Luận án Quản trị công ty và hiệu quả tài chính công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam

TCT giữa các quốc gia với nhau. 3.2.1.3 Quá trình chấm điểm CGI14 Quá trình chấm điểm cụ thể được thực hiện như sau: Bước 1: Chấm thử Đầu tiên, tất cả các thành viên trong 2 nhóm đều được hướng dẫn và tiến hành chấm thử 3 công ty được niêm yết trên HOSE để nắm bắt và hiểu rõ ý nghĩa của từng câu hỏi và cách tìm thông tin hay bằng chứng từ nguồn tài liệu nào, ví dụ như để trả lời câu 14 Vui lòng xem thêm Phụ lục 6 về chấm điểm điển hình cho trường hợp của công ty cổ phần Vinamilk từ 2013- 2015. 86 hỏi: Công ty có tuyên bố về tầm nhìn và sứ mệnh không? Để trả lời câu hỏi này, người chấm điểm phải tìm thông tin trong báo cáo thường niên của công ty đã phát hành công khai. Nếu trên BCTN của công ty có công bố tầm nhìn và sứ mệnh rõ ràng, người chấm sẽ cho 1 điểm đối với câu hỏi này. Và ngược lại, nếu không tìm thấy thông tin này, người chấm sẽ cho 0 điểm. Quá trình chấm thử này rất quan trọng đối với tất cả các thành viên của nhóm, vì mặc dù các thành viên đều có kiến thức và đã tốt nghiệp chuyên ngành về lĩnh vực tài chính và chứng khoán, nhưng vấn đề hiểu nhầm trong nội dung câu hỏi về QTCT vẫn có thể xảy ra cũng như không biết tìm thông tin từ nguồn tài liệu nào,..., từ đó làm cho điểm chấm cho từng câu hỏi đối với từng công ty sẽ không chính xác. Do đó, chấm điểm thử giúp khắc phục hạn chế trên. Bước 2: Tiến hành thảo luận với chuyên gia. Những vướng mắc và hiểu nhầm trong quá trình chấm thử sẽ được nêu lên trong quá trình thảo luận với chuyên gia và được giải thích, hướng dẫn cách khắc phục khi nhóm chấm điểm tiến hành báo cáo những khó khăn gặp phải trong quá trình chấm điểm. Sau đó, nhóm chấm điểm thống nhất chung về cách xử lý. Ví dụ như đối với câu hỏi: Công ty có tiểu ban kiểm toán không? Do trong cơ cấu tổ chức của các công ty cổ phần đại chúng có Ban kiểm soát được AGM bầu ra và có chức năng như tiểu ban kiểm toán như giám sát hoạt động của Ban điều hành và đánh giá hiệu quả HĐQT. Đây là đặc thù của các công ty cổ phần đại chúng VN nên sau khi trao đổi, nhóm chấm điểm thống nhất trả lời đối với câu hỏi về Tiểu ban kiểm toán là sẽ sử dụng vai trò của Ban kiểm soát thay thế cho Tiểu ban kiểm toán để trả lời câu hỏi trên. Bước 3: Tiến hành chấm điểm chính thức. Việc đầu tiên của bước này là thiết lập một danh sách các công ty được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TPHCM (HOSE). Sau đó, chúng tôi tiến hành phân loại các công ty này theo quy mô vốn hóa và được chia làm 3 nhóm là nhóm công ty có quy mô vốn hóa cao (large cap), vốn hóa vừa (mid cap) và vốn hóa nhỏ (small cap) để tiến hành chấm điểm và so sánh về tình hình quản trị công ty giữa 3 nhóm công ty này. Đối với các công ty niêm yết, chúng tôi tiến hành lấy thu thập các báo cáo có liên quan đến thông tin về quản trị công ty như báo cáo thường niên, báo cáo quản trị, báo cáo bền vững, biên bản và nghị quyết ĐHĐCĐ, điều lệ và quy chế quản trị công ty, tài liệu họp Đại hội đồng cổ đông, v.v., trong suốt khoảng thời gian từ năm 2013 đến 2015. Sau khi tiến hành chấm điểm QTCT cho các công ty niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2013-2014, chúng tôi có một số nhận xét về tình hình thực hành QTCT của các công ty cũng như so sánh các tiêu chuẩn của OECD với quy định của VN về QTCT (dựa 87 theo Thông tư 121/2012/TT-BTC, luật doanh nghiệp 2014, luật chứng khoán số 70/2006 và sửa đổi số 62/2010) như sau: + Đối với khoản mục về Quyền cổ đông (cg_rosh) Quyền cổ đông và các chức năng sở hữu căn bản, nhằm đánh giá việc công ty thừa nhận và tạo điều kiện để thực hiện quyền của cổ đông như quyền tham gia và biểu quyết tại Đại hội Cổ đông thường niên, quyền tham gia vào các quyết định liên quan đến những thay đổi cơ bản của công ty, tham gia đề cử và bầu chọn thành viên HĐQT phê duyệt các giao dịch có giá trị lớn, và hưởng lợi nhuận của công ty. Câu hỏi: Công ty có trả cổ tức trong vòng 30 ngày kể từ khi kết thúc AGM?. Trong thực tế, thời hạn các công ty VN trả cổ tức do HĐQT quyết định vì trong biên bản AGM các cổ đông thường trao quyền quyết định thời hạn trả cổ tức cho HĐQT hoặc ấn định quý nào sẽ trả, nên so với quy định của OECD thì các công ty VN thường không đạt. Do đó, sau khi trao đổi với chuyên gia và thông qua tài liệu, hướng dẫn tập huấn về QTCT của HOSE, nhóm chấm điểm thống nhất về thời hạn trả cổ tức sẽ căn cứ vào: + Ghi nhận thời hạn trả cổ tức trong biên bản AGM; + Căn cứ vào thời gian phát hành thông báo chuẩn bị trả cổ tức; + So sánh giữa thời hạn thông báo trả cổ tức và thời gian thanh toán trên thông báo có đúng 30 ngày; + Kiểm tra với mốc thời gian về trả cổ tức trong lịch sử các sự kiện giao dịch của từng công ty trên HOSE. Nếu tất cả các kiểm tra trên đều cho thấy giữa thời gian trên AGM, thời gian của thông báo trả cổ tức, thời gian thanh toán và thời gian của giao dịch trả cổ tức được công bố trên HOSE là trong vòng 30 ngày, câu hỏi trên sẽ được trả lời là đúng (1 điểm), và ngược lại sẽ là 0 điểm. + Đối với khoản mục về Đối xử bình đẳng với các cổ đông (cg_etsh) Theo nguyên tắc “Đối xử bình đẳng đối với Cổ đông”, công ty cần đảm bảo đối xử công bằng với tất cả các cổ đông, đặc biệt và cổ đông thiểu số và cổ đông nước ngoài. Điển hình là các quy trình và thủ tục tiến hành Đại hội Cổ đông phải tạo điều kiện tham gia cho tất cả các cổ đông và không được gây khó dễ hay trở ngại không cần thiết. Tương tự, giao dịch nội gián và những giao dịch không minh bạch với các bên thứ ba nên bị cấm để tránh gây thiệt hại cho các cổ đông không có lợi ích liên quan. - Câu hỏi: Mỗi nghị quyết của AGM chỉ liên quan đến một nội dung của dự thảo? Với câu hỏi này của OECD, các công ty VN thường không đạt điểm vì trong một nghị quyết của HĐQT thường bao gồm nhiều nội dung được thảo luận trong cuộc họp AGM. 88 - Các tài liệu cho AGM có được dịch đầy đủ sang tiếng anh hay không? Các công ty VN thường bị điểm 0 cho câu hỏi này. + Đối với khoản mục về Vai trò các bên liên quan (cg_rost) Nguyên tắc OECD quy định rằng công tác quản trị công ty cần bảo vệ các bên có quyền lợi liên quan bao gồm người lao động, nhà cung cấp, khách hàng, chủ nợ, môi trường và cộng đồng trong hoạt động kinh doanh của mình. Với mục tiêu hướng tới phát triển bền vững, cơ chế quản trị công ty phải quan tâm đến lợi ích và ảnh hưởng của các hoạt động công ty đối với quyền lợi các bên hữu quan. - Căn cứ vào chứng nhận ISO của các công ty để trả lời cho câu hỏi Công ty có giải thích quy trình lựa chọn nhà cung cấp/nhà thầu? - Công ty có chương trình và quy trình chống tham nhũng? Đa số các công ty không ban hành chương trình và quy trình này, trừ công ty VNM. - Công ty có chính sách hay quy trình để bảo vệ nhân viên/cá nhân không bị trả thù vì tiết lộ hành vi bất hợp pháp/không phù hợp đạo đức? Các công ty bị điểm 0 cho câu hỏi này. Quy trình chống tham nhũng và bảo vệ người tố giác thường không được các công ty VN quan tâm. + Đối với khoản mục về Công khai và minh bạch (cg_dat) Công bố Thông tin và Minh bạch, nhằm đánh giá mức độ công khai minh bạch của công ty thông qua việc công bố các thông tin quan trọng. Đây là lĩnh vực rất quan trọng vì chất lượng công bố thông tin càng tốt, công ty càng có nhiều bằng chứng cho thấy việc thực thi quản trị công ty tốt ở tất cả mọi lĩnh vực. - Câu hỏi về chính sách tố giác: thường các công ty không có công khai thông tin về chính sách tố giác và biện pháp bảo vệ người tố giác. - Chi tiết thù lao của các thành viên HĐQT: các công ty được yêu cầu phải công khai chi tiết thù lao của các thành viên HĐQT và Ban điều hành, trong công bố thông tin về quản trị công ty thì đa số công ty thường đưa ra tổng số tiền trả cho HĐQT mà không chi tiết cho từng thành viên. - Về chi phí kiểm toán: đa số các công ty không công khai chi phí này trong BCTN, trừ công ty như VNM. - Ý kiến của chuyên gia phân tích: để có nhận xét khách quan về tình hình hoạt động kinh doanh của công ty thì thực hành QTCT cũng quan tâm đến sự phân tích độc lập khách quan từ bên thứ 3 giúp nhà đầu tư hay bên liên quan biết được nhiều thông tin hơn về hoạt động của công ty đồng thời có cơ sở để so sánh. + Đối với khoản mục về Trách nhiệm của HĐQT (cg_reob) 89 Theo nguyên tắc quản trị công ty do OECD xây dựng, HĐQT đóng vai trò trung tâm là bảo đảm nhiệm vụ đề ra định hướng, chiến lược phát triển, và giám sát bộ máy điều hành trong các hoạt động của công ty. HĐQT hoạt động hiệu quả và có trách nhiệm được kỳ vọng mang lại gia tăng giá trị DN trên thị trường và lợi ích tối đa cho các cổ đông. - Đa số các công ty chưa quan tâm và ban hành quy tắc Đạo đức hay Ứng xử, trừ công ty như VNM, DHG. Đây là vấn đề về văn hóa và không chỉ các nước phát triển quan tâm mà các quốc gia đang phát triển gần VN như Philippines, Thailand, Malaysia, Singapore đều quan tâm và ban hành quy tắc ứng xử. Tuy nhiên, do trong quy định về công bố thông tin QTCT của Bộ Tài chính không yêu cầu nên hầu như các công ty VN không quan tâm, và chính điều này mà thực hành QTCT khi chấm điểm theo thông lệ quốc tế (như OECD) thì VN thường bị mất điểm. - Về thành viên HĐQT độc lập: một số công ty VN tuân thủ theo quy định của Bộ Tài chính (TT121) là số thành viên HĐQT độc lập là 1/3, nhưng theo câu hỏi của OECD là yêu cầu số lượng thành viên HĐQT độc lập phải đạt ít nhất 1/2 cao hơn so với quy định của VN, nên điểm QTCT ở câu hỏi này của các công ty VN thường không đạt, trừ công ty DHG. - Câu hỏi: Công ty có Tiểu ban kiểm toán không? Theo yêu cầu của OECD thì nhân sự tham gia Tiểu ban kiểm toán là thành viên HĐQT, nhưng theo mô hình tổ chức công ty cổ phần VN thì công ty có Ban kiểm soát và thành viên tham gia trong Ban kiểm soát là do AGM bầu ra và không phải là thành viên HĐQT. Vì có Ban kiểm soát nên HĐQT của công ty không thành lập Tiểu ban kiểm toán. Do đó, khi trả lời câu hỏi này, nhóm chấm điểm sẽ trả lời là có (chấm 1 điểm). - Nhưng với các câu hỏi kế tiếp thì các công ty thường không đạt điểm vì các thành viên Ban kiểm soát không phải là thành viên HĐQT như Tiểu ban kiểm toán có bao gồm toàn bộ thành viên HĐQT không điều hành với đa số thành viên HĐQT độc lập không? hay Chủ tịch của Tiểu ban kiểm toán có phải là một thành viên HĐQT độc lập? - Theo OECD thì thành viên HĐQT có họp ít nhất 6 lần/năm? Thường các công ty VN tiến hành họp HĐQT hàng quý (4 lần/năm) nên theo yêu cầu của OECD là không đạt. - Công ty có yêu cầu tối thiểu 2/3 số đại biểu để biểu quyết các quyết định của HĐQT? Quy định của VN theo thông tư 121 yêu cầu tối thiểu ½ số đại biểu biểu quyết, nên khi trả lời câu hỏi này thì các công ty VN không đạt so với yêu cầu của OECD. 90 - Không tìm thấy được thông tin các thành viên HĐQT không điều hành họp riêng đối với công bố thông tin QTCT trong báo cáo thường niên của các công ty cổ phần niêm yết. - Luật doanh nghiệp số 68/2014-QH13 không quy định về giới hạn 5 vị trí HĐQT mà thành viên không điều hành và thành viên độc lập nắm giữ đồng thời ở các công ty cổ phần khác, nhưng Thông tư 121 năm 2012 tại khoảng 3, điều 30 có quy định về thành viên Hội đồng quản trị của một công ty không được đồng thời là thành viên Hội đồng quản trị của trên năm (05) công ty khác. Tuy nhiên, trong điều lệ các công ty thường không quy định. Do đó, nội dung câu hỏi này các công ty thường không đạt. - Đa số các công ty không công khai và thực hiện quy trình, tiêu chí đánh giá hiệu quả đối với HĐQT cũng như từng thành viên HĐQT, nên các công ty bị mất điểm đối với các câu hỏi về đánh giá thành viên HĐQT theo chuẩn của OECD về thực hành QTCT. Sau đó, chúng tôi tiến hành chấm điểm về tình hình quản trị công ty bằng cách sử dụng bảng điểm của OECD, 2004. Bảng điểm là công cụ để đánh giá về việc thực hiện quản trị công ty. Nó được đo lường bằng cách quan sát các quy tắc về quản trị công ty và nổ lực thực hiện quản trị tốt hơn của công ty mà không có tính xâm phạm vào luật pháp. Với thông tin được lấy từ báo cáo của các công ty, chúng tôi đã trả lời 179 câu hỏi về thực hành quản trị cho mỗi công ty vào mỗi năm. Điều này giúp chúng tôi có thể chấm điểm về quản trị công ty theo các khoảng thời gian khác nhau cho nghiên cứu. Một (1) điểm sẽ được cho đối với công ty có thực hiện quản trị phù hợp với nguyên tắc của OECD, và ngược lại 0 điểm nếu công ty không công khai là có thực hiện hoặc không phù hợp với nguyên tắc. 3.2.2 Các biến trong mô hình 1) Các biến độc lập trong mô hình: a. Biến total_cg: là biến chỉ số QTCT tổng được xác định theo phương pháp bình quân không trọng số của 5 chỉ số quản trị thành phần, được tính theo công thức ở mục 3.2.1.2. b. Biến cg_rosh: là biến chỉ số quản trị thành phần liên quan đến Quyền cổ đông. c. Biến cg_etsh là biến chỉ số quản trị thành phần liên quan đến Đối xử bình đẳng cổ đông. d. Biến cg_rost là biến chỉ số quản trị thành phần liên quan đến Vai trò các bên liên quan. e. Biến cg_dat: là biến chỉ số quản trị thành phần liên quan đến Công khai minh bạch thông tin. 91 f. Biến cg_reob là biến chỉ số quản trị thành phần liên quan đến Trách nhiệm HĐQT. 2) Biến phụ thuộc: là hiệu quả tài chính công ty (HQTC). Hiệu quả tài chính công ty đôi khi còn được gọi là hiệu quả công ty như trong lược khảo của các bài báo quốc tế được dựa trên giá trị của công ty. Các nghiên cứu cho thấy QTCT tác động đến giá trị công ty thông qua việc giảm đi sự đánh cắp tài sản của công ty bởi những người nội bộ và cải thiện dòng tiền kỳ vọng được dùng để phân phối đến các nhà đầu tư (Black, Jang & Kim 2006; Claessens & Fan 2002; Gomper, Ishii & Metrick 2003; Klapper & Love 2004). Theo Crowther (1996) hiệu quả công ty nên được xem xét từ nhận thức của các bên liên quan; do đó, phân tích các bên liên quan có thể giúp các nhà nghiên cứu xác định quan điểm của việc đánh giá hiệu quả. Để đánh giá hiệu quả, cần thiết phải xác định các thành phần của hiệu quả tốt bằng cách sử dụng các chỉ số hiệu quả. Một chỉ số hiệu quả được cho là hữu ích phải có khả năng đo lường được, phù hợp và quan trọng đối với hiệu quả của tổ chức, chỉ số này phải có ý nghĩa và chi phí cho việc thu thập thông tin phải không lớn hơn giá trị của nó (Oakland, 1989). Có nhiều cách đo lường hiệu quả công ty. Các đo lường thuộc về tài chính đối với hiệu quả công ty được sử dụng trong nghiên cứu thực nghiệm phù hợp cả hai cách đo lường dựa trên số liệu kế toán lẫn cách đo lường dựa vào thị trường (Kiel & Nicholson, 2003). + Phương thức đo lường hiệu quả phổ biến nhất được sử dụng dựa trên kế toán là lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) (Kiel & Nicholson 2003), lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) (Baysinger & Butler 1985) và lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (Pearce and Zahra, 1991). + Phương pháp đo lường dựa vào thị trường thường được sử dụng nhất là tỷ lệ giá trị thị trường trên sổ sách (MBV) và Tobin’s Q (Barnhart, Marr & Rosenstein, 1994). Tuy nhiên, có sự phê bình về phương thức đo lường dựa vào kế toán trái ngược với phương pháp dựa vào thị trường. Tuy nhiên, các biện pháp đo lường dựa trên kế toán có thể dễ dàng bị thao túng bởi các nhà quản lý thông qua các thay đổi về phương pháp kế toán hoặc dồn tích và rất khó để giải thích giữa các ngành. Phương thức đo lường này là thuộc về lịch sử và báo cáo chậm trễ hơn, chủ yếu tập trung về những thành công trong quá khứ (Kiel & Nicholson 2003); do đó, phương pháp này loại trừ đi rủi ro, các đòi hỏi về đầu tư và giá trị thời gian của tiền (Rappaport, 1986). 92 Các biện pháp dựa trên thị trường được dựa vào giá trị cổ phiếu phổ thông của công ty và thường bị ảnh hưởng bởi các yếu tố ngoài tầm kiểm soát của các lãnh đạo của các công ty (Deckop, 1987; Hambrick and Finkelstein, 1995; Joskow et al., 1993). Hơn nữa, giá cổ phiếu phản ứng với thông tin được cung cấp bởi hệ thống kế toán và phản ánh thông tin từ thị trường vốn. Hiệu quả của thị trường vốn và lòng tin của nhà đầu tư là các yếu tố quan trọng của phát triển kinh tế, thịnh vượng và tài chính bền vững. Vì vậy, lòng tin nhà đầu tư tăng sẽ giúp giá cổ phiếu cao hơn (Rezaee, 2009). Giá và lợi nhuận cổ phiếu được xem xét như là thay đổi về giá cộng với cổ tức. Ngoài ra, giá cổ phiếu đại diện cho thước đo chuẩn mực về giá trị công ty, trong khi giá trị cổ phiếu đại diện cho thước đo chuẩn về hiệu quả công ty (Deegan, 2004). Do đó, phương pháp này phản ánh hiệu quả được điều chỉnh rủi ro và không bị ảnh hưởng ngược lại bởi thực trạng đa ngành hay đa quốc gia (Nayyar, 1992). Cách đo lường dựa trên thị trường được xem như dấu hiệu hướng về tương lai và phản ánh kế hoạch và chiến lược hiện tại (Kiel & Nicholson 2003). Cả hai khái niệm hiệu quả dựa vào kế toán và thị trường được sử dụng để phân tích mối quan hệ giữa QTCT và hiệu quả tài chính công ty (Daily & Dalton, 1998; Kiel & Nicholson, 2003). Hầu như phần thưởng về QTCT dường như nghiên về ý nghĩa thị trường hơn là ý nghĩa kế toán của hiệu quả công ty, bởi vì phương thức đo lường theo thị trường dường như để hiểu cách mà các hoạt động công ty có thể tạo thêm hay giảm đi tài sản của các cổ đông (Margolis & Walsh 2001).  Lợi nhuận trên tài sản (ROA) Lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA) cũng là thước đo hiệu quả cho các phương pháp đo lường hiệu quả hoạt động công ty dựa trên kế toán và được sử dụng rộng rãi trong các lược khảo về quản trị công ty (Finkelstein & D'Aveni, 1994; Kiel & Nicholson, 2003; Weir & Laing, 2001). Đây là một phương pháp nhằm đánh giá hiệu quả của tài sản được thuê từ các chủ nợ (Bonn, Yoshikawa & Phan, 2004), và cho thấy không chỉ các nhà đầu tư mà nhất là các chủ nợ quan tâm đến lợi nhuận được tạo ra như thế nào từ việc đầu tư vào tài sản vốn của công ty (Epps & Cereola, 2008). Sử dụng hiệu quả tài sản của một công ty được phản ánh tốt nhất bằng tỷ lệ của lợi nhuận trên tài sản của công ty. ROA là một chỉ số về hiệu quả ngắn hạn được tính như thu nhập ròng chia cho tổng tài sản (Finkelstein & D'Aveni 1994). Vì các nhà quản lý phải chịu trách nhiệm cho các hoạt động cũng như sử dụng tài sản công ty, do đó ROA là một cách thức cho phép người dùng đánh giá hệ thống QTCT của một công ty đang hoạt động trong việc đảm bảo và thúc đẩy hiệu quả quản lý của công ty tốt hay không (Epps & Cereola 2008). Do đó, biến ROA được sử dụng trong đề tài là biến đại diện đo lường hiệu quả dựa vào giá trị sổ sách, và được tính bằng lợi nhuận sau thuế trên tổng giá trị tài sản của công 93 ty. Đề tài chọn biến ROA để đo lường hiệu quả vì đây là cách thức đánh giá hiệu tài sản công ty có được sử dụng hiệu quả hay không xuất phát từ quá trình vận hành của hệ thống quản trị công ty bởi nhà quản lý. Vì vậy, ROA cho phép người dùng đánh giá hệ thống QTCT hoạt động hiệu quả như thế nào trong việc đảm bảo và khích lệ quản trị hiệu quả của công ty. Tác giả kỳ vọng các biến chỉ số QTCT có quan hệ tích cực với biến ROA khi ước lượng.  Lợi nhuận trên vốn chủ (ROE) Một phương pháp đo lường quan trọng khác về hiệu quả hoạt động của công ty thường được sử dụng trong nghiên cứu QTCT là lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE), cũng là một biện pháp dựa vào kế toán, đó là thu nhập ròng chia cho tổng giá trị cổ phiếu phổ thông (Baysinger & Butler 1985; Dehaene, De Vuyst & Ooghe 2001). Mục đích chính đối với sự vận hành của một tổ chức kinh doanh là để tạo ra lợi nhuận và vì lợi ích của các cổ đông. Do đó, lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu là một thước đo cho các nhà đầu tư thấy bao nhiêu lợi nhuận được tạo ra từ số tiền đầu tư của các cổ đông (Epps & Cereola 2008). Vì vậy, biến ROE được chọn là biến đại diện đo lường hiệu quả hoạt động công ty dựa vào giá trị sổ sách, và được tính bằng lợi nhuận sau thuế trên tổng vốn chủ sở hữu của công ty. Đề tài cũng kỳ vọng mối quan hệ dương giữa các biến chỉ số QTCT và biến ROE khi hồi quy mô hình.  Tobin’s Q Tobin’s Q là một phương pháp đo lường hiệu quả dựa vào thị trường của lợi nhuận được sử dụng rộng rãi trong các nghiên cứu QTCT như là một biến đại diện (proxy) cho hiệu quả công ty (Agrawal & Knoeber 1996; Gomper, Ishii & Metrick 2003; Hermalin & Weisbach 1991). Phương thức này được xác định là tỷ số giữa giá trị thị trường của tài sản với giá trị thay thế tài sản (Bhagat & Jefferis 2002), qua đó cho thấy sức mạnh tài chính của một công ty. Min và Prather (2001) cho rằng giá trị thị trường của một công ty là giá trị hiện tại ròng (NPV) của dự án hiện hành được thực hiện bởi sự quản lý hiện tại cộng với NPV của tất cả các cơ hội phát triển trong tương lai. Để tăng giá trị thị trường của công ty, nhà quản lý phải chấp nhận các dự án có NPV dương. Việc chấp nhận dự án có NPV dương sẽ làm cho giá trị thị trường của công ty vượt quá giá trị sổ sách của công ty, sẽ dẫn đến Tobin’s Q là lớn hơn một. Tobin’s Q được sử dụng trong cả hai thị trường tài chính phát triển và đang phát triển. Bên cạnh đó, nghiên cứu cho rằng giá trị của Q càng cao thì nhận thức của thị trường về hiệu quả của công ty càng tốt vì các cơ chế quản trị hiệu quả hơn. Một giá trị Q 94 cao cho thấy có một sự liên kết chặt chẽ về lợi ích giữa các cổ đông và các nhà quản lý, trong khi một giá trị Q thấp hơn gợi ý quyền tự ý định đoạt của nhà quản lý nhiều hơn (Weir, Laing & McKnight, 2002). Dựa vào lập luận trên, đề tài chọn biến TBQ là biến đại diện đo lường hiệu quả dựa vào thị trường, và được xác định bằng tổng của nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và vốn hóa thị trường chia cho giá trị sổ sách tổng tài sản (Cheung, Jiang, Limpaphayom, et al. 2010). Theo lược khảo các nghiên cứu trên, đề tài kỳ vọng một tương quan dương giữa các biến QTCT với TBQ khi ước lượng mô hình.  Giá cổ phiếu (stock price) Những thay đổi trong giá cổ phiếu chỉ ra rằng thông tin mới được đưa vào giá cổ phiếu thông qua các hoạt động của nhà đầu tư trên thị trường. Một công bố về lợi nhuận kế toán hay quản trị có thể ảnh hưởng giá cổ phiếu do nội dung thông tin tiềm tàng của lợi nhuận hay quản trị thông qua các báo cáo tài chính, những lưu ý, các phân tích và thảo luận của nhà quản trị hay các vấn đề quy định khác. Bên cạnh đó, một số công ty tham gia vào các giao tiếp tự nguyện, chẳng hạn như các dự báo quản trị, thuyết trình của các nhà phân tích và các kêu gọi hội nghị, thông cáo báo chí, các trang web, và các báo cáo quản trị khác. Cuối cùng, có sự công khai thông tin của các công ty thông qua các trung gian thông tin, chẳng hạn như các nhà phân tích tài chính, chuyên gia trong ngành, và báo chí tài chính (Healy & Palepu 2001). Những thay đổi về giá, liên quan đến thông tin khi thông tin trở nên có sẵn, sẽ có một tác động đáng kể đến các công ty nhỏ so với các công ty lớn hơn. Có xu hướng nhiều thông tin có sẵn hơn đối với các công ty lớn. Khi quy mô công ty tăng, giá cổ phiếu kết hợp thông tin từ nhiều nguồn khác nhau và có tương đối ít thông tin bất ngờ khi thu nhập được công bố cuối cùng (Deegan 2004). Theo lý thuyết tài chính hiện đại, việc tiết lộ thêm thông tin về các dự án hoặc chiến lược của công ty có thể ảnh hưởng đến giá trị của công ty (Dye & Sridhar 2002). Do đó, khái niệm về giả thuyết thị trường hiệu quả là giá phản ứng nhanh chóng đối với thông tin khi thông tin có sẵn. Trong một thị trường vốn hiệu quả, một hình thức bán hiệu quả cho rằng tất cả các thông tin công khai sẽ được phản ánh trong giá cổ phiếu (Bettis 1983). Do đó, lý thuyết tài chính hiện đại đề xuất rằng, tổng dòng tiền kỳ vọng trong tương lai từ cổ tức, được chiết khấu đến giá trị hiện tại sử dụng một tỷ lệ lợi nhuận tương xứng với mức độ rủi ro của công ty, sẽ xác định giá cổ phiếu, bởi vì cổ tức là một phần của lợi nhuận theo kế toán mà sẽ được thanh toán bởi thu nhập trong quá khứ hay hiện tại của các công ty (Deegan 2004). Người ta cho rằng các nhà đầu tư (gồm các nhà đầu tư tương lai) định giá giá cổ phiếu theo thông tin tài chính công bố công khai, chủ yếu dựa trên những thông tin trong các báo cáo thường niên. Thông tin trong báo cáo hầu như không đưa ra lời giải thích về 95 sự biến động của giá cổ phiếu do sự khác biệt trong thời điểm công bố thông tin và phát hành các báo cáo thường niên. Trong hầu hết các trường hợp thị trường đã kết hợp các thông tin thông qua các bài báo, thông cáo báo chí và báo cáo tài chính hàng quý về giá cổ phiếu (Wetterlind Dörner 2005). Do đó, các công ty có lợi nhuận dự kiến trong tương lai cao hơn hay công khai thông tin quản trị tốt hơn sẽ có giá cổ phiếu cao hơn (Gompers et al. 2003; Waymire 1984). Vì thực hành QTCT có mối quan hệ đến giá cổ phiếu như lập luận trên, nên đề tài chọn biến srd là biến đại diện đo lường hiệu quả dựa vào thị trường và được xác định bằng độ lệch chuẩn của tỉ suất sinh lợi ngày của giá cổ phiếu và được năm hóa bằng cách nhân với √250 (được tính theo giá đóng cửa của từng cổ phiếu) theo cách tiếp cận của Bhagat & Bolton (2008), Black, Jang, et al. (2006b), và Core et al. (2006). Ngoà