Đề tài Phân tích tác động của lãi suất, tỷ giá tới giá cổ phiếu thông qua các mô hình định giá và một số giải pháp

trên của TTCK Việt Nam là do yếu tố tâm lý của các nhà đầu tư. Như đã nói ở phần trên, tâm lý của nhà đầu tư là yếu tố phức tạp nhất, khó kiểm soát nhất và có ảnh hưởng rất lớn đến giá cả CK giao dịch trên thị trường. Tâm lý của các nhà đầu tư đang ở trạng thái hứng khởi có thể đẩy giá CK lên cao không tưởng. Khi nhà đầu tư hoảng sợ, họ có thể tạo ra những cuộc tháo chạy, đưa giá CK rớt sàn. Biểu hiện của yếu tố tâm lý trong thị trường có thể thấy được là hiện tượng đầu tư theo “ tâm lý đám đông”. Hiện tượng này không chỉ xảy ra ở TTCK Việt Nam mà hầu như đều tồn tại ở tất cả các TTCK ở giai đoạn mới nổi. Nguyên nhân lý giải cho hiện tượng này có thể được hiểu là do một số lượng lớn các nhà đầu tư nhỏ lẻ bước chân vào thị trường khi chưa trang bị cho mình các kiến thức tài chính một cách đầy đủ. Họ mua bán giao dịch dựa trên xu hướng của đám đông, theo dõi các giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và các tổ chức đầu tư lớn để ra quyết định. Một điều đang nói ở TTCK Việt Nam hiện nay là không chỉ nhà đầu tư cá nhân “mua dựa” mà ngay cả các nhà đầu tư chuyên nghiệp cũng đầu tư theo đám đông. Rất nhiều ngân hàng của Việt Nam hiện đang mắc kẹt với các khoản cho vay, cầm cố CK. Trong giai đoạn tăng truởng nóng của thị trường, các ngân hàng đã tạm quên đi bài học về quản lý rủi ro tín dụng để cuốn theo những khoản cho vay đầu tư CK, đẩy tốc độ tăng truởng tín dụng năm 2007 vượt qua mức mong đợi của NHNN ở mức 50%. Để giảm rủi ro chi hệ thống ngân hàng, chỉ thị 03 của NHNN ra đời nhằm làm giảm nhiệt tình của các NH với TTCK. Khi các biện pháp thắt chặt tiền tệ nhằm kìm hãm lạm phát của NHNN tác động tiệu cực đến TTCK, thị truờng chao đảo, giá cả của CK bắt đầu sụt giảm, các nhà đầu tư cá nhân nhanh chóng đẩy CK ra để không phải trắng tay thì các ngân hàng cũng đẩy nhanh quá trình giải chấp CP, góp phần làm cho thị truờng suy sụp nhanh hơn. UBCK nhà nuớc đã sử dụng biện pháp giảm biên độ giao dịch của CP và chứng chỉ quỹ từ +/-5% xuống còn 1% ở sàn Tp Hồ Chí Minh, +/-10% xuống còn +/-2% ở sàn Hà Nội, giảm đuợc luợng bán ra của các nhà đầu tư trên hai sàn thì hoạt động giải chấp của các ngân hàng cũng đuợc kìm bớt mặc dù truớc đó đã có thông tin ngưng giải chấp CP từ NHNN hỗ trợ thị truờng lại không đuợc các ngân hàng, các công ty CK hưởng ứng. Như vậy, bản lĩnh, vai trò điều tiết định hướng thị truờng của các tổ chức đầu tư chuyên nghiệp chưa đuợc thể hiện. Tất nhiên trong bất kỳ thị trường nào, yếu tố tâm lý cũng là yếu tố quan trọng để các nhà đầu tư đưa ra quyết định. Nhà đầu tư có vững vàng trước các biến động của thị trường hay không, tiến hành những bước đi phù hợp với thị trường hay không lại phụ thuộc vào kiến thức của họ về CK, về tài chính. Một hiện tượng khác cũng làm ảnh hưởng tới giá của các loại CK trên thị truờng hiện nay là các chiêu thức “ làm giá” của “đại gia” và liên minh CK 2.2.2 Hiện tượng làm giá chứng khoán Theo cách hiểu thông thuờng, “làm giá” là tạo ra mức cung – cầu giả trên thị truờng về một loại CP nào đó nhằm điều khiển giá cả của CP đó trên thị trường theo huớng có lợi cho người làm giá. Các “ đại gia” và các liên minh làm thế nào có thể tác động đến mức giá CK trên thị truờng? Có thể thấy đuợc hai cách làm giá phổ biến trên TTCK Việt Nam hiện nay. + Cách thứ nhất được coi là cách cổ điển, sử dụng ở giai đoạn đầu, khi TTCK có dấu hiệu khởi sắc. Khi muốn bán CP ở mức giá trần, nhà đầu tư đặt lệnh mua với khối lượng lớn CP ở mức giá trần, sau đó hủy lệnh nhằm tạo ra một mức cầu ảo về loại CP đó. Các nhà đầu tư khác trên thị trường, đặc biệt là các nhà đầu tư theo kiểu “mua dựa” sẽ dễ dàng bị sập bẫy khi đặt lệnh mua với mức giá tương tự. Ngay lúc đó, nhà đầu tư làm giá sử dụng một tài khoản khác bán ra cũng chính loại CP đó. Chiêu thức cũng đuợc sử dụng tuơng tự khi nhà đầu tư đó muốn mua một CP ở mức giá sàn. Một lệnh bán CP ở mức già sàn với khối lượng lớn đuợc đưa ra nhằm tạo cung giả cho thị trường, tạo tâm lý muốn bán ra cho các nhà đầu tư khác. Đồng thời ngay lúc đó, một lệnh mua với mức giá sàn cũng được đưa ra để mua đuợc CP của mức giá sàn. Như đã nói ở trên cách thức này chỉ có thể áp dụng khi các TTCK còn ở thưở sơ khai, mới thành lập, hoạt động kiểm soát của các cơ quan quản lý còn yếu kém. Hạn chế của nó là khi áp dụng rất dễ bị phát hiện vì đặt lệnh và hủy lệnh trong cùng một phiên. Vì vậy, trong thời gian gần đây, sau khi VN-Index có cú rơi tự do xuống mức 496 điểm và xoay quanh mức 500 điểm trong khoảng thời gian sau đó, thị trường lại có dấu hiệu của một cách làm giá mới. + Trong cách thức này, các nhà đầu tư lớn thu gom dần một lượng lớn CP của các công ty nhỏ, vốn ít, tính thanh khoản thấp ở các phiên giảm điểm. Sau đó, ở các phiên phục hồi nhờ sự tiếp tay của các công ty CK bằng cách đưa vào hệ thống các lệnh mua ảo, các CP này trở nên khan hiếm khi số dư mua luôn ở mức cao, trong khi số dư bán lại bằng không. Khi thị truờng có dấu hiệu đảo chiều, các CP này lại được đẩy ra ào ạt. Đây là cách thức khó bị phát hiện vì UBCK NN chỉ tiến hành kiểm tra trên các giao dịch đã đuợc khớp, còn các lệnh giao dịch không được khớp thường đuợc bỏ qua. Vì vậy các lệnh ảo được đưa vào hệ thống rất ít khi bị phát hiện. Như vậy, giá cả giao dịch của các loại CK trên thị trường không đuợc xác định dựa trên giá trị thực của CP mà đuợc hình thành dựa trên ý muốn chủ quan của một hoặc một vài nhà đầu tư lớn nào đó muốn thao túng. Để làm đuợc chiêu thức làm giá này, các “đại gia” CK, các liên minh làm giá phải sở hữu một lượng lớn CP đủ sức chi phối thị trường hoặc mạnh về vốn cộng với sự tiếp tay của nhân viên công ty CK. Sỡ dĩ có hiện tượng “ làm giá”, đầu tư theo lối bầy đàn như hiện nay, một phần cũng do cách điều hành quản lý của Bộ tài chính, Ủy ban chứng khóan Nhà nuớc đối với thị trường. Như vậy những chính sách, cơ chế của Nhà nuớc cũng góp phần vào những biến động giá trên TTCK Việt Nam hiện nay. 2.3 TÁC ĐỘNG CỦA LÃI SUẤT VÀ TỶ GIÁ ĐỐI VỚI THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Trong thời gian vừa qua, ngoài hai hiện tượng trên thì lãi suất và tỷ giá cũng là những nhân tố có những tác động lớn đến TTCK, đặc biệt là trong giai đoạn lạm phát tăng cao, lãi suất và tỷ giá được coi là 2 công cụ quan trọng để kiềm chế lạm phát. Vậy chúng ta sẽ cùng xem việc điều hành lãi suất và tỷ giá đã tác động như thế nào tới giá CP. 2.3.1 Tác động của lãi suất Lãi suất không chỉ ảnh hưởng đến nguồn tiền đổ vào TTCK mà còn ảnh hưởng đến lợi nhuận của các doanh nghiệp: ngân hàng( liên quan đến nghiệp vụ vay và cho vay), các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh có nguồn vốn là vốn vay. Khiến cho CP các doanh nghiệp này bị ảnh hưởng mạnh bởi yếu tố lãi suất, và giá CP sẽ giảm khi lãi suất tăng Thị trường tín dụng năm 2007 có ba mốc đáng nhớ mà lãi suất có liên quan chặt chẽ tới TTCK + Tháng hai, các ngân hàng đồng loạt tăng lãi suất VND do thị trường CK “bốc hỏa”. Khi đó, nhiều người dân rút tiền tiết kiệm để đổ vào CK, buộc các ngân hàng phải tăng lãi suất để giữ chân khách hàng và cạnh tranh với kênh đầu tư CK. + Tháng tám, thị trường chuyển biến theo hướng ngược lại khi TTCK trở nên trầm lắng. Các công ty CK, các công ty niêm yết và những nhà đầu tư cá nhân chùn chân, “hè nhau” đem gửi tiền ngân hàng. Nhiều đơn vị dư vốn đành phải hạ lãi suất để từ chối bớt tiền gửi. + Đến tháng mười một, lãi suất nhích lên trở lại khi các ngân hàng cần vốn ngắn hạn để cho doanh nghiệp vay vốn lưu động cho hoạt động sản xuất kinh doanh vào cuối năm. Thay vì tăng lãi suất liên tục sẽ phá vỡ cam kết thực hiện lãi suất thỏa thuận trong Hiệp hội ngân hàng Việt Nam, các ngân hàng tung ra nhiều chiêu khuyến mãi để tăng nhanh vốn huy động. Hình 2.1 : Biến động của các loại lãi suất từ 06/1998 – 08/2002 Nguồn: Việt Nam - Con đường đi đến tự do hóa lãi suất - Nghiên cứu tình huống của chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright. Lãi suất và giá CK có mối quan hệ chặt chẽ với nhau, khi lãi suất tăng thì đồng nghĩa với việc giá CK giảm vì nhà đầu tư phải chịu một mức lãi suất đi vay cao để có nguồn vốn đầu tư vào TTCK. Các doanh nghiệp cũng cần vay tiền từ NHTM để duy trì hoạt động và mở rộng sản xuất. Một khi các khoản vay từ ngân hàng trở nên đắt hơn thì các doanh nghiệp sẽ có tâm lý ngại vay tiền. Chính điều này làm cho doanh nghiệp ngại vay tiền của ngân hàng, và thực tế thì họ phải trả lãi suất cao hơn cho các khoản vay. Với một doanh nghiệp trong thời kỳ tăng trưởng thì điều này có thể tác động nghiêm trọng, doanh nghiệp phải thu hẹp phạm vi hoạt động và kết quả là lợi nhuận bị giảm sút. Hình 2.2 : Biến động của lãi suất bình quân liên ngân hàng thời kỳ 06/2005- 10/2006 Nguồn: Tính toán của một nhóm tác giả dựa trên số liệu của Reuters & Eximbank Vietnam. Số liệu ở đây là số liệu bình quân liên ngân hàng theo thu thập hàng ngày của hãng tin Reuters về thị trường Việt Nam, trích xuất từ chuỗi dữ liệu VNIBOR hàng ngày. Trong thời gian vừa qua, chính sách tiền tệ thắt chặt của chính phủ đã có những ảnh hưởng lớn tới TTCK. Nguyên nhân lớn nhất của đợt sụt giảm trên TTCK lần này đó là thị trường tiền tệ nóng lên; lãi suất của hệ thống ngân hàng -0.1 -0.05 0 0.05 0.1 0.15 23/06/05 23/08/05 23/10/05 23/12/05 23/02/06 23/04/06 23/06/06 23/08/06 23/10/06 (%) tăng cao; NHNN điều hành chính sách tiền tệ thắt chặt. Do thiếu tiền đồng, các ngân hàng hiện đang đua nhau tăng lãi suất lên các mức rất hấp dẫn, khiến cho nhiều nhà đầu tư lại chuyển tiền từ CK qua gửi tiết kiệm, cũng khiến cho CK bớt hấp dẫn. Số liệu thống kê, do một thành viên của Vụ Chính sách tiền tệ (NHNN) đưa ra trên website chính thức của NHNN, cho hay thời gian qua, trước việc lạm phát tăng quá cao ảnh hưởng nghiêm trọng đến đời sống nhân dân, NHNN đã thực hiện các biện pháp thắt chặt tiền tệ với mong muốn nhanh chóng đưa chỉ số giá tiêu dùng giảm xuống, bao gồm: + Tăng Dự trữ bắt buộc (DTBB) 2 lần từ 5%-10%-11% đối với VND và từ 8%-10%-11% đối với ngoại tệ, đồng thời mở rộng kỳ hạn tiền gửi phải thực hiện DTBB từ <24 tháng thành tất cả các kỳ hạn; + Tăng tất cả các mức lãi suất cơ bản từ 8,25%-8,75%, lãi suất tái cấp vốn từ 6,5%-7,5%, lãi suất tái chiết khấu từ 4,5%-6%; liên tục hút tiền về trên thị trường mở. Hình 2.3 : Đồ thị lãi suất và VN_index Nguồn: Tính toán của nhóm tác giả dựa trên số liệu lãi suất cơ bản ngắn hạn của Ngân hàng nhà nước và chỉ số VN_index thống kê theo tháng. lãi suất - VNindex 0 200 400 600 800 1000 1200 thời gian VN in de x 0.590% 0.600% 0.610% 0.620% 0.630% 0.640% 0.650% 0.660% 0.670% 0.680% 0.690% 0.700% lã i s uâ t VNINDEX Lãi suất Trong quý IV/2007, NHNN thực hiện hạn chế tối đa mua ngoại tệ trên thị trường liên ngân hàng để hạn chế tổng phương tiện thanh toán tăng cao; Thắt chặt cho vay CK ở mức 3%/tổng dư nợ, sau đó tiếp tục kiểm soát mức cho vay đầu tư CK không vượt quá 20% vốn điều lệ, đồng thời tăng hệ số rủi ro đối với cho vay đầu tư CK từ 150% lên 250% theo Quyết định 03 ngày 1/2/2008 của NHNN Cũng với phản ứng tức thì trên thị trường tiền tệ, hàng loạt NHTM hạn chế cho vay vốn nói chung, vay vốn đầu tư CK lại càng không thể. Thực tế hiện nay một số ngân hàng đã hạn chế cho vay, tập trung thu nợ. Một số NHTM chỉ cho khách hàng truyền thống, cho dự án tốt vay vốn, còn không cho vay đối với khách hàng mới. Thậm chí có trường hợp chào lãi suất cho vay lên tới 2,0%/tháng. Trong thời gian gần đây, nền kinh tế thế giới bị ảnh hưởng nhiều bởi nền kinh tế Mỹ bị suy thoái, và trong khi chính phủ Mỹ chấp nhận lạm phát để cứu TTCK bằng việc giảm thuế, cắt giảm lãi suất đồng USD thì Việt Nam lại chọn chống lạm phát làm mục tiêu. Việt Nam liên tục tăng lãi suất nhằm thu hút tiền đồng và hạn chế giao dịch tiền đồng. Chính điều này làm cho lượng tiền đổ vào TTCK giảm đi rất nhiều, chỉ số VN-Index xuống dốc rất nhanh, làm cho nhà đầu tư hoang mang tìm cách bán tháo CP, và giá CP liên tục rớt giá. 2.3.2 Tác động của tỷ giá Tỷ giá hối đoái đo lường biến động tiền tệ của hai quốc gia, công tác điều tiết và kiểm soát tỷ giá là một vấn đề hết sức khó khăn đối với nhà quản lý, nhà hoạch định chính sách bởi nó tác động mạnh đến nền kinh tế. Về cơ bản, tỷ giá hối đoái chịu sự ảnh hưởng của 5 yếu tố: lạm phát, tác động của Chính phủ, thu nhập, lãi suất và kỳ vọng của nhà đầu tư. Nếu giả định các yếu tố khác không đổi, sự biến động trong lãi suất sẽ ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái. Đến lượt mình, tỷ giá hối đoái sẽ ảnh hưởng thế nào? Chúng ta sẽ xem xét 2 trường hợp sau: Trường hợp 1: Đồng USD tăng giá. Giả định này đồng nghĩa với việc đồng Việt Nam (VND) mất giá. Khi đó, với 1 USD của bạn sẽ đổi được nhiều VND hơn và như vậy, bạn sẽ nhận thấy được một khoản lời từ việc gia tăng trong tỷ giá này nếu như thực hiện động tác đổi từ đồng USD sang VND, đến đây bạn đã có một khoản lời để đầu tư. Một là, bạn sẽ dùng khoản lời đó để đầu tư vào TTCK hoặc gửi tiền vào ngân hàng. Hai là, bạn sẽ đầu tư vào vàng, bất động sản. Như vậy, khi đồng USD tăng giá đã mang đến cho bạn nhiều cơ hội kinh doanh. Trường hợp 2: Đồng USD giảm giá. Lập luận ngược lại với trường hợp 1, khi đó việc chuyển đổi từ USD sang VNĐ không phải là một chọn lựa, đến đây bạn có quyết định đầu tư vào CK không? Thực tế cho thấy, bạn không thể giao dịch CK bằng ngoại tệ, như vậy phải có một công đoạn chuyển từ USD sang VNĐ nhưng đây lại là điều không mong muốn vì bạn sẽ bị mất đi một khoản tiền do sự sụt giảm USD nếu như TTCK chưa cho bạn cơ hội kiếm lời, phương án chuyển đổi này khiến việc đầu tư CK sẽ tăng thêm rủi ro cho khoản tiền của bạn, mà lợi nhuận đôi khi có thể bằng không hoặc thấp hơn mức này. Thị trường tiền tệ nước ta đang diễn biến ngược chiều, trong lúc thị trường nội tệ nóng lên, lãi suất huy động vốn Đồng Việt Nam tăng, thì thị trường ngoại tệ diễn ra ngược lại. % ΔTỷ giá -0.4% -0.3% -0.2% -0.1% 0.0% 0.1% 0.2% 0.3% 0.4% 09 /20 04 01 /20 05 05 /20 05 09 /20 05 01 /20 06 05 /20 06 09 /20 06 01 /20 07 05 /20 07 09 /20 07 Thời gian Hình 2.4: % thay đổi của tỷ giá hạch toán qua các tháng từ 9/2004- 12/2007 Nguồn: Nhóm tác giả tự vẽ dựa trên số liệu tỷ giá hạch toán Trong thời gian gần đây, tỷ giá giữa Đồng Việt Nam và USD trên cả thị trường tiền chính thức giao dịch giữa Ngân hàng thương mại với khách hàng, cả thị trường liên ngân hàng và trên cả thị trường tự do đều xuống quá thấp. Một câu hỏi được đông đảo dư luận đặt ra là tại sao có diễn biến đó và tác động như thế nào đến nền kinh tế Việt Nam. Nguyên nhân làm cho tỷ giá giữa VND và USD liên tục giảm: + Một là: nguồn cung ngoại tệ dồi dào và tăng mạnh. Càng về cuối năm, dịp trước và sau Tết Nguyên đán Mậu Tý cung ngoại tệ càng lớn. + Hai là: cung tăng mạnh trong khi đó cầu ngoại tệ thấp. Ngân hàng Nhà nước hạn chế mua ngoại tệ vào vì mua vào nhiều tương ứng phải cung ứng một khối lượng lớn Đồng Việt Nam ra lưu thông, gây áp lực lạm phát. Bên cạnh đó số lượng ngoại tệ rất lớn mua vào năm 2007 đã làm cho quỹ dự trữ ngoại tệ "quá dồi dào" rồi! + Ba là, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) cắt giảm mạnh lãi suất chủ đạo đồng USD, từ mức 5,25%/năm thời điểm đầu năm 2007, trong tháng 2 năm 2008 FED đã thêm 2 lần thực hiện cắt giảm, đến nay lãi suất chỉ còn 3,0%. Do đó lãi suất huy động vốn USD của các ngân hàng thương mại trong nước cũng phải giảm xuống dưới mức 4%/năm, giảm gần 1%/năm so với thời điểm cao nhất. Nhiều người gửi USD cảm thấy thiệt vì tỷ giá giảm mạnh trong khi đó lãi suất gửi USD thấp chỉ bằng dưới 40% so với gửi tiết kiệm Đồng Việt Nam cùng kỳ hạn, càng làm cho cung ngoại tệ tăng mạnh. + Bốn là, USD tiếp tục suy yếu trên thị trường thế giới. Tình hình đó tác động ngay đến thị trường trong nước. Đặc biệt là một số người bán USD để mua vàng, càng tác động lên cung ngoại tệ. Hình 2.5: Diễn biến tỷ giá USD/VND Nguồn: Phòng phân tích và dự báo - Vụ Chính Sách Tiền Tệ Chính sự suy giảm của tỷ giá đã gây nên nhiều áp lực đến các nhà đầu tư nước ngoài, các doanh nghiệp có hoạt động sản xuất, kinh doanh xuất nhập khẩu. * Đối với các nhà đầu tư nước ngoài Trong thời gian qua, tỷ giá Việt nam đồng đối với USD liên tục giảm. Điều này làm giảm sức đầu tư của nhà đầu tư nước ngoài vào TTCK Việt Nam. Khi đồng nội tệ tăng giá, điều này có nghĩa rằng bán CK thì nhà đầu tư nước ngoài mới thu được lợi nhuận. Thế nhưng, trong thời gian qua với mục tiêu chống lạm phát của chính phủ Việt Nam đã làm cho TTCK suy giảm, các nhà đầu tư nội tìm mọi cách “bán tống bán tháo” làm cho giá CK “tụt dốc không phanh”, và đây là một cơ hội tốt cho các nhà đầu tư nước ngoài mua vào tuy nhiên lại bị ảnh hưởng bởi tỷ giá nên sức mua cũng hạn chế * Đối với các doanh nghiệp có hoạt động Xuất Nhập Khẩu: Đồng USD mất giá làm ảnh hưởng lớn tới các nhà xuất nhập khẩu trong nước. Các nhà nhập khẩu đã lỡ ký hợp đồng theo USD thì đang chịu sức ép rất lớn còn các nhà xuất khẩu thì phải đau đầu vì VND tăng giá so với USD sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến sức cạnh tranh của các lô hàng của họ 16050 16100 16150 16200 16250 16300 1/10/07 5/10/07 9/10/07 13/10/07 17/10/07 21/10/07 25/10/07 29/10/07 2/11/07 6/11/07 10/11/07 14/11/07 18/11/07 22/11/07 Đồ thị 3:DIỄN BIẾN TỶ GIÁ USD/VND Biên độ giao động ±0.5% NHNT TT Tự do BQLNH Tỷ giá giảm đã ảnh hưởng đến lợi nhuận của doanh nghiệp xuất khẩu, nhưng cũng tạo rất nhiều thuận lợi cho các doanh nghiệp nhập khẩu máy móc, nguyên vật liệu với giá rẻ và đồng thời cũng làm cho giá CP của các doanh nghiệp xuất khẩu bị giảm đi rất nhiều. Hay nói cách khác thì đối với các doanh nghiệp xuất nhập khẩu thì mức độ ảnh hưởng của tỷ giá rất cao Việc chính phủ cho phép các nhà đầu tư nước ngoài mua CK bằng ngoại tệ được coi là một biện pháp hạn chế rủi ro tỷ giá đối với nhà đầu tư nước ngoài. Khi không có chính sách này thì tỷ giá tăng giảm ảnh hưởng rất nhiều đến việc chi phí các nhà đầu tư nước ngoài dùng đồng USD đổi sang đồng Việt để đầu tư CK và lợi nhuận khi chuyển đổi VND thành USD để chuyển về nước. Với chính sách này, nhà đầu tư khi đầu tư vào TTCK được thuận lợi hơn, không bị tác động nhiều bởi yếu tố tỷ giá, sức mua nhiều hơn làm cho giá CP sẽ tăng lên. Trong thời gian qua, với việc tỷ giá liên tục giảm thì chính sách này được xem là rất tốt đối với các nhà đầu tư nước ngoài, họ không bị hạn chế trong việc đầu tư và các CP của các doanh nghiệp được bán bằng ngoại tệ sẽ hấp dẫn rất nhiều 2.4 PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA LÃI SUẤT VÀ TỶ GIÁ TỚI GIÁ CP THÔNG QUA MÔ HÌNH APT Sau khi kiểm định mô hình CAPM chúng ta biết rằng giá CP không chỉ chịu tác động của nhân tố thị trường mà còn chịu ảnh hưởng của nhiều nhân tố khác. Và giá CP chịu ảnh hưởng của những nhân tố nào cũng đã được phân tích kỹ ở phần trên, đặc biệt là nhân tố lãi suất và tỷ giá. Trong phần này chúng tôi sẽ đi vào kiểm định mức độ ảnh hưởng của 2 nhân tố trên thông qua mô hình APT để xem xem việc đưa thêm 2 biến trên vào mô hình APT có giải thích được TSSL của các CP hơn mô hình CAPM hay không ? 2.4.1 Các giả định của mô hình Mô hình định giá tài sản vốn CAPM cho rằng TSSL của CP chỉ bị ảnh hưởng bởi một nhân tố thị trường đã không giải thích được mối quan hệ TSSL và rủi ro trong thực tế. Các nhà nghiên cứu cần mô hình có nhiều nhân tố hơn để có thể đánh giá một cách chính xác TSSL của các CK. Trong phần này chúng ta sẽ xây dưng một mô hình APT với các biến phụ thuộc là TSSL của CP, biến độc lập là nhân tố thị trường ( TSSL của Vn-Index), lãi suất cơ bản và tỷ lệ thay đổi của tỷ giá hối đoái( tỷ lệ thay đổi của tỷ giá hạch toán qua các tháng). * Các giả định của mô hình i) Phân phối chuẩn và phương sai bằng nhau: Biến phụ thuộc có phân phối chuẩn đối với bất kỳ kết hợp nào của các biến độc lập trong mô hình. Tức là TSSL của các CP có phân phối chuẩn với bất kì kết hợp nào giữa tỷ suất sinh lợi thị trường, lãi suất và tỷ giá. Mặc dù trung bình của các phân phối này khác nhau nhưng tất cả đều có chung một phương sai. ii) Độc lập: Một giả định quan trọng của mô hình là không có biến giải thích nào có thể được biểu thị dưới dạng tổ hợp tuyến tính với những biến giải thích còn lại. Nếu tồn tại một quan hệ tuyến tính như vậy, khi đó xảy ra hiện tượng cộng tuyến. 2.4.2 Chọn nhân tố cho mô hình Nghệ thuật của mô hình ở chỗ là làm sao để có thể đưa vào mô hình các biến thích hợp có thể giải thích chính xác nhất mức độ phù hợp của mô hình. Đây cũng chính là một khó khăn để áp dụng mô hình trong thực tế. Tuy nhiên để xác định đâu là nhân tố thích hợp không phải là điều dễ dàng. Việc chọn lựa nhân tố để đưa vào mô hình sẽ phụ thuộc vào cách nhìn nhận và đánh giá mức độ quan trọng các nhân tố của mỗi cá nhân nghiên cứu. Trong phạm vi đề tài, chúng tôi chọn nhân tố lãi suất và nhân tố biến động tỷ giá là do những nguyên nhân sau: - Đây là 2 nhân tố kinh tế vĩ mô có sẵn và được công bố bởi chính phủ vì thế nó sẽ đảm bảo được tính chính xác của dữ liệu. Mặt khác, số liệu về các nhân tố ngành thì không dễ thu thập, chỉ có những doanh nghiệp hoạt động cùng ngành mới biết rõ có bao nhiêu đối thủ trong ngành, tỷ lệ vốn hóa trong ngành. Ngoài ra, số lượng các công ty niêm yết ở TTCK Việt Nam chưa nhiều, chưa đủ các ngành trong nền kinh tế tham gia, tỷ lệ vốn hóa niêm yết trên thị trường còn thấp. Vì vậy, đó là một trở ngại cho việc đưa đầy đủ các nhân tố ngành vào mô hình. - Như đã phân tích ở phần trên, tỷ giá và lãi suất là hai nhân tố có ảnh hưởng trực tiếp và gián tiếp tới TSSL của CK - Trong thời gian vừa qua khi mà lạm phát đang ở mức báo động, có rất nhiều công cụ được nhà nước sử dụng để kiềm chế lạm phát thì cơ chế điều hành lãi suất và tỷ giá được coi là những công cụ quan trọng nhất. Thực tế cũng cho thấy, những động thái của các cơ quan chức năng trong cơ chế điều hành lãi suất và tỷ giá có những tác động và ảnh hưởng mạnh tới hoạt động TTCK. 2.4.3 Xem xét ma trận hệ số tương quan Để xem xét việc ảnh hưởng của các nhân tố VN-Index, lãi suất và tỷ lệ thay đổi giá hối đoái đến TSSL của CP, ta phân tích hệ số tương quan tỷ suất sinh lợi của các CP và các nhân tố này. Hệ số tương quan giữa các CP (xem phụ lục 2_3) Chúng ta sẽ sử dụng phần mềm SPSS để xây dựng ma trận tương quan giữa tất cả các biến. Trên thanh menu Analyze, sử dụng lệnh Correlation > Biariate: Các CP TSSL VN- Index Lãi suất Tỷ giá AGF BBC BBT BPC BT6 BTC CAN DPC DHA GIL GMD HAS HAP KHA LAF PMS REE SAV SAM SGH SFC TRI TMS TS4 VTC 0.869 0.6903 0.5728 0.6426 0.6798 0.2311 0.5711 0.6857 0.6706 0.7611 0.6486 0.688 0.695 0.5968 0.2927 0.4867 0.851 0.8669 0.8146 0.5535 0.5992 0.6034 0.6875 0.6519 0.733 0.119 0.1559 0.176 0.1483 0.0913 0.2722 0.0744 0.1382 0.0109 0.0426 0.1053 0.1088 0.2243 0.0591 -0.049 0.0989 0.1339 0.103 0.1402 0.2041 0.1393 0.0749 0.0814 0.0895 0.0861 0.31 -0.046 -0.158 0.0083 0.0427 -0.199 -0.059 -0.038 0.1285 0.2161 0.2037 0.2509 0.041 0.1138 -0.062 -0.276 0.1654 0.1173 0.2557 0.1375 -0.199 -0.017 0.0572 -0.049 0.0711 Bảng 2.2: Hệ số tương quan giữa TSSL của các CP và các nhân tố Ma trận trên cho biết tương quan giữa các biến phụ thuộc ( TSSL các CP) và từng biến độc lập, cũng như tương quan giữa các biến độc lập với nhau. Từ đó ta có thể đánh giá tầm quan trọng tương đối của từng biến độc lập đối với TSSL của các CP. Thông qua ma trận hệ số tương quan, ta thấy rằng nhân tố TSSL VN-Index có hệ số tương quan dương thể hiện mối quan hệ đồng biến đối với tất cả các TSSL của CP, giá trị tuyệt đối của hệ số tương quan thể hiện mức độ ảnh hưởng của nhân tố tới TSSL của CP. Nhân tố TSSL VN-Index có ảnh hưởng lớn đến hầu hết các CP, trừ BTC (23.11%) và LAF (29.27%), chứng tỏ hai CP này không bị ảnh hưởng nhiều bởi nhân tố thị trường. Nhân tố lãi suất có mối quan hệ nghịch biến đối với LAF nhưng mức độ ảnh hưởng của lãi suất đối với LAF thì không lớn. Điều này khá ngạc nhiên khi cơ cấu nguồn vốn của LAF có khoảng 50% là nợ trong một thời gian dài, vậy mà nhân tố lãi suất lại ảnh hưởng không nhiều tới CP LAF. Một số CP cũng có mức độ ảnh hưởng của lãi suất tới CP rất ít: BT6(9.13%), CAN (7.44%), DHA (1.09%), GIL (4.26%), KHA (5.91%), PMS(9.89%), TRI ( 7.49%), TMS (8.14%), TS4 (8.95%), VTC (8.61%) Thông thường nhân tố tỷ giá ảnh hưởng nhiều đến các doanh nghiệp có hoạt động kinh doanh liên quan tới xuất nhập khẩu. Khi tỷ giá tăng hay giảm thì cũng đều ảnh hưởng đến chi phí cũng như lợi nhuận của các doanh nghiệp này, tỷ giá cũng có mối quan hệ nghịch biến đối với các doanh nghiệp nhập khẩu. Từ bảng ma trận hệ số trên, ta nhận thấy rằng nhân tố tỷ giá nghịch biến với TSSL của BBC :