Đề tài Tiến trình đầu tư

tế thế giới. Khởi đầu cuộc khủng khoảng tài chính và nhà đất tại Mỹ, kinh tế thế giới đã bước vào giai đoạn suy thoái kéo dài hơn 16 tháng, mức độ chưa từng thấy từ cuộc đại khủng hoảng năm 1930. Trong suốt thời gian qua, tất cả các nước trên thế giới đều nỗ lực ngăn chặn mức độ suy thoái, giúp nền kinh tế phục hồi. Các biện pháp chính đó là: Nới lỏng chính sách tiền tệ ( công cụ chính là giảm mạnh lãi suất ), đẩy mạnh chính sách tài khóa, tung ra các gói kích cầu kinh tế, miễn giảm thuế ( tập trung vào kích cầu nội địa ). + Chính sách tiền tệ nới lỏng: Lãi suất liên tục cắt giảm trên toàn cầu, cho đến tháng 5/2009 đã đạt mức thấp nhất trong nhiều thập kỷ: Mỹ lãi suất giảm còn 0.25%, ngân hàng ECB cũng mới cắt giảm còn 1%, Úc là 3%, Trung Quốc là 5.25%... mức lãi suất thấp kỷ lục này sẽ tiếp tục được duy trì trong năm nay. Bơm tiền vào hệ thống tài chính nhằm phục hồi tính thanh khoản, bôi trơn hệ thống tài chính, giúp làm tan băng trên thị trường tín dụng. + Chính sách tài khóa: Thực hiện các gói cứu trợ lớn chưa từng có ( Mỹ gói hỗ trợ hệ thống tài chính và miễn thuế của tổng thống Bush 700 tỷ USD, gói kích thích kinh tế của tổng thống Obama 787 tỷ USD, Trung Quốc 586 tỷ USD, Nhật 150 tỷ USD, Châu Âu bơm hàng chục tỷ USD nhằm hỗ trợ hệ thống tài chính, các nước Úc, Hàn quốc cũng thực hiện các gói kích cầu….) tập trung kích cầu nội địa, đẩy mạnh đầu tư công, kích thích tiêu dùng, miễn giảm thuế hỗ trợ doanh nghiệp, người dân… Tất cả các biện pháp trên đã phát huy những hiệu quả nhất định sau một thời gian dài thực hiện, cho đến hết tháng 4/2009 nền kinh tế thế giới đã có những dầu hiệu tích cực: + Hệ thống tài chính đã qua giai đoạn tồi tệ nhất, dần ổn định trở lại, thanh khoản cao, lãi suất ở mức thấp, thị trường chứng khoán có giai đoạn hồi phục ấn tượng, thanh khoản tăng mạnh, mức phục hồi đều từ 30-50%, thị trường bất động sản vẫn giảm giá song mức giá đang dần ổn định, doanh số giao dịch đã ấm trở lại sau giai đoạn đóng băng. Tất cả những điều này sẽ làm cho sự thanh khoản trong thị trường vốn tăng cao, khơi thông, thu hút thêm các nguồn vốn cho nền kinh tế. + Niền tin của người dân ở hầu hết các nước đã trở lại mức cao nhất trong nhiều tháng nay. Niềm tin trở lại sẽ thúc đẩy tiêu dùng cũng như đầu tư. Đây là một trong những động lực quan trọng của nền kinh tế sẽ giúp kinh tế chậm đà suy giảm. + Nhiều chỉ số về sản xuất đã có những tín hiệu tích cực, do chi phí vốn thấp, nguồn ra đã được khơi thông do các gói kích cầu nội địa của chính phủ, niềm tin người dân trở lại. Tuy nhiên, tại Mỹ và châu Âu, tiêu dùng người dân sẽ tiếp tục bị hạn chế do mức độ tiết kiệm thấp trong thời gian trước. Tại các nước châu Á tỷ lệ tiết kiệm người dân khá cao, nên tiêu dùng nội địa vẫn được duy trì ở mức cao. Các nền kinh tế châu Á được đánh giá sẽ thoát ra khỏi khủng hoảng sớm hơn. 2. Bức tranh kinh tế Việt Nam: Trong năm 2008, với tình trạng lạm phát tăng cao, ngân hàng nhà nước phải thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ để kiềm chế lạm phát trong những tháng đầu năm. Điều này làm lãi suất thị trường biến động mạnh, liên tục tăng cao trong những tháng đầu năm và sau đó giảm dần trong những tháng cuối năm. Các ngân hàng thương mại chạy đua lãi suất huy động, đồng thời làm lãi suất tín dụng cũng tăng cao không kém. Đỉnh điểm của lãi suất vay vốn vào năm 2008 lên đến 21%. Điều này làm việc huy động vốn của các doanh nghiệp trở nên hết sức khó khăn. Đồng thời, vào quý 4/2008, nền kinh tế nước ta bắt đầu bị ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới. Khủng hoảng kinh tế khiến cầu xuất khẩu suy giảm nên ảnh hưởng rất lớn đến hoạt động xuất khẩu. Xuất khẩu mặc dù nhìn chung vẫn tăng và đạt 63 tỷ USD, tuy nhiên vẫn có những dấu hiệu đáng quan ngại. Trước hết, xuất khẩu của những tháng cuối năm liên tục giảm. Thứ hai, việc kim ngạch xuất khẩu cả năm phần nào do giá trị tái xuất sắt thép và do yếu tố tăng giá của các mặt hàng xuất khẩu chủ yếu tạo nên. Nếu loại bỏ những yếu tố này, kim ngạch xuất khẩu chỉ tăng 13.5%. Tuy nhiên, một trong những điều đáng ngạc nhiên là đầu tư nước ngoài trong năm 2008 lại tăng đáng kể. Vốn cam kết đạt 65 tỷ USD và vốn thực hiện vẫn đạt được mức 11.5 tỷ USD, cao hơn nhiều so với mức năm trước. Tuy vậy, một điều đáng lưu ý là tỷ trọng khá lớn (xét về vốn) đầu tư nước ngoài trong năm 2008 là vào khu vực bất động sản. Trong bối cảnh kinh tế toàn cầu suy thoái, kinh tế trong nước đang đối mặt với nhiều khó khăn. Cùng với xu hướng thế giới chính phủ Việt Nam đã và đang thực hiện các biện pháp điều hành quyết liệt nhằm chặn đà suy giảm kinh tế và ổn định vĩ mô. Hai giải pháp chính là: Chính sách tài khóa mở rộng và chính sách tiền tệ mở rộng: + Chính phủ đã đưa ra các gói kích cầu nhằm chặn đà suy giảm, gói kích cầu thứ nhất đã được triển khai nhằm hỗ trợ lãi suất khoảng 17,000 tỷ, gói kích cầu thứ 2, với tổng nguồn vốn khoảng 8 tỷ USD, nhằm hỗ trợ lãi suất trong trung dài hạn và kích cầu đầu tư. + Chính phủ cũng thực hiện một loạt các biện pháp nới lỏng chính sách tiền tệ chưa từng thấy trong nhiều năm: Duy trì các loại lãi suất ở mức thấp, lãi suất cơ bản là 7%, giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc từ mức 10% xuống 5%, tăng nguồn cung tiền, các ngân hàng đẩy mạnh tăng trưởng tín dụng. Nhờ đó, sang năm 2009 hệ thống tài chính đã ổn định trở lại: Nguồn vốn lưu động trong các ngân hàng dồi dào, hoạt động tín dụng diễn ra bình thường, đang có xu hướng tăng lên sau khi trầm lắng vào các tháng quý I. Điều này chứng tỏ nguồn vốn đang từng bước đi vào nền kinh tế. Thị trường chứng khoán, có mức tăng mạnh ( khoảng 60% so với mức đáy 235 ), thanh khoản tăng mạnh, tạo ra tính thanh khoản nguồn vốn, thu hút vốn đầu tư nước ngoài cũng như một phần vốn đầu tư từ tiết kiệm, từng bước phục hồi lại hoạt động huy động vốn. Với việc giá vàng luôn duy trì ở mức cao, tạo tính thanh khoản trên thị trường vàng, tạo ra nguồn vốn tiềm năng. Thị trường nhà đất dần ổn định trở lại sau thời gian sụt giảm và đóng băng suốt năm 2008. Tóm lại: So với bối cảnh kinh tế khá u ám hiện nay trên thế giới, nền kinh tế châu Á nói chung và nền kinh tế Việt Nam tuy có suy giảm trong năm 2008 nhưng được đánh giá là sẽ thoát khỏi khủng hoảng sớm hơn. Sang năm 2009, nhờ những chính sách quyết liệt của chính phủ, nền kinh tế đã bắt đầu có dấu hiệu phục hồi. Thị trường chứng khoán đại diện cho nền kinh tế nên một khi nền kinh tế khởi sắc, tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư trên thị trường này sẽ rất khả quan. 2. Phân tích ảnh hưởng ngành. - Phân tích ngành là nhận diện những ngành có triển vọng hay những ngành dễ bị tổn thương trên toàn cầu trong suốt thời gian dài hay trong suốt môi trường kinh tế ở giai đoạn ngắn. - Mỗi ngành khác nhau có những biến đổi khác nhau trong chu kỳ kinh doanh, bị tác động khác nhau bởi dân số hay quy mô hoạt động… + Những ngành kinh doanh có tính chu kỳ như ôtô, máy tính sẽ tăng trưởng cao hơn so với toàn thể nền kinh tế trong giai đoạn tăng trưởng nhưng sẽ bị tổn thương nhiều hơn trong giai đoạn suy thoái. Những ngành không có tính chu kỳ như thực phẩm thì ít bị ảnh hưởng bởi các chu kỳ kinh doanh, doanh số thường ổn định qua các thời kỳ. + Một ngành với thị trường thế giới rộng lớn có thể gánh chịu nhu cầu thấp trong thị trường nội địa nhưng có lợi nhuận từ sự gia tăng nhu cầu từ thị trường quốc tế. - Phân tích ngành đóng vai trò rất quan trọng vì: + Triển vọng của một ngành trong môi trường kinh doanh toàn cầu sẽ xác định thành công hay thất bại của một công ty trong ngành. + Rủi ro kinh doanh của công ty: sự biến động và đòn bẩy hoạt động của doanh số bị ảnh hưởng bởi môi trường cạnh tranh trong ngành. - Quy trình phân tích ngành bao gồm: + Chu kỳ kinh doanh và các thành phần của ngành + Thay đổi cấu trúc kinh tế và các ngành khác nhau + Chu kỳ sống của ngành + Mức độ cạnh tranh của ngành. Quy trình phân tích ngành Phân tích thực tế Chu kỳ kinh doanh và các thành phần khác của ngành: Thành quả của ngành có quan hệ với các giai đoạn của chu kỳ kinh doanh Sau giai đoạn suy thoái, khi nền kinh tế bắt đầu phục hồi, khi niềm tin tiêu dùng và thu nhập cá nhân tăng trở lại, bất động sản trở thành kênh đầu tư hấp dẫn. Hiện nay, kinh tế Việt Nam đang dần phục hồi sau một năm suy thoái mạnh. Lạm phát đã được kiểm soát, lãi suất ổn định và tín dụng được mở rộng. Do đó, thị trường bất động sản đang ấm dần lên. Với tình hình này, đầu tư vào cổ phiếu của các công ty bất động sản là hợp lý. Cấu trúc kinh tế và các ngành khác nhau: nhân khẩu học, khoa học kỹ thuật, môi trường chính trị và các luật lệ Việt Nam có cấu trúc dân số trẻ nên nhu cầu về nhà ở ngày càng tăng, đặc biệt là nhu cầu ở các đô thị lớn. Hiện nay, nhà nước cũng đã ban hành một số quy định mới nhằm hạn chế tình trạng đầu cơ bất động sản nên thị trường bất động sản hứa hẹn sẽ khá sôi động trong tương lai. Chu kỳ sống của ngành Chu kỳ hoạt động của ngành bất động sản là khá dài, từ 5-6 năm. Nếu sử dụng quá nhiều đòn bẩy tài chính thì sẽ dễ lâm vào tình trạng khó khăn về khả năng thanh toán nếu dự án không đi đúng hướng, doanh thu không đạt chỉ tiêu. Tuy nhiên, nếu dự án thành công thì lợi nhuận thu được thường rất cao. Do rủi ro cao như vậy nên tỷ suất sinh lợi của ngành cũng cao một cách tương xứng. Mức độ cạnh tranh của ngành Ngành BĐS Việt Nam vẫn còn rất nhiều cơ hội cho các doanh nghiệp kinh doanh bất động sản 3. Phân tích công ty Lý thuyết Phân tích thực tế - Phân tích công ty là tiến hành phân tích và so sánh từng công ty riêng biệt trong ngành đã lựa chọn bằng cách sử dụng các chỉ tiêu tài chính và giá trị dòng tiền nhằm tìm ra những công ty có thế mạnh kinh tế - economic moat. - Cụ thể hơn, việc này liên quan đến việc kiểm tra kết quả kinh doanh trong quá khứ, xem xét các triển vọng trong tương lai, xem xét công ty có xây dựng cho mình các thế mạnh kinh tế không. - Sau đó, có thể tiến hành xác định giá trị nội tại của công ty, so sánh với giá cổ phiếu của công ty trên thị trường rồi quyết định có nên đầu tư vào công ty hay không. - HAG là 1 tập đoàn đa ngành 25 công ty con tạo ra sự liên kết dọc giữa các ngành để kiểm soát chi phí, giảm giá vốn hàng bán giúp gia tăng lợi nhuận gộp. - Công ty cũng có những chính sách hiệu quả nhằm kiểm soát giá vốn hàng bán trước biến động của thị trường nguyên vật liệu. - Lĩnh vực bất động sản của tập đoàn tạo ra nguồn doanh thu chính của công ty trong năm 2008, 2009 đúng như chiến lược mà công ty đề ra. - Các dự án bất động sản của HAG đều nằm ở những vị trí đắc địa, có giá cao trên thị trường 4. Áp dụng mô hình ba bước Một số công trình nghiên cứu nghiêm túc đã ủng hộ mô hình ba bước này. - Các nghiên cứu cho thấy rằng hầu hết những sự thay đổi trong lợi nhuận của một công ty cụ thể có thể được chỉ ra bởi những thay đổi trong lợi nhuận của nhóm công ty và sự thay đổi trong ngành của công ty đó hoạt động. - Các công trình nghiên cứu đã phát hiện mối quan hệ giữa giá cổ phiếu của toàn bộ thị trường và nhiều nguyên nhân kinh tế khác như thuê mướn lao động, thu nhập hay sản xuất. - Một phân tích cho thấy rằng hầu hết những thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của chứng khoán cụ thể có thể được giải thích bởi những thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của toàn bộ thị trường chứng khoán và chứng khoán của ngành. II. Lý thuyết định giá: Giá trị của một tài sản là hiện giá của thu nhập kỳ vọng, do đó khi muốn định giá một tài sản chúng ta phải ước lượng được dòng thu nhập và tỷ suất sinh lợi trong hoạt động đầu tư. 1.Dòng thu nhập mong đợi - Hình thức của thu nhập Những khoản thu nhập từ đầu tư có nhiều loại : lợi nhuận, dòng tiền, cổ tức, lãi vay hoặc lãi vốn. Tuỳ vào theo kỹ thuật định giá được lựa chọn mà chúng ta sẽ sử dụng những hình thức của thu nhập khác nhau. Chẳng hạn trong mô hình định giá cổ phần thường áp dụng số nhân với thu nhập của một doanh nghiệp, trong khi đó mô hình định giá khác lại tính toán hiện giá của những dòng tiền hoạt động của doanh nghiệp. - Mẫu hình thời gian và tỷ lệ tăng trưởng thu nhập Để tính toán chính xác giá trị của một chứng khoán, chúng ta phải dự đoán được khi nào bạn có thể nhận được những khoản thu nhập hay dòng tiền. Ngoài ra do tiền tệ có giá trị theo thời gian, nên chúng ta phải biết được mẫu hình thời gian và tỷ lệ tăng trưởng những khoản thu nhập từ một hoạt động đầu tư. 2.Tỷ suất sinh lợi mong đợi -Thu nhập không chắc chắn Tỷ suất sinh lợi mong đợi của một hoạt động đầu tư được xác định bởi lãi suất phi rủi ro của nền kinh tế, tỷ lệ lạm phát dự kiến và phần bù rủi ro của dòng thu nhập Yếu tố tạo nên sự khác biệt trong tỷ suất sinh lợi mong đợi là phần bù rủi ro của khoản đầu tư được lựa chọn do dòng tiền không chắc chắn trong mỗi hoạt động đầu tư khác nhau. Về mặt lý thuyết, chúng ta đã được biết đến 2 mô hình quan trọng để xác định tỷ suất sinh lợi khi đầu tư : CAPM và APT. Chúng ta có thể chia đặc điểm riêng biệt của một công ty thành rủi ro kinh doanh, rủi ro tài chính, rủi ro thanh khoản, rủi ro về tỷ giá hối đoái và rủi ro quốc gia 3.Quyết định đầu tư : so sánh giá trị dự báo với giá trị thị trường Giá trị ước lượng > giá trị thị trường è mua Giá trị ước lượng < giá trị thị trường è không mua Bên cạnh đó, chúng ta phải lựa chọn thời điểm đầu tư thích hợp.Bằng việc phân tích kỹ thuật chúng ta có thể xác định thời điểm tham gia thị trường đối với những khoản đẩu tư đã có dữ liệu quá khứ. III. Định giá các khoản đầu tư khác nhau 1. Định giá Trái Phiếu: Một trái phiếu tiêu biểu gồm: - Lãi suất thanh toán theo 6 tháng bằng một nữa lãi suất năm - Thanh toán cơ bản của trái phiếu là ngày đáo hạn trên trái phiếu. Vì quy mô và mẫu hình thời gian của dòng tiền trái phiếu ta đều đã biết trước, do đó việc định giá trái phiếu là tương đối đơn giản: PV= Cj là lợi tức năm thứ j i là lãi suất định giá trái phiếu trên thị trường F là Mệnh Giá trái phiếu n là thời gian đáo hạn Trường hợp trái phiếu chiết khấu: PV= Trường hợp trái phiếu trả lãi: PV= C : Lợi tức được chi trả [ C= F*i ] 2.Định giá cổ phần ưu đãi: Người sở hữu cổ phần ưu đãi sẽ nhận được một lời cam kết được trả một mức cổ tức được định rõ, thường là theo từng quý, cho một giai đoạn không có giới hạn.Cổ phần ưu đãi là vĩnh viễn vì nó ko có kì hạn phải thanh toán. Cp ưu đãi cũng như trái phiếu, dòng tiền thanh toán được xác định vào một ngày cụ thể dù người phát hành chứng khoán này không có nghĩa vụ pháp lý như người phát hành trái phiếu. Dòng tiền được thanh toán sau khi công ty đã đáp ứng nghĩa vụ thanh toán tiền lãi trái phiếu. Vì Cp ưu đãi là vĩnh viễn nên giá trị của nó đơn giản chỉ là cổ tức được trả hàng năm chia cho TSSL yêu cầu của Cổ phần ưu đãi (rp) Vo= 3. Các phương pháp định giá cổ phần thường: có 2 phương pháp - Kỹ thuật chiết khấu dòng tiền : + Hiện giá dòng cổ tức + Hiện giá dòng tiền hoạt động tự do + Hiện giá dòng tiền tự do cổ phần - Kỹ thuật định giá tương đối + Tỷ số giá/thu nhập (P/E) + Tỳ số giá/dòng tiền (P/CF) + Tỷ số giá/giá trị sổ sách (P/BV) + Tỷ số giá/doanh số (P/S) - Lưu ý: + 2 kỹ thuật trên đều dựa vào TSSL của nhà đầu tư trên chứng khoán và trở thành tỷ lệ chiết khấu. + Tất cả các phương pháp định giá đều bị ảnh hưởng bởi tỷ lệ tăng trưởng của các biến số được sử dụng trong các phương pháp định giá. 3.1.Tại sao và khi nào sử dụng phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền DCF - Dòng cổ tức: + Cổ tức là dòng tiền hiện hữu nhắm trực tiếp vào các nhà đầu tư + Phương pháp này sử dụng chi phí sử dụng vốn cổ phần làm tỷ lệ chiết khấu + Áp dụng cho những công ty ổn định, trưởng thành, có tỷ lệ tăng trưởng không đổi trong thoi gian dài. - Dòng tiền tự do: + dòng tiền sau khi trừ chi phí để duy trì hoạt động của công ty và trước khi trả cho nhà cung cấp vốn. + phương pháp này sử dụng chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) để làm tỷ lệ chiết khấu. + áp dụng cho những công ty có cấu trúc vốn khác nhau - Dòng tiền tự do vốn cổ phần + dòng tiền sẵn có cho những người nắm giữ vốn cổ phần sau khi thanh toán cho những người nắm giữ công cụ nợ và các chi phí để duy trì hoạt động của công ty + sử dụng chi phí sử dụng vốn cổ phần làm tỷ lệ chiết khấu Khó khăn khi sử dụng phương pháp này là chúng ta khó xác định một cách chính xác 2 nhập lượng: tỷ lệ tăng trưởng dòng tiền và ước lượng tỷ lệ chiết khấu è 1 sự thay đổi nhỏ cũng tác động lớn đến giá trị ước lượng. 3.2.Tại sao và khi nào sử dụng phương pháp định giá tương đối - Thuận lợi: cho ta biết những thông tin về thị trường hiện tại như thế nào ở nhiều mức độ gồm thông tin về từng thị trường, từng ngành, từng cổ phần trong ngành đó. - Khó khăn: giá trị cổ phần được đánh giá theo phương pháp này có thể cao hơn hay thấp hơn giá trị nội tại của nó. - Điều kiện áp dụng: + Những công ty so sánh phải cùng ngành, cùng quy mô, cùng mức độ rủi ro + Thị trường và ngành công ty đang hoạt động không quá cao hay quá thấp so với giá trị nội tại của nó. IV.Kỹ thuật định giá chiết khấu dòng tiền: Giá trị của một tài sản là giá trị hiện tại của dòng tiền tương lai : Trong đó: Vj :là giá trị cổ phiếu j n: là đời sống của tài sản CFt : là dòng tiền tại thời điểm t r: là tỷ lệ chiết khấu ( tỷ suất sinh lợi yêu cầu của nhà đầu tư đối với tài sản j 1. Mô hình chiết khấu dòng tiền cổ tức (DDM) Giả định rằng giá trị của cổ phần thường là hiện giá các mức cổ tức nhận dược trong tương lai: Trong đó: Vj : là giá trị hiện tại của cổ phàn thường j r : là tỷ suất sinh lợi mong đợi của cổ phần j DIVt : là mức cổ tức chi trả tại thời gian t - Cổ đông nắm giữ cổ phần trong một năm - Nhà đầu tư giữ cổ phần trong nhiều năm + Mô hình vô hạn: Giả định dòng thanh toán cổ tức sẽ gia tăng với 1 hằng số không đổi cho giai đoạn vô hạn Trong đó: Vj: là giá trị của chứng khoán j DIV0: là dòng thanh toán cổ tức g: là tốc độ tăng trưởng cổ tức n: là số giai đoạn, chúng ta giả định là vô hạn Nếu g là không đổi và r>g thì mô hình trở thành: Để sử dụng mô hình này, bạn cần dự đoán (1) tỷ suất sinh lợi mong đợi (r) và tỷ lệ tăng trưởng cổ tức dự kiến (g). sau khi dự đoán g, vấn đề trở nên đơn giản hơn dễ dự đoán hơn DIV1, vì nó là cổ tức hiện (DIV0) nhân với (1 + g). Tuy nhiên, đối với những công ty tăng trưởng cao, mô hình trên không thể áp dụng được vì công ty phải giữ lại lợi nhuận để đầu tư, g không thể là vô hạn. Cần phải chú ý rằng tỷ suất sinh lợi yêu cầu đối với một doanh nghiệp là chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC). g = tỷ lệ lợi nhuận giữ lại x ROE Tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận đối với những công ty tăng trưởng mâu thuẫn với giả định của mô hình DDM thời kỳ vô hạn. Đầu tiên, mô hình DDM thời kỳ vô hạn giả định rằng cổ tức sẽ tăng trưởng với tỷ lệ không đổi cho thời kỳ vô hạn. Thứ hai, trong suốt thời kỳ này khi những công ty trải qua tỷ lệ tăng trưởng cao khác thường, tỷ lệ tăng trưởng này có thể vượt qua tỷ suất sinh lợi mong đợi của chúng. Tóm lại, một vài công ty trải qua giai đoạn tăng trưởng cao khác thường đối với giai đoạn tăng trưởng vô hạn. Mô hình DDM thời kỳ vô hạn không thể được sử dụng để định giá đúng giá trị này của những công ty tăng trưởng bởi vì những điều kiện tăng trưởng cao là tạm thời và do đó không đồng nhất với những giả định của mô hình DDM. + Định giá công ty tăng trưởng cao tạm thời Chú ý rằng mô hình DDM thời kỳ vô hạn không thể áp dụng để định giá cho công ty tăng trưởng cao khác thường của cổ tức không đồng nhất với giả định của mô hình DDM thời kỳ vô hạn với tỷ lệ tăng trưởng không đổi. sau đó, chúng ta có thể dung mô hình DDM để định giá cho những công ty tăng trưởng cao tạm thời. TIẾN HÀNH ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU CÔNG TY HOÀNG ANH GIA LAI. - Số liệu tài chính của công ty từ năm 2006 -2009 như sau: 2006 2007 2008 2009 Vốn chủ sở hữu 509,764,344 3,402,401,066 3,747,497,350 4,256,756,155 Lợi nhuận sau thuế TNDN 81,860,089 622,343,873 765,342,777 1,050,000,000 (Trong đó, số liệu năm 2009 được tính toán dựa vào kết quả kinh doanh 3 quý đầu năm và các kế hoạch cho 3 tháng cuối năm của công ty) - Tỷ lệ tăng trưởng bình quân lợi nhuận sau thuế trong quá khứ: 622,343,873 x (1+T)^2 = 1,050,000,000 => T= 29.8911% - Lợi nhuận sau thuế dự kiến 2010f 2011f 2012f Lợi nhuận sau thuế TNDN 1,363,856,694 1,771,528,648 2,301,058,290 - Dự kiến phân phối lợi nhuận: + 10% chia 3 quỹ + 44.2% chia cổ tức + 45.8% bổ sung vốn đầu tư phát triển - Dự kiến vốn công ty trong 3 năm tới: 2010f 2011f 2012f Vốn chủ sở hữu 4,881,402,521 5,692,762,641 6,746,647,338 - Tỷ suất sinh lợi bình quân trên vốn CP của công ty: ROE = Lợi nhuận sau thuế TNDN/ Vốn CP 2010f 2011f 2012f ROE 27.94% 31.12% 34.11% - Tốc độ tăng trưởng cổ tức mỗi năm g = ROE X tỷ lệ lợi nhuận giữ lại để đầu tư 2010f 2011f 2012f Tốc độ tăng trưởng cổ tức 12.80% 14.25% 15.62% Từ năm 2012 trở đi, cổ tức tăng trưởng không đổi với tốc độ là 8% năm. - Số lượng cổ phần qua các năm: + Số lượng CP từ 2006-2008: 179,814,501 (cp) + Số lượng CP năm 2009: 270,002,211 (cp) Trong đó, HAG phát hành CP thưởng với tỷ lệ 2:1, cổ phiếu quỹ thặng dư là 28,358,805 (cp) + Từ năm 2010 trở đi, số lượng CP không thay đổi so với năm 2009 2010f 2011f 2012f Lợi nhuận sau thuế TNDN 1,363,856,694 1,771,528,648 2,301,058,290 Tỷ lệ chi trả cổ tức 44.20% 44.20% 44.20% Số lượng cổ phần 270,002,211 270,002,211 270,002,211 - Cổ tức mỗi CP DIV = (Lợi nhuận sau thuế x tỷ lệ chi trả cổ tức)/số lượng CP 2010f 2011f 2012f DIV 2.232665637 2.900034261 3.766886799 - Tỷ suất sinh lợi mong đợi r = Lãi suất trái phiếu CP 5 năm + phần bù rủi ro = 9% + 5% = 14% - Giá trị một CP được tính theo công thức: V = 47.5589 ngàn đồng = 2. Giá trị hiện tại của dòng tiền tự do (OFCF) Tổng giá trị của công ty bằng: Trong đó: Vj: là giá trị của công ty j n: là số thời kỳ được giả định là vô hạn OFCFj : dòng tiề tự do của công ty trong thời kỳ t. WAAC: chi phí sử dụng vốn bình quân. Trong đó: OFCFj : dòng tiề tự do của trong thời kỳ thứ 1 bằng OFCF0*(1 + gOFCF) gOFCF : là tỷ lệ tăng trưởng cố định dài hạng của dòng tiền tự do. Chú ý, sau khi xác định giá trị toàn bộ của công ty Vj, bạn phải trừ đi giá trị của tất cả các khoản không phải là vốn cổ phần bao gồm khoản phải trả, toàn bộ các khoản nợ mang tính chất trả lãi, thuế bị hoãn lại, cổ phần ưu đãi tại thời điểm ước lượng giá trị vốn cổ phần của công ty. 3. Xác định giá trị của dòng tiền tự do vốn cổ phần (FCFE) Kỹ thuật chiết khấu dòng tiền thứ ba liên quan đến dòng tiền tự do vốn cổ phần là dòng tiền được rút ra sau khi dòng tiền tự do được điều chỉnh đối với những khoản thanh toán nợ (bao gồm lãi vay và vốn gốc). Dòng tiền đến trước khi thanh toán cổ tức đối với người nắm giữ cổ phiếu thường. Dòng tiền này gọi tự do bởi vì chúng là phần còn lại sau khi đã thực hiện nghĩa vụ tài chính cho bên tài trợ vốn và chi tiêu vốn cần thiết để duy trì hoạt động của công ty. Chú ý, vì dòng tiền này sẵn cho những người chủ sở hữu, nên lãi suất chiết khấu là chi phí sử dụng vốn cổ phần hơn là chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) của doanh nghiệp. Trong đó: FCFEt : là dòng tiền tự do vốn cổ phần trong thời gian t. 4. Ước lượng những nhập lượng đầu vào gồm tỷ suất sinh lợi mong đợi (r) và tỷ lệ tăng trưởng (g) Những phương pháp định giá tương đối giống nhau trên toàn thế giới nhưng r và g khác nhau giữa các nước. Xem xét những yếu tố của tỷ suất sinh lợi mong đợi các chứng khoán ở trong nước. Xem xét những yếu tố của chứng khoán quốc tế. Xem xét ước lượng tỷ lệ tăng trưởng của lợi nhuận, dòng tiền, và cổ tức cho chứng khoán trong nước và quốc tế. 4.1. Xác định tỷ suất sinh lợi mong đợi (r) - Tỷ suất sinh lợi là tỷ lệ chiết khấu hầu hết các loại dòng tiền của phương pháp chiết khấu dòng tiền và tác động đến phương pháp định giá tương đối. - Các yếu tố tác động đến tỷ suất sinh lợi mong đợi của nhà đầu tư: + Lãi suất phi rủi ro thực của nền kinh tế (RRFR) +Tỷ lệ lạm phát dự kiến. + Phần bù rủi ro: *Lãi suất phi rủi ro thực của nền kinh tế (RRFR): Là tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư yêu cầu dựa vào tỷ lệ tăng trưởng thực của nền kinh tế trong nước. Tỷ suất sinh lợi này bị ảnh hưởng trong thời kỳ ngắn hạn bởi những biến động tạm thời trong thị trường vốn. *Tỷ lệ lạm phát dự kiến hay tỷ lệ lạm phát kỳ vọng: Tỷ lệ lạm phát kỳ vọng sẽ tác động đến chi tiêu của các nhà đầu tư. Dựa vào tỷ lệ lạm phát, nhà đầu tư nâng lãi suất phi rủi ro danh nghĩa của nền kinh tế (NRFR) để phản ánh lạm phát kỳ vọng: NRFR = (1+RRFR)[1+ E(I)] – 1 Trong đó: E(I): tỷ lệ lạm phát dự kiến của nền kinh tế RRFR và E(I) tác động đến NFRR đối với tất cả các hoạt động đầu tư àMuốn định giá chính xác cổ phần phải ước lượng chính xác tỷ lệ lạm phát dự kiến. *Phần bù rủi ro (RP): RP gây ra sự khác nhau trong tỷ suất sinh lợi mong đợi giữa những hình thức đầu tư (trái phiếu chính phủ, trái phiếu doanh nghiệp, cổ phần thường) và giải thích sự khác nhau giữa các chứng khoán cùng loại. Vì sự không chắc chắn của thu nhập trong đầu tư nên các nhà đầu tư có nhu cầu về PR. Độ phân tán của thu nhập kỳ vọng đo lường thu nhập không chắc chắn này. Các nhân tố ảnh hưởng đến thu nhập của 1 công ty như: rủi ro kinh doanh, rủi ro tài chính, rủi ro thanh khoản. *Sự thay đổi trong phần bù rủi ro Mỗi chứn