Luận văn Tác động của dòng vốn và những giải pháp kiểm soát dòng vốn tại Việt Nam trong quá trình hội nhập

thặng dư cán cân tài khoản vãng lai của Việt Nam khoảng 1 tỷ USD trong năm qua, mặc dù thâm hụt thương mại vẫn ở mức cao. 2.2.2. Xu hướng và thành phần dòng vốn ra Việt Nam không phải là một quốc gia xuất khẩu vốn, quy mô và số lượng của các dòng vốn chảy ra khỏi Việt Nam còn rất khiêm tốn. Một phần của tình hình này là do các quy định quản lý ngoại hối chặt chẽ của Chính phủ, phần kia là do dòng vốn ra hiện nay chủ yếu là các hoạt động vay nợ, đầu tư trực tiếp ra nước ngoài và một phần phục vụ các nhu cầu thanh toán cá nhân như du lịch, du học… 2.2.2.1. Dòng vốn đầu tư trực tiếp ra nước ngoài: Kể từ sau khi Nghị định 22/1999/NĐ-CP ngày 14/04/1999 của Chính phủ quy định về đầu tư ra nước ngoài của doanh nghiệp được ban hành và đặc biệt là từ khi Việt Nam tăng tốc cho quá trình hội nhập kinh tế thì hoạt động đầu tư ra nước ngoài của các doanh nghiệp Việt Nam đã có nhiều khởi sắc, phạm vi đầu tư được mở rộng, đặc biệt trong năm 2003. Đến hết quý I/2004, các doanh nghiệp Việt Nam đã có 102 dự án đầu tư ra nước ngoài với tổng vốn đăng ký 220 triệu USD, trong đó riêng năm 2003 là 29 dự án với tổng vốn đầu tư là hơn 30 triệu USD. Các dự án này chủ yếu được thực hiện tại 26 quốc gia và vùng lãnh thổ, chủ yếu là tại Lào (28 dự án), Nga (12 dự án), Hoa Kỳ (19 dự án), các nước Đông Nam Á, Đông Aâu, Iraq và một số nước Mỹ Latinh. Trong số các dự án đã thực hiện, chỉ có các dự án đầu tư về dầu khí là có quy mô tương đối lớn (các dự án trong lĩnh vực này đang có xu hướng gia tăng nhanh), đặc biệt là dự án khai thác dầu 100 triệu USD ở Irắc và 21 triệu ở Algiêri trong năm 2002. Còn lại chủ yếu là các dự án đầu tư dưới một triệu USD. 2.2.2.2. Tình hình vay và cho vay nước ngoài: Là kết quả của việc nới lỏng tột cùng chính sách tiền tệ của hầu hết các ngân hàng Trung Ương hàng đầu trên thế giới nên mặt bằng lãi suất năm 2003 trên thị trường tài chính quốc tế đã ở mức thấp nhất trong mấy thập kỷ nay. Lãi suất ngắn hạn của Cục dự trữ liên bang Mỹ FED từ ngày 25/ 06/2003 đã hạ xuống mức thấp nhất 45 trong vòng 45 năm qua là 1% để khởi động lại sự gia tăng nhu cầu tiêu dùng và hạn chế sụt giảm giá cả hàng hóa dịch vụ; lãi suất trái phiếu kho bạc 10 năm của Mỹ cũng đã giảm xuống tận cùng đáy là 3,1%. Lãi suất tái cấp vốn của ngân hàng Trung Ương Châu Âu ECB từ ngày 05/06/2003 cũng đã giảm đến mức 2% và ngân hàng Trung Ương Nhật Bản đã duy trì trong một thời gian dài chính sách lãi suất 0% để kéo tỷ lệ lạm phát trở lại mức dương. Thực trạng trên đã khiến cho lãi suất ở Việt Nam trở nên quá cao so với lãi suất thế giới, ảnh hưởng tiêu cực đến tình hình cho vay và huy động vốn bằng ngoại tệ trong nước cũng như việc cho vay nước ngoài của các ngân hàng thương mại trong nước. Mặt khác, lãi suất trong nước trở nên quá hấp dẫn đã hạn chế tình trạng gởi tiền ra nước ngoài để hưởng chênh lệch của các tổ chức – cá nhân trong nước. Kết quả là các dòng ngoại tệ chảy ra khỏi Việt Nam có xu hướng giảm xuống. Bên cạnh đó, tình hình trên còn ảnh hưởng đến nguồn thu nhập từ các tài khoản ở nước ngoài của các tổ chức – cá nhân Việt Nam, khiến cho dòng lợi nhuận chuyển về từ các hoạt động này bị suy giảm. Việt Nam là một quốc gia đang phát triển, nền kinh tế còn đang trong giai đoạn chuyển đổi, quy mô nhỏ, trình độ thấp, do đó, quy mô các dòng vốn ra – vào hiện nay là chưa cao nếu so với tình hình luân chuyển vốn trên thế giới. Tuy nhiên, đứng trước yêu cầu hội nhập, tận dụng triệt để các nguồn lực quốc tế cho phát triển nhưng phải đảm bảo an toàn tài chính tiền tệ quốc gia, việc nghiên cứu tác động của các dòng vốn này là rất cần thiết 2.3. THỰC TRẠNG VẤN ĐỀ KIỂM SOÁT DÒNG VỐN TẠI VIỆT NAM TRONG NHỮNG NĂM GẦN ĐÂY 2.3.1. Tác động của chính sách tỷ giá Kinh nghiệm điều hành tỷ giá ở các nước cho thấy một chính sách tỷ giá sai lầm chính là nguyên nhân chính dẫn đến các cuộc khủng hoảng tài chính – tiền tệ nghiêm trọng, đặc biệt là ở các quốc gia có nền tảng tài chính yếu kém. Vì vậy, một chính sách tỷ giá thích hợp là điều hết sức quan trọng cho sự an toàn và tăng trưởng của nền kinh tế. Việt Nam trung thành với cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý với một chính sách tỷ giá linh hoạt, cùng với hàng loạt các công cụ điều tiết khác. Đáp ứng yêu cầu hội nhập và mở cửa, Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện việc công bố tỷ giá trên cơ sở tỷ giá bình quân chung trên thị trường liên ngân hàng và kèm theo biên độ dao động cho phép, cụ thể kể từ tháng 07/2002 biên độ dao động là 0,2%. Điều này cho thấy tỷ giá hoàn toàn được điều chỉnh một cách linh hoạt theo cơ chế thị trường. Khi cần điều tiết 46 tỷ giá, Ngân hàng Nhà nước sẵn sàng bán can thiệp trên thị trường liên ngân hàng, điều chỉnh tỷ lệ dự trữ bắt buộc tiền gởi ngoại tệ, quy định biên độ giao dịch tỷ giá giữa các tổ chức tín dụng với khách hàng. Tỷ giá trong các năm qua liên tục biến động một chiều, tức là VND thường xuyên mất giá so với USD, tuy rằng mức độ mất giá không lớn và không đều. Nhưng nhìn chung, tỷ giá VND/USD gần đây có xu hướng dần ổn định vững chắc. Như vậy, có thể nói một trong các mục tiêu của chính phủ Việt Nam đã thành công. Diễn biến giá đó tạo sự an tâm hơn cho các nhà doanh nghiệp, tạo điều kiện để các dòng vốn ngoại tệ đầu tư vào Việt Nam không chỉ ổn định mà còn thường xuyên tăng trưởng, tạo niềm tin nơi nhà đầu tư về một thị trường Việt Nam rất ít rủi ro. Từ đó, tài khoản vốn sẽ phát huy được tối đa trạng thái thặng dư của mình tạo thế vững chắc cho cán cân thanh toán. Tuy nhiên tỷ giá biến động một chiều tác động không có lợi cho nhập khẩu và vay nợ nước ngoài. Trong khi đó, Việt Nam là quốc gia nhập siêu, nợ nước ngoài (cả nợ Chính phủ, ODA, nợ của các doanh nghiệp…) cũng ở con số lớn. Đồng Việt Nam liên tục mất giá gây tăng mức nhập siêu, tăng giá hàng nhập khẩu, tăng số nợ nước ngoài và tác động đến tình trạng đầu cơ ngoại tệ của các đối tượng được phép kinh doanh ngoại tệ bởi vì họ luôn kỳ vọng vào tỷ giá tăng. Mặt khác, tuy tỷ giá danh nghĩa liên tục giảm, nhưng VND vẫn bị cho là ở trên mức giá trị thực của nó, vì vậy chính sách tỷ giá vẫn chưa thực hiện được nhiệm vụ của nó là góp phần tăng sức cạnh tranh của hàng hóa Việt Nam không chỉ trên thị trường quốc tế mà còn ngay cả ở thị trường trong nước. Thêm vào đó, đồng tiền VN không có khả năng chuyển đổi ra ngoại tệ, tỷ giá đồng tiền Việt Nam và đồng USD chưa thật hợp lý, chưa được thị trường hoàn toàn chấp nhận (người dân vẫn còn tâm lý muốn găm giữ USD), cơ chế quản lý xuất nhập khẩu còn nhiều mặt chưa chuyển đổi cho phù hợp với tình hình mới, nên dẫn đến tình trạng các phương án đầu tư phục vụ thị trường nội địa không có điều kiện thực hiện tốt. Tình hình nói trên cho thấy chính sách điều hành tỷ giá cần được tính toán khoa học và thực tiễn hơn, cân nhắc đầy đủ tới tác động hai chiều của việc mất giá VND. Xuất phát từ hai thực tế: nợ nước ngoài của Việt Nam hiện nay còn lớn và VNĐ chưa chuyển đổi được nên thực hiện chính sách tỷ giá phải đồng thời tạo điều kiện từng bước cho đồng Việt Nam chuyển đổi được, tăng thêm sức mạnh gấp đôi, mở rộng đầu tư gấp nhiều lần và không tạo thêm gánh nặng lên các khoản nợ quốc gia. Mặt khác 47 phải góp phần tăng dự trữ ngoại tệ để Ngân hàng Trung ương can thiệp thị trường ngoại hối. 2.3.2. Tác động của chính sách tiền tệ 2.3.2.1.Về điều hành lãi suất Trên thị trường tài chính, lãi suất được xem như là giá cả của tín dụng. Lãi suất rất nhạy cảm với quan hệ cung cầu về vốn. Một khi có sự mất cân đối quan hệ cung cầu vốn thì diễn ra quá trình phân phối lại thu nhập giữa người đi vay và cho vay thông qua sự thay đổi tăng hay giảm lãi suất. Chính đặc tính này mà lãi suất có tác động đến sự phân phối nguồn tài chính xã hội trong mối tương quan giữa tiết kiệm và đầu tư. Mặt khác, trong nền kinh tế mở, lãi suất có ảnh hưởng nhất định đến sự thay đổi quan hệ cung cầu ngoại tệ nên nó có tác động thay đổi tỷ giá và cán cân thanh toán. Qua nhiều lần thay đổi cơ chế điều hành lãi suất, Việt Nam đã từng bước gỡ bỏ dần các ràng buộc trong cơ chế điều hành lãi suất, hiện nay đã tiến tới tự do hóa lãi suất hoàn toàn. Điều này càng khẳng định chính sách hội nhập tài chính thế giới của Việt Nam. Sau khi hệ thống Ngân hàng Việt Nam được tổ chức theo mô hình Ngân hàng 2 cấp, hoạt động theo cơ chế thị trường thì cơ chế lãi suất bao cấp đã được loại bỏ. Từ tháng 06/1992 đến cuối năm 1995 điều hành lãi suất theo khung lãi suất (bao gồm lãi suất trần với lãi suất cho vay và lãi suất sàn với lãi suất huy động). Từ đầu năm 1996 đến tháng 07/2000 Ngân hàng Nhà nước áp dụng mức lãi suất trần đối với lãi suất cho vay. Từ tháng 08/2000 đến tháng 05/2001 áp dụng cơ chế lãi suất cơ bản, nghĩa là Ngân hàng Nhà nước sẽ công bố lãi suất cơ bản và biên độ dao động cho phép trên cơ sở đó ngân hàng thương mại sẽ quyết định lãi suất kinh doanh của mình. Tuy nhiên, các Ngân hàng không được tính lãi suất cho vay vượt quá lãi suất cơ bản (cộng 0,3%/tháng đối với vốn ngắn hạn và 0,5%/tháng đối với lãi suất dài hạn). Trong cơ chế này lãi suất cơ bản đóng vai trò rất quan trọng trong việc quyết định lãi suất kinh doanh của ngân hàng. Tuy nhiên, cơ chế giới hạn biên độ lãi suất so với lãi suất cơ bản về bản chất không khác gì so với trần lãi suất áp dụng trước đây. Trên thực tế, mức trần (lãi suất cơ bản cộng biên độ) được định ở mức cao hơn trần lãi suất theo cơ chế cũ rất nhiều. Hình dưới cho thấy lãi suất cho vay của ngân hàng luôn thấp hơn giới hạn biên độ cho phép. Trước thời điểm áp dụng lãi suất cơ bản, lãi suất cho vay 48 bình quân của bốn ngân hàng thương mại quốc doanh đã kịch trần (0,85%/tháng) và thực tế là trong năm 1999, các ngân hàng thương mại đã không theo kịp năm đợt hạ trần lãi suất của ngân hàng Nhà nước. Kết quả là lãi suất cho vay ngắn hạn bình quân đã vượt trần lãi suất. Nhìn chung, vì chính sách lãi suất này không có gì khác biệt với chính sách lãi suất cơ bản nên không tạo ra được nhiều sự thay đổi trong hoạt động thu hút vốn và cho vay của các ngân hàng. Mặt khác, chi phí cho vay đối với các đối tượng vay vốn nhỏ thường lớn, không thể cho vay theo trần lãi suất hay trong phạm vi giới hạn cộng biên độ, đã khiến họ bị loại bỏ khỏi thị trường tiền tệ chính thức. Các khu vực tư nhân khác cũng chỉ có thể được vay trong khoảng 0,75-0,8%/tháng vì các ngân hàng đánh giá các khu vực này ở một mức độ rủi ro cao hơn. Trong khi đó, các doanh nghiệp Nhà nước – chậm đổi mới nhưng được chính phủ bảo lãnh ngầm, sẽ được ngân hàng sẵn sàng cho vay với lãi suất khoảng 0,6-0,65%/tháng. Hiện tượng này sẽ làm trầm trọng thêm quan hệ tài chính vốân đã không lành mạnh giữa hai khu vực này. Tuy nhiên, việc các ngân hàng được tự quyết mức lãi suất tùy theo mức độ rủi ro trong chính sách này giúp tăng tăng tính cạnh tranh trong hệ thống các tổ chức tín dụng và cải thiện hiệu quả phân bổ vốn. Từ tháng 06/2001 đến tháng 05/2002, trần lãi suất cho vay ngoại tệ (USD) được xóa bỏ, tạo điều kiện cho người đi vay ngoại tệ có thể trực tiếp thỏa thuận lãi suất với các ngân hàng nội địa và ngân hàng nước ngoài. Như vậy, lãi suất đối với ngoại tệ là lãi suất thị trường. Cơ chế lãi suất cơ bản tiếp tục được áp dụng với đồng Việt Nam. Từ tháng 06/2002 đến nay thực hiện cơ chế lãi suất thỏa thuận cho cả Việt Nam đồng và ngoại tệ, nghĩa là việc ban hành lãi suất cơ bản của Ngân hàng Nhà nước chỉ mang tính chất làm tín hiệu cho thị trường, lãi suất được hình thành hoàn toàn dựa trên quan hệ cung cầu vốn thị trường và mức độ tín nhiệm trong quan hệ tài chính. Điều này giúp cho các thành phần khác nhau của nền kinh tế, tùy thuộc vào chi phí cho vay và rủi ro, được tiếp xúc với các nguồn tín dụng với các giá khác nhau phù hợp. Nhưng chính sách này chính là một trong những nguyên nhân dẫn đến tình trạng lãi suất biến động tăng nhanh ngay sau khi nó được áp dụng, đặc biệt là trong tám tháng đầu năm 2003. Đến hết năm 2003, lãi suất của thị trường Việt Nam đã được hạ nhiệt bằng chính sách nới lỏng tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước áp dụng từ tháng 08/2003 như giảm lãi suất chiết khấu từ 4,2% xuống còn 3%/năm, lãi suất tái cấp vốn giảm từ 6%/năm xuống còn 5%/năm, điều chỉnh tỷ lệ dự trữ bắt buộc tiền gởi ngoại tệ giảm từ 5% xuống còn 4%, tỷ lệ dự trữ bắt buộc tiền gởi nội tệ bình quân cũng giảm 1%. Lãi suất cơ bản của Ngân hàng Nhà nước công bố giữ ổn định trong suốt cả năm 2003 là 49 0,625%/tháng. Đồng thời Ngân hàng Nhà nước cũng linh hoạt nghiệp vụ thị trường mở, nghiệp vụ Swap – hoán đổi ngoại tệ lấy nội tệ cho các Ngân hàng thương mại với việc cung ứng 9.000 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm, linh hoạt công bố tỷ giá chính thức hàng ngày. Tuy nhiên, lãi suất của Việt Nam vẫn đứng ở mức tương đối cao, chênh lệch lợi tức giữa lãi suất tiền gởi VND so với lãi suất tiền gởi USD khoảng 3,8%, lãi suất cho vay ngắn hạn bằng VND gấp khoảng 1,5 lần so với các lãi suất cho vay của các ngân hàng thương mại trong khu vực. Tại mức lãi suất này, công chúng được khích lệ hạn chế tiêu dùng trong hiện tại để tăng tỷ lệ tiết kiệm trong thu nhập. Sau đó từ khoản tiết kiệm này, họ sẽ chọn hướng đầu tư vào hoạt động tài chính khi thấy có lợi hơn. Ngược lại, ở mức lãi suất cao sẽ làm hạn chế các doanh nghiệp đi vay vốn để đầu tư, bởi lẽ khi đó thu nhập có được từ các dự án đầu tư khó mà bù được số lãi phải trả cho số tiền cho vay và ngân hàng thương mại có chênh lệch lãi suất thấp, ảnh hưởng đến chi phí và khả năng cạnh tranh của các doanh nghiệp cũng như ngân hàng. Tình trạng này kéo dài sẽ dẫn đến đầu tư của xã hội giảm. Hậu quả là GDP tăng trưởng thấp, thu nhập bình quân đầu người không được cải thiện và tiết kiệm trong tương lai sẽ giảm. Như vậy, để tạo ra hiệu ứng tích cực đối với huy động vốn trong dài hạn, nền kinh tế không thể để lãi suất ở mức quá cao. Giữ lãi suất thấp, nhưng vẫn đảm bảo nguyên tắc lãi suất thực dương và có tính đến quan hệ cung cầu, lạm phát, hiệu quả kinh tế sẽ tạo nên tác động đa chiều tới tiết kiệm và đầu tư. Với lãi suất thực dương giúp cho nền kinh tế loại trừ áp lực tăng lạm phát và động cơ tiết kiệm được tăng cường, vì những nhân tố bất ổn đẩy lùi sự tiết tiết kiệm được loại bỏ. Với lãi suất thấp sẽ khuyến khích các doanh nghiệp tăng cường vay vốn để mở rộng đầu tư, thúc đẩy tăng trưởng và thu nhập dân cư, qua đó cải thiện tiết kiệm trong tương lai. 2.3.2.2.Về quản lý ngoại hối Những chính sách kiểm soát dòng vốn vào Tuy các dòng vốn vào Việt Nam hiện nay còn khá thấp, nhưng Chính phủ cũng đã áp đặt nhiều quy định hạn chế lên các dòng vốn này, đa phần là các biện pháp can thiệp trực tiếp quy định các giới hạn xác định về số lượng. Điều này xuất phát từ trình độ kinh tế – tài chính của Việt Nam còn thấp, quy mô nhỏ và mong manh, dự trữ ngoại hối chưa đáp ứng nhu cầu, thâm hụt cán cân thương mại cao, chưa có khả năng quản lý vốn và không có khả năng điều tiết những dòng vốn quá lớn. Hơn nữa, còn do 50 tâm lý lo sợ những cuộc khủng hoảng như đã từng diễn ra ở các nước trong khu vực nên các biện pháp kiểm soát vốn áp dụng ở Việt Nam là khá chặt chẽ mặc dù nguy cơ đảo ngược dòng vốn hay các dòng vốn nóng từ hoạt động của các công ty đa quốc gia hầu như không có. Xuất phát từ nhu cầu thu hút đầu tư nước ngoài, các biện pháp kiểm soát vốn ở Việt Nam dần được nới lỏng từng bước nhưng nâng cao về chất luợng, chuyển sang các biện pháp kiểm soát dựa trên thị trường để vừa cho vốn chảy vào bôi trơn bánh xe kinh tế vừa tạo điều kiện phát triển thị trường tài chính mà không gây ra những hậu quả nghiêm trọng. Để kiểm soát dòng vốn vào Chính phủ Việt Nam qui định các nhà đầu tư nước ngoài phải chuyển vốn vào tài khoản mở tại ngân hàng được phép hoạt động tại Việt Nam theo đúng tiến độ quy định trong hợp đồng. Đồng thời trong quá trình hoạt động, chậm nhất là ngày 15/1 và ngày 15/7 hàng năm, các doanh nghiệp này phải báo cáo với Ngân hàng Nhà nước (Vụ quản lý ngoại hối và chi nhánh Ngân hàng Nhà nước tỉnh, thành phố trên địa bàn) về tình hình thực hiện vốn đầu tư (bằng tài sản, bằng tiền) và vốn tái đầu tư, chuyển lợi nhuận về nước. Về việc đảm bảo cân đối ngoại tệ, doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài, bên nước ngoài tham gia hợp đồng hợp tác kinh doanh không được Chính phủ Việt Nam bảo đảm cân đối ngoại tệ không phải bán số ngoại tệ thu được từ các nguồn thu vãng lai và phải tự đảm bảo cân đối về nhu cầu ngoại tệ cho hoạt động kinh doanh của mình. Đối với các tổ chức được Chính phủ bảo đảm cân đối ngoại tệ, chi nhánh công ty nước ngoài phải bán số ngoại tệ thu được từ các nguồn vãng lai cho các ngân hàng theo tỷ lệ do Thủ tướng Chính phủ quy định trong từng thời kỳ. (Nghị định 63/1998/NĐ-CP). Đối với hình thức đầu tư gián tiếp của người nước ngoài qua thị trường chứng khoán, các tổ chức, cá nhân người nước ngoài chỉ được nắm giữ tối đa 20% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của một tổ chức phát hành, hay số chứng chỉ đầu tư của một quỹ đầu tư chứng khoán. Trong đó, một tổ chức nước ngoài được nắm giữ tối đa 7% và một cá nhân nước ngoài là 3% tổng số cổ phiếu đang lưu hành. Việc hạn chế về tỷ lệ cổ phiếu nắm giữ của nhà đầu tư nước ngoài trong giai đoạn hiện nay là hết sức cần thiết, vì thị trường chứng khoán của ta còn non trẻ, lượng cổ phiếu bán ra và kinh nghiệm điều hành còn hạn chế. Chúng ta biết rằng, thực chất của việc mua cổ phiếu là đầu tư, góp vốn vào doanh nghiệp, và do đó cổ đông nắm giữ khối lượng cổ phiếu sẽ có quyền biểu quyết và được quyền tham gia vào hội đồng quản trị, quyết định định hướng phát triển của doanh nghiệp, cũng như khuynh hướng sáp nhập hay chia 51 tách các công ty, và lúc đó mục tiêu phục vụ quyền lợi cho nhà đầu tư nước ngoài là không tránh khỏi. Tuy nhiên, trong tình hình mới với nhu cầu thu hút các dòng vốn FPI và tăng cường thu hút vốn đầu tư nước ngoài nói chung, ngoài việc đa dạng hóa các lĩnh vực thu hút vốn đầu tư để mở thêm kênh đầu tư mới, bộ Kế hoạch và Đầu tư đang xúc tiến việc mua lại và sáp nhập trong một số lĩnh vực, áp dụng hình thức công ty mẹ – công ty con hoạt động đa chức năng, xem xét cho nhà đầu tư nước ngoài được mua trên 30% cổ phần doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa và tiến hành cổ phần hóa doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài. Còn đối với trái phiếu, mặc dù đây là loại chứng khoán nợ, phản ánh các khoản vay nợ của chủ thể phát hành (Chính phủ, doanh nghiệp) đối với khách thể (nhà đầu tư), nó không bị chi phối bởi người nắm giữ với số lượng lớn trái phiếu đến chiến lược phát triển của doanh nghiệp. Nhưng trong trường hợp nhà đầu tư nắm giữ quá nhiều trái phiếu đồng loạt bán ra (hoặc mua vào) sẽ làm ảnh hưởng đến giá trái phiếu và khả năng trả nợ của người phát hành. Vì vậy, việc quy định tỷ lệ nắm giữ trái phiếu đối với nhà đầu tư nước ngoài trong giai đoạn đầu thị trường chứng khoán mới nổi là điều cần thiết. Theo quyết định 139/1999/ TTg, các tổ chức, cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 40% tổng số trái phiếu đang lưu hành của tổ chức phát hành, trong đó một tổ chức nước ngoài được nắm giữ tối đa 10% và một cá nhân nước ngoài được nắm giữ tối đa 5%. Tuy nhiên, hiện nay có sự mâu thuẫn giữa các văn bản về quy định mua bán, chuyển nhượng cổ phiếu của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán tập trung. Theo quyết định 145/1999/QĐ- TTg của Thủ tướng Chính phủ ban hành về quy chế bán cổ phần cho nhà đầu tư nước ngoài, thì nhà đầu tư nước ngoài được phép mua tối đa 30% vốn cổ phần của công ty và không quy định tỷ lệ mua cổ phiếu của từng tổ chức, cá nhân nước ngoài. Chính vì vậy, khi công ty niêm yết cổ phiếu trên thị trường giao dịch tập trung, thì bản thân việc nắm giữ chứng khoán của nhà đầu tư nước ngoài đã vi phạm quyết định 139/QĐ-TTg (phần vượt 20% cổ phiếu đang lưu hành và phần vượt tỷ lệ do tổ chức (7%), cá nhân (3%) nắm giữ). Mặt khác, thống đốc Ngân hàng Nhà nước Việt Nam ra quyết định số 998/2002/ QĐ-NHNN về quản lý ngoại hối đối với việc mua bán chứng khoán của tổ chức, cá nhân nước ngoài, người Việt Nam định cư ở nước ngoài. Theo đó, từ ngày 28/09/2002, các tổ chức, cá nhân nước ngoài, người Việt Nam định cư ở nước ngoài được quyền mua chứng khoán bằng nguồn ngoại tệ từ nước ngoài chuyển vào Việt Nam theo quy 52 định quản lý ngoại hối. Tổ chức, cá nhân nước ngoài khi muốn mua bán chứng khoán niêm yết tại Trung tâm Giao dịch chứng khoán phải mở tại một Ngân hàng là thành viên lưu ký nước ngoài một tài khoản giao dịch chứng khoán bằng đồng Việt Nam và một tài khoản lưu ký chứng khoán. Như vậy, các nhà đầu tư nước ngoài khi giao dịch trên thị trường chứng khoán phải giao dịch bằng đồng Việt Nam, không được trực tiếp giao dịch bằng ngoại tệ trên lãnh thổ Việt Nam. Mọi lưu chuyển ngoại tệ, lưu ký chứng khoán và chuyển ngoại hối ra nước ngoài của nhà đầu tư phải thông qua ba Ngân hàng lưu ký nước ngoài tại Việt Nam. Tổ chức cá nhân nước ngoài chỉ được chuyển phần vốn đầu tư (thuộc giao dịch vốn) ra nước ngoài sau một năm kể từ ngày phần vốn đó được chuyển vào tài khoản giao dịch chứng khoán bằng đồng Việt Nam mở tại thành viên lưu ký nước ngoài, trừ trường hợp được pháp luật cho phép. Những chính sách kiểm soát dòng vốn ra Ngân hàng Nhà nước ban hành cơ chế mang ngoại tệ xuất nhập cảnh, có hiệu lực từ ngày 1.1.2001. Theo đó, công dân Việt Nam được mang ngoại tệ tiết kiệm của mình đi học hay đi ch