nghiệp về cơ bản là xác định giá trị tài sản ròng và giá trị lợi thế( được tính từ hai yếu tố là vị trí địa lý và uy tín mặt hàng). Việc tham gia của cơ quan kiểm toán độc lập trong việc xác định giá trị doanh nghiệp được đặt ra với những doanh nghiệp không thực hiện đúng những quy định của pháp luật về kế toán, thống kê. Bằng quyết định trên hầu như các doanh nghiệp nhà nước chuyển sang công ty cổ phần theo nghị định 44 /1998/NĐ- CP trong thời gian qua không thực hiện việc kiểm toán trong quá trình xác định giá trị doanh nghiệp. Cách tính giá trị lợi thế theo thông tư 104 TT/TCDN như sau: Giá trị lợi thế tính vốn nhà nước thu sổ tỷ suất lợi Vào giá trị DN = kế toán bình quân * nhuận siêu * 30% 3 năm liền kế ngạch Rõ ràng việc áp dụng duy nhất một cách xác định giá trị DN như trên là không phù hợp với mọi loại hình DN . Trong một vài năm gần đây các nhà phân tích đã nghiên cứu một số phương pháp định giá tiên tiến trên thế giới để áp dụng vào điều kiện Việt Nam thay cho phương pháp xác định duy nhất ở trên. Các phương pháp định giá cổ phiếu trên thị trường có thể được xếp thành 3 nhóm chính : Nhóm phương pháp dựa trên bằng cổ tức và bằng thu nhập Nhóm phương pháp dựa trên giá trị tài sản Nhóm phương pháp dựa vào các hệ số Những phương pháp trong nhóm đầu tiên là thông dụng nhất vì chúng phù hợp với cơ chế thị trường và tính chất của cổ phiếu. Thật vậy khi người đầu tư bỏ tiền mua cổ phiếu, họ quan tâm chủ yếu khả năng sử dụng các tài sản của mình để tạo ra lợi nhuận trong tương lai như thế nào, chứ không phải là các tài sản hiện có trong doanh nghiệp. Một số phương pháp mà VN đã áp dụng trong thời gian qua: Phương pháp định giá cổ phiếu theo luồng cổ tức: Giá cổ phiếu = tổng giá trị hiện tại của các khoản cổ tức trong tương lai + giá trị hiện tại của cổ phiếu tại thời điểm bán sau này (t) Nêu cổ phếu được người đầu tư nắm giữ vô thời hạn thì có nghĩa là t sẽ tiến tới vô cùng(thông thường quãng đời cuả cổ phiếu là vô hạn, vì nó không có thời gian đáo hạn. Một cổ phiếu thường được chuyển quyền sở hữu cho nhiều người thuộc nhiều thế hệ, song điều đó không ảnh hưởng tới giả định của nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu vô thời hạn). Khi đó giá trị hiện tại của vốn gốc sẽ tiến tới 0 và công thức sẽ trở thành: Giá cổ phiếu = Tổng giá trị hiện tại của các khoản cổ tức trong tương lai; Theo phương pháp này thì việc định giá dựa trên cơ sở là cổ tức trên mỗi cổ phần chứ không phải thu nhập trên mỗi cổ phần. Phương pháp này được áp dụng đối với công ty có lợi nhuận và tỷ lệ phân chia cổ tức ổn định. Phương pháp này được áp dụng trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, thương mại, tư vấn thiết kế xây dựng, tin học, chuyển giao công nghệ có tỉ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn nhà nước bình quân 5 năm liền kề trước khi CPH cao hơn lãi suất trả trước của trái phiếu chính phủ có kì hạn 10 năm trở lên tại thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị Doanh nghiệp. Định giá cổ phiếu theo luồng thu nhập (DCF) Phương pháp định giá chiết khấu luồng thu nhập (DCF) được dựa trên nguyên lý cơ bản, đó là giá trị của doanh nghiệp được xác định bằng các luồng thu nhập mà doanh nghiệp đó thu được trong tương lai được quy về giá trị hiện tại bằng cách chiết khấu chúng bằng một mức lãi suất chiết khấu phù hợp với mức độ rủi ro của doanh nghiêp đó. Do vậy trong phương pháp DCF có hai thông số cơ bản nhất cần được xác định, đó là luồng thu nhập công ty sẽ thu về trong tương lai và mức lãi suất chiết khấu luồng thu nhập đó. Nguyên tắc cơ bản trong việc chiết khấu là ghép luồng thu nhập với lãi suất chiết khấu phù hợp với nội dung của luồng thu nhập đó, cụ thể là: +Luồng thu nhập thuộc về vốn cổ phần thì chiết khấu bằng chi phí vốn cổ phần; +Luồng thu nhập của toàn bộ công ty thì chiết khấu bằng chi phí vốn bình quân của cả công ty; Với phương phỏp DCF sử dụng P0 v à E để tớnh giỏ trị thực. Tuy nhi ờn kết quả khụng thực khi: + Giỏ trị tài sản rũng hoàn toàn dựa trờn giỏ trị sổ sỏch, khụng cú liờn hệ nhiều với giỏ trị thị trường của những tài sản này tại thời điểm niờm yết và chịu ảnh hưởng rất nhiều bởi cỏc chớnh sỏch kế toỏn được sử dụng trước đú  + Lợi nhuận trong tương lai chỉ là ước tớnh dựa trờn giỏ định của từng cỏ nhõn.  + Giỏ trị sinh lợi của doanh nghiệp từ sau năm thứ 5 hoàn toàn bị "quờn" và khụng được tớnh vào giỏ trị "thực", trong khi phần giỏ trị này là khụng nhỏ trong toàn bộ giỏ trị nội tại của một doanh nghiệp... Phương pháp định giá theo hệ số giá trên thu nhập (P/E) Đây là phương pháp thông dụng nhất trong các phương pháp dựa vào hệ số. Đối với một Thị trường chứng khoán phát triển thì tỷ lệ P/E rất có ích cho việc định giá cổ phiếu. Giả sử nhà đầu tư có cổ phiếu A chưa được giao dịch trên thị trường. Muốn tính giá hợp lý của cổ phiếu A, một trong các cách là chỉ cần nhìn vào giá trị P/E được công bố đối với các loại cổ phiếu có cùng độ rủi ro như cổ phiếu A, nhân với thu nhập dòng trên đầu cổ phiếu của công ty phát hành cổ phiếu A là có thể tìm được ra giá cổ phiếu A. Tuy nhiên, khi Thị trường chứng khoán còn non trẻ như ở nước ta thì việc sử dụng phương pháp này nhiều khi không mang lại thông tin đáng tin cậy. Với phương phỏp sử dụng hệ số P/E khi sử dụng ở Việt Nam cũng nảy sinh một số vấn đề:  + Liệu E (lợi nhuận trờn mỗi CP của doanh nghiệp) cú phản ỏnh đỳng lợi nhuận "thực" khụng hay cũn chịu ảnh hưởng của cỏc chớnh sỏch kế toỏn được ỏp dụng?  + Nờn sử dụng E của năm tài chớnh trước, của 12 thỏng kinh doanh gần nhất hay của năm tài chớnh hiện thời?  + Liệu hệ số so sỏnh cú phản ỏnh đỳng giỏ trị "thực" của toàn ngành hay toàn thị trường mà doanh nghiệp hoạt động?  + Liệu hệ số P/E cú cần điều chỉnh so với thực tế của doanh nghiệp hay khụng?  Phương pháp xác định giá cổ phiếu theo giá trị tài sản Điều quan trọng trong phương pháp này là phải tính được các giá trị tài sản ròng thực có của doanh nghiệp theo giá thị trường (chứ không phải giá sổ sách), sau đó điều chỉnh thêm giá trị lợi thế hoặc khả năng sinh lời phù hợp với từng doanh nghiệp. Phương pháp này nhằm đánh giá lại giá trị tài sản ròng của doanh nghiệp và sử dụng số liệu này để làm cơ sở xác định giá trị cổ phiếu. Đối với nhiều Thị trường chứng khoán trên thế giới người ta thường dùng phương pháp chiết khấu giá trị tài sản ròng khi đánh giá lại tài sản để thu hút nhà đầu tư. Phương pháp này được thực hiện bằng cách tham khảo mức chiết khấu giá trị của các công ty niêm yết khác trong cùng ngành. Nội dung của việc xác định giá trị cổ phiếu dựa trên giá trị tài sản ròng chỉ thích hợp với những công ty quản lý quỹ đầu tư hay công ty bất động sản. Triết lý để áp dụng phương pháp này là hầu hết các tài sản của công ty được tính giá đúng giá trị để tăng tính thanh khoản và có thể bán được trên thị trường trong thời gian ngắn. Đối với các tài sản của ngành sản xuất công nghiệp, thường chỉ sử dụng để sản xuất ra sản phẩm nhằm mục đích thu lợi nhuận, những tài sản này không trực tiếp được bán ra thị trường để thu lợi nhuận. Vì vậy phương pháp này không còn phù hợp đối với các công ty trong ngành sản xuất.Phương phỏp này ỏp dụng với cỏc doanh nghiệp khỏc với doanh nghệp núi trờn Tuy đã có những nghiên cứu để áp dụng các phương pháp trên thế giới vào việc định giá cổ phiếu ở Việt Nam nhưng kết quả đạt được không được như mong đợi do vẫn chưa phù hợp với mọi loại hình doanh nghiệp, chưa thể hiện được lợi thế so sánh tương quan với các ngành khác. Để có được những phân tích và đánh giá chuẩn xác hơn thúc đẩy việc định giá ở Việt Nam thành công thì cần phải có sự tìm hiểu và phân tích kĩ hơn nữa những thuận lợi và khó khăn trong nền kinh tế thị trường ở Việt Nam. 2. Những khú khăn trong cụng tỏc định giỏ cổ phiếu ở Việt Nam hiện nay Đối với phương pháp giá trị tài sản Như đó biết, việc định giỏ cổ phiếu phụ thuộc vào định giỏ tài sản doanh nghiệp mà ở Việt Nam, việc xác định giá trị doanh nghiệp trên thực tế chủ yếu được xây dựng trên cơ sở bảng cân đối kế toán, thông qua kiểm kê sổ sách, giá trị được quyết định bởi hội đồng đấu giá. Điều đó cũng có nghĩa là giá trị doanh nghiệp được định ra theo chủ quan của người bán, không phản ánh ý chí của người mua, đồng thời bản thân giá doanh nghiệp được áp dụng theo phương pháp này cũng sẽ khó bao gồm được các giá trị vô hình và khả năng sinh lời của doanh nghiệp. Lấy bảng cân đối kế toán làm căn cứ chủ yếu để xác định giá trị doanh nghiệp cổ phần hoá sẽ dẫn đến những hạn chế. Chẳng hạn, trong bảng cân đối kế toán, nhiều thông tin về tài chính của doanh nghiệp chưa được thể hiện như chỉ tiêu về giá trị dùng thước đo tiền tệ đối với lao động trí tuệ và lao động chân tay. Ngoài ra, các chỉ tiêu trên bảng cân đối kế toán chỉ được phản ánh tại một thời điểm trong quá khứ hoặc hiện tại, nhưng vấn đề đặt ra là đầu tư và