Tiểu luận Khủng hoảng tài chính Mỹ 2007 - 2009 và bài học cho Việt Nam

hải chịu rủi ro mất mát lớn để có thể bảo hiểm được và nhận được tiền bồi thường. Tuy nhiên trong trường hợp CDS, các khoản thiệt hại có thể là có thực hoặc cũng có thể là suy đoán. Đó là lý do vì sao mà khối lượng trên danh nghĩa của các CDS chưa được thanh toán lại lớn hơn rất nhiều so với các khoản cho vay chưa được hoàn trả. . Các nhà đầu cơ có thể ký hợp đồng bảo hiểm cho các khoản tín dụng doanh nghiệp với trị giá vượt xa tổng giá trị của khoản nợ trên thực tế và thậm chí không tồn tại bất cứ khoản cho vay nào. Họ chắc chắn kiếm được món hời lớn nếu khả năng thanh khoản của doanh nghiệp giảm xuống. Khi vỡ nợ xảy ra hay khả năng thanh toán thay đổi, nhà cung cấp hợp đồng bảo hiểm không có hề có sự chuẩn bị nào ngoài việc phải đối mặt với nghĩa vụ của mình. Do đó các quỹ bảo hiểm có thể thất bại nặng nề và đẩy các khách hàng cũng như các nhà đầu tư lâm vào tình trạng khó khăn. Với các công ty bảo hiểm lớn như AIG phải bán hàng trăm tỷ USD các hợp đồng bảo hiểm tín dụng thì sự bảo lãnh và cứu trợ của chính phủ là hết sức cần thiết để ngăn ngừa sự sụp đổ của hệ thống tài chính. Theo cách đó, CDS thu hút những nhà “thiết kế tài ba của các phát kiến tài chính mới” luôn phải đề phòng sơ suất của thị trường, kết quả là thị trường tài chính quốc tế trở nên rất dễ đổ vỡ. Biểu đồ 17: The exponential growth of credit derivatives swaps (CDS) (notional amounts outstanding in trillion of US $) Nhìn vào bảng trên ta thấy, thị trường bảo hiểm tín dụng bắt đầu manh nha từ năm 2002 nhưng chỉ đến năm 2007 đã lên tới một con số khổng lồ 58 nghìn tỷ US $. Trong nửa đầu và nửa cuối năm 2007, giá trị danh nghĩa CDS chưa được hoàn trả tương ứng tăng thêm 14 và 15 nghìn tỷ USD. Nói cách khác, trong năm 2007, CDS tăng lên một lượng cao hơn cả GDP của Mỹ định kỳ 6 tháng. CDS thực ra cũng tương tự như việc bán khống các khoản nợ mà không phải vay mượn các công cụ ghi nợ để thực hiện giao dịch. Các quỹ, công ty bảo hiểm vì vậy có thể sẽ bảo hiểm cho rủi ro vỡ nợ của doanh nghiệp mặc dù họ không hề sở hữu nó, kể cả với những khoản nợ có giá trị lớn hơn gấp bội so với giá trị của khoản nợ thật sự. Thủ đoạn đó gây ra hậu quả đối ngược nhau: Thứ nhất, các hợp đồng bảo hiểm được bán ra là động cơ khuyến khích quá trình phát sinh, thổi phồng và lan tỏa những thông tin xấu về doanh nghiệp. Không chỉ những người bán khống mà cả các quỹ phòng vệ cũng ngay lập tức tham gia vào quy trình này, bán khống cổ phiếu của doanh nghiệp và mua bảo hiểm tín dụng dựa trên những khoản vay nợ của doanh nghiệp. Thứ hai, bằng việc mua bảo hiểm tín dụng với giá trị lớn, các quỹ này đã làm tăng chi phí phát sinh từ các khoản vay nợ, chi phí đó thay cho chi phí tối thiểu để một doanh nghiệp có thể vay những khoản tiền mới. Vì vậy, khi chi phí vốn gia tăng đột ngột sẽ gây ra những ảnh hưởng bất lợi cho khả năng tái tài trợ hay tài trợ cho các dự án mới. Nhà cung cấp CDS phải luôn duy trì khả năng thanh khoản và khả năng đối mặt với các nghĩa vụ khi đáo hạn. Các ngân hàng đầu tư tại Mỹ đã mạo hiểm phát hành CDs, mua lại các quỹ phòng về và trở thảnh chủ nợ chính của các quỹ này. Kết quả là, bảng cân đối tài chính của các ngân hàng lớn rơi vào rủi ro, họ không thể tuyên bố tình trạng phá sản của các quỹ phòng vệ mà họ mua lại và chạy trốn. Các ngân hàng bước vào khủng hoảng. Khi vỡ nợ xảy ra báo hiệu cuộc khủng hoảng đang đến, các định chế tài chính sẽ phải đối mặt với các khoản phải trả vô cùng lớn. Họ thi nhau tuyên bố mất khả năng thanh khoản, gây ra thiệt hại nặng nề cho hệ thống tài chính Mỹ. Đó chính là lý do vì sao bất cứ dấu hiệu nào về tình trạng khó khăn của các định chế tài chính đều gây ra khủng hoảng tâm lý và sự sợ hãi cho thị trường. Sự buông lỏng trong việc giám sát sự gia tăng CDS được phát hành, không hề có sự kiểm tra, yêu cầu kê khai, báo cáo là một trong những lý do chính gây ra khủng hoảng tài chính Mỹ. Collateralised Mortgage Obligations-CMO Các MBS đã gây ra bùng nổ trên thị trường nhà ở khi các khoản nợ có tính thanh khoản thấp trong bảng cân đối kế toán ngân hàng được chứng khoán hóa để giao dịch trên thị trường vốn. Không thể đánh giá thấp tầm quan trọng lịch sử của phát minh này. Một công cụ tài chính khác tương tự như trái phiếu “cấp thấp” (junk bonds - Loại trái phiếu có độ rủi ro cao và tỷ suất lợi tức cao) của Michael Milken vào những năm 1980 cũng đã xuất hiện. Khi số lượng các khoản vay thế chấp được “gói” lại (packaged) tăng theo hàm số mũ, thì nhiều trong số các khoản cho vay đó là cho vay dưới chuẩn. Do vậy, tổng quỹ cho vay bao gồm các cấu phần có chất lượng không đồng đều. Có những phần an toàn tuyệt đối, vài phần chất lượng trung bình, còn lại thì đầy rủi ro. Trong khi đó, các nhà đầu tư trên thị trường lại có xu hướng chấp nhận mức độ rủi ro không giống nhau. Các quỹ tương hỗ (mutual funds), quỹ hưu trí (pension funds) chỉ được phép mua những tài sản có chất lượng cao. Các nhà đầu tư khác, trong đó chủ yếu là các quỹ đầu cơ (hedge funds) lại được phép linh hoạt tài chính nhiều hơn. Do vậy, một quỹ các khoản cho vay thế chấp được cấu trúc thành các trái phiếu được đảm bảo bằng các khoản nợ có thế chấp CMO với 03 gói khác nhau: + Gói siêu hạng (The super tranche): Loại này được xếp vào loại AAA và có vị trí cao nhất trong thứ tự ưu tiên để nhận tiền mặt từ các khoản thanh toán thế chấp. + Gói Cấp trung (The mezzanine tranche): Gói này có điểm tín dụng thấp hơn, nằm ở vị trí tiếp theo để nhận các khoản thanh toán. + Gói Sở hữu (The equity tranche): Đây là gói có rủi ro cao nhất và xếp vị trí cuối cùng trong chuỗi thanh toán, sau hai gói trên. Do có mức rủi ro khác nhau nên mỗi gói có mức tỷ suất lợi tức khác nhau. Gói Sở hữu có rủi ro cao nhất nên tỷ suất lợi tức là lớn nhất và ngược lại, gói Siêu hạng có mức rủi ro thấp nhất, nên có tỷ suất lợi tức là thấp nhất. 2. Nguyên nhân gián tiếp 2.1 Bong bóng bất động sản a/Chính sách nhà cho người có thu nhập thấp và chính sách tiền tệ nới lỏng Sau khi bong bóng Dot-com Bong bóng Dot com: là bong bóng thị trường cổ phiếu khi các cổ phiếu của các công ty công nghệ cao, nhất là các công ty mạng được đầu cơ.Bong bóng Dot com góp phần cùng nhiều nhân tố khác tạo ra sự thịnh vượng của kinh tế Hoa Kỳ nửa cuối thập niên 1990, Alan Greenspan gọi là “sự thịnh vượng bất thường” vỡ vào năm 2001 và suy thoái kinh tế hiện rõ sau sự kiện 11/9, Cục dự trữ Liên Bang Hoa Kỳ đã có những biện pháp tiền tệ để cứu nền kinh tế nước này khỏi suy thoái, đó là hạ lãi suất cho vay qua đêm liên ngân hàng. Chỉ trong thời gian ngắn từ tháng 5 năm 2001 đến tháng 12 năm 2002, lãi suất liên ngân hàng giảm 11 đợt từ 6,5% xuống còn 1,75%. Thêm vào đó, tín dụng thứ cấp cũng giảm lãi suất theo. Điều này kích thích sự phát triển của khu vực bất động sản và ngành xây dựng làm động lực cho tăng trưởng kinh tế. Đến năm 2002, dù nền kinh tế đã phục hồi, nhưng mối lo ngại về suy thoái có thể quay lại đã khiến FED giữ nguyên mức lãi suất chủ đạo ở mức 1% trong suốt hai năm 2003 và 2004. Việc FED thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng với mức lãi suất thấp đã thúc đẩy việc mở rộng cho vay mua bất động sản. Biểu đồ 18: Biến động lãi suất tại Hoa Kỳ Năm 1995, Luật tái đầu tư công cộng (Community Reinvestment Law) được sửa đổi, nới lỏng quy định về nhà đất, tập trung vào mục tiêu xã hội là giải quyết nhà cho người có thu nhập thấp. Chính sách hỗ trợ nhà ở cho người dân Mỹ đã khuyến khích và tạo điều kiện cho người dân nghèo và các nhóm dân da màu được vay tiền dễ dàng hơn để mua nhà. Điều luật này cũng gia tăng sức ép lên các ngân hàng tạo điều kiện cho những người có thu nhập thấp vay tiền mua nhà. Từ đó, cầu về nhà ở đã tăng cao. Chính sách tiền tệ nới lỏng cùng với chính sách nhà cho người có thu nhập thấp đã thúc đẩy mở rộng cho vay bất động sản, kể cả với những khách hàng không có điều kiện vay vốn, có thu nhập thấp. Vì lãi suất cho vay thấp, điều kiện cho vay dễ dàng hơn nên nhu cầu mua nhà tăng lên rất cao, do đó, giá bất động sản cũng được đẩy lên liên tục. Từ năm 2001 đến 2005, bình quân giá nhà đất đã tăng lên 54%. Điều này còn dẫn đến tình trạng các nhà đầu cơ địa ốc đổ vốn vào thị trường này để thu lợi do dự đoán giá nhà còn tiếp tục tăng cao. Với niềm tin giá nhà còn tăng cao, chỉ cần mua và bán lại để trả nợ ngân hàng mà vẫn có lãi, người ta sẵn sàng mua nhà với giá cao bất kể giá trị thực và khả năng trả nợ. Về phía ngân hàng, các ngân hàng cũng đẩy mạnh cho vay mua nhà đất bởi nếu người vay không trả được nợ thì có thể bán nhà thế chấp để thu hồi vốn và đồng thời kiếm lời từ hoạt động cho vay. b/ Bong bóng bất động sản Lợi nhuận đã tạo động lực khiến các ngân hàng xem nhẹ khả năng chi trả của khách hàng, đẩy mạnh cho vay cầm cố bất động sản. Dư nợ cho vay cầm cố bất động sản tăng từ 160 tỷ USD (năm 2001) lên 540 tỷ USD (năm 2004) và nhảy vọt lên 1300 tỷ USD vào năm 2007. Ước tính đến cuối quý 3 năm 2008, hơn một nửa giá trị thị trường nhà đất Mỹ là tiền đi vay với 1/3 là các khoản nợ khó đòi. Tỷ lệ sở hữu nhà trên toàn nước Mỹ gần như không đổi trong giai đoạn 1980-1994 ở mức 64%. Năm 2004, con số này là 69,2%. Nhu cầu tăng khiến giá nhà tăng theo. Lãi suất thấp, cho vay dễ đã khuyến khích người dân mua nhà từ nguồn vay cầm cố, do đó đã đẩy giá nhà liên tục leo thang, tăng 10% năm 2002 và tăng bình quân 25%/năm giai đoạn 2003-2005. Tính chung giai đoạn từ năm 1997 đến năm 2006, giá nhà tại Mỹ tăng 124%. Biểu đồ 19: Chỉ số giá nhà thực tế Bong bong nhà đất kéo dài suốt giai đoạn 2001-2005. Sự phục hồi nền kinh tế cùng với xu hướng lạm phát gia tăng đã khiến FED quyết định tăng lãi suất trở lại. FED tăng lãi suất từ 1% giữa năm 2004 lên 3,75% vào tháng 8/2005 và 5,25% vào giữa năm 2006. Sự tăng lãi suất đã trở thành áp lực cho lớn cho những người vay mua nhà. Tại thời điểm này, thị trường bất động sản bắt đầu có dấu hiệu đóng băng và sụt giảm. Năm 2006 thị trường nhà đất sụt giảm mạnh. Tháng 8/2006, chỉ số xây dựng nhà của Mỹ giảm 40% so với cùng kỳ năm trước. Các chủ nhà đất rơi vào cảnh khó khăn tài chính do lãi suất tăng làm tăng giá trị hoá đơn thanh toán cho các khoản vay cầm cố hàng tháng. Bên cạnh đó, giá nhà giảm làm cho giá trị tài sản cầm cố giảm xuống thấp hơn mức tiền vay gốc để mua nhà. Tỷ lệ vỡ nợ của người vay tăng lên, nhất là những người vay dưới chuẩn thường xuyên ở trong tình trạng khó khăn tài chính. Trong hoàn cảnh đó, các công ty cho vay lại nhanh chóng đẩy mạnh hoạt động xiết nợ. Năm 2007, giá nhà còn tiếp tục giảm. Doanh số bán nhà trượt dốc, trong năm này, doanh số rớt đến 22%. Giá nhà mới tại Mỹ giảm gần 10% trong tháng 9/2007, là mức cao nhất trong suốt gần 4 thập kỷ. Lãi suất tiếp tục tăng càng khiến giá suy giảm hơn nữa. Giá nhà đất giảm quá mạnh, việc bán nhà thu hồi là rất khó khăn, chính vì thế, việc xiết nợ tài sản tăng gấp đôi so với năm 2006 cũng không thể bù đắp được lỗ của các định chế tài chính hoạt động liên quan đến lĩnh vực này. Năm 2007 có gần 1,3 triệu bất động sản ở Mỹ bị tịch thu để thế nợ (tăng 79% so với năm 2006). Kết thúc năm này, ngành kinh doanh bất động sản suy giảm với hơn 25 tổ chức cho vay dưới chuẩn tuyên bố phá sản. Như vậy, bong bóng bất động sản tại Mỹ đã phình to trong suốt 3 năm 2002-2005 và bắt đầu vỡ vào năm 2006. Nguyên nhân tạo nên bong bong bất động sản có thể tóm gọn như sau: - Chính sách tiền tệ nới lỏng hạ lãi suất của FED kéo dài từ năm 2001 đến năm 2004 và chính sách của Chính phủ Mỹ khuyến khích và tạo điều kiện cho dân nghèo và nhóm dân da màu được vay tiền dễ dàng để mua nhà. - Nạn đầu cơ quá mức liên quan đến các khoản vay thế chấp mua nhà. Hai nguyên nhân trên khiến cho nhu cầu về bất động sản tăng cao dẫn đến giá nhà đất leo thang trong thời gian dài. - Sự thất bại trong việc quản lý rủi ro của Chính phủ, các định chế tài chính, các doanh nghiệp… 2.2 Quản lý lỏng lẻo, thông tin thiếu minh bạch Một nguyên nhân cơ bản dẫn đến khủng hoảng là những yêu cầu của pháp luật về sự minh bạch hóa và năng lực kiểm tra, giám sát của các cơ quan nhà nước đã không bắt kịp với những biến đổi sâu rộng của thị trường trong hơn hai mươi năm qua. Kể từ thập niên 1980, thị trường tài chính Mỹ và thế giới đã nhanh chóng phát triển các công cụ chứng khoán phái sinh và mở rộng hoạt động chứng khoán hóa các khoản nợ và đầu tư. Chứng khoán phái sinh và chứng khoán hóa, mặc dù giúp tăng nguồn tài chính và phân tán rủi ro, đã dẫn đến việc giá cả của trái phiếu và cổ phiếu ngày càng xa rời giá trị đích thực của tài sản bảo đảm. Ngay từ đầu, giới chức trách và ngân hàng Mỹ đã không những không kiểm soát mà còn khuyến khích các hoạt động xin vay không đủ tiêu chuẩn của người dân. Việc cho vay dưới chuẩn một cách ồ ạt và quá dễ dãi khiến cho thị trường bất động sản Mỹ diễn biến ngày càng một phức tạp, dẫn đến việc không thể kiểm soát các khoản nợ đó. Thêm vào đó, Chính phủ Mỹ cũng như giới chức trách tại Mỹ đã có những phản ứng quá chậm chạp trước những thay đổi chóng mặt của thị trường. Không một cơ quan nhà nước, đơn vị kiểm toán hay phân tích tín dụng và tài chính có đủ thông tin và khả năng nhìn xuyên qua lớp lớp các thao tác chứng khoán để có thể đánh giá chính xác giá trị và độ rủi ro của các khoản đầu tư và tài sản nằm trên sổ sách của các công ty tài chính và ngân hàng. Hơn nữa, nhiều thao tác này lại được che đậy qua hoạt động đầu cơ của các quỹ đầu tư một loại hình quỹ đầu tư nắm giữ tới gần 3000 tỉ đô la giá trị tài sản nhưng không hề phải cáo bạch tài sản với công chúng và gần như không chịu sự giám sát của bất kì một cơ quan nhà nước nào. Giáo sư kinh tế Joseph Stiglitz, người được giải thưởng kinh tế Nobel kinh tế 2001, kết luận: “Hệ thống tài chính của Mỹ đã không thực hiện được hai trách nhiệm chính của mình đó là quản lý rủi ro và phân chia vốn. Cả hệ thống tài chính Mỹ đã không làm những gì mà nó đáng ra phải làm - chẳng hạn như tạo ra các sản phẩm để giúp người Mỹ quản lý được những rủi ro nguy hiểm nghiêm trọng của mình, như là giữ lại được nhà khi mức lãi suất cho vay tăng cao hoặc khi giá nhà rớt giá”. Ngoài ra, những nới lỏng của pháp luật bắt đầu từ thập niên 1980, chẳng hạn như việc hủy bỏ đạo luật Glass-Steagal vốn tách biệt ngân hàng thương mại chuyên thực hiện những hoạt động cho vay an toàn với ngân hàng đầu tư chuyên thực hiện những nghiệp vụ đầu tư rủi ro cao, đã góp phần khuyến khích những hoạt động đầu cơ và tạo điều kiện cho xung đột lợi ích phát triển. Chính môi trường thiếu minh bạch và thiếu giám sát đã thổi bùng lên bong bóng đầu cơ bất động sản. Bên cạnh đó, giới chức trách cũng đã làm ngơ trước hàng loạt các phát kiến tài chính của giới ngân hàng thương mại, như MBS và CDS mà tài sản đảm bảo lại chính là các khoản vay dưới chuẩn.. Chính sự lỏng lẻo trong quản lý, cùng sự tham lam quá mức của các nhà đầu tư, và sự vô trách nhiệm của các NHTM đã đẩy tình hình tài chính Mỹ đi đến một kết cục thê thảm. Các tổ chức điều tiết, trước hết là SEC đã bị chỉ trích gay gắt vì bỏ qua nhiều dấu hiệu cảnh báo về tình trạng nguy hiểm của các tổ chức tài chính.Nhiệm vụ của SEC là giám sát các ngân hàng đầu tư, công ty môi giới và các quỹ đầu cơ. Song những điều tồi tệ nhất lại đã xảy ra trong các tổ chức này mà SEC đã không nắm bắt được. Các ngân hàng đầu tư đã sử dụng những mô hình toán học để cấu trúc các sản phẩm tín dụng thành những sản phẩm ngày càng phức tạp và tinh vi hơn. Ðội ngũ các tiến sĩ toán học của họ đã nhanh nhạy hơn các nhân viên của SEC trong việc bắt kịp với sự phát triển mới nhất trên thị trường tài chính. Trái ngược với FED, vốn có đội ngũ nhân viên kiểm soát ngay tại mỗi ngân hàng lớn (như tại J.P. Morgan, Citigroup) và giám sát các hoạt động thường nhật của những ngân hàng này, SEC chỉ tiến hành các đợt kiểm tra định kỳ. . Các tổ chức xếp hạng tín nhiệm đáng lẽ ra sẽ là người quan sát thị trường và đưa ra những cảnh báo kịp thời nhưng trên thực tế lại chưa có mô hình đánh giá phù hợp cho mỗi sản phẩm, bởi mỗi sản phẩm khác nhau lại cần được phân tích khác nhau bằng việc sử dụng các mô hình định giá khác nhau. Phương pháp luận “một cỡ vừa cho tất cả” đã thực sự sai lầm. Khi các sản phẩm tín dụng được cấu trúc lại trở nên quá phức tạp, rất ít nhà đầu tư có đủ năng lực hoặc sự nhẫn nại để thực hiện việc quản trị rủi ro thận trọng. Do vậy, đánh giá của các tổ chức đánh giá mức độ tín nhiệm được xem là biện pháp nhanh chóng nhất để đánh giá rủi ro tín dụng. Moody, Standard and Poor, và Fitch là ba tổ chức đánh giá mức độ tín nhiệm chi phối thị trường. Họ cùng chia sẻ một lợi ích khá mâu thuẫn: thu về các khoản phí từ các ngân hàng thuê họ đánh giá mức độ tín nhiệm cho các chứng khoán của chính những ngân hàng này. 2.3 Đòn bẩy tài chính quá cao Từ khi cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ nổ ra đến nay có rất nhiều bài báo cũng như các bài phân tích của các chuyên gia đề cập đến một phần tác động của “đòn bẩy tài chính” như một nguyên nhân gây ra khủng hoảng. Họ cho rằng đòn bẩy tài chính quá cao là một trong những nguyên nhân chính khiến những đại gia như Bear Stearns, Lehman Brothers, Merrill Lynch, Fannie Mae và Freddie Mac “ra đi”. Cụ thể, từ năm 2004, Ủy ban Chứng khoán Mỹ (SEC) đã bãi bỏ quy định về tỷ lệ đòn bẩy tài chính không được phép vượt quá 15x đối với 5 "đại gia" phố Wall (Goldman Sachs, Merrill Lynch, Lehman Brothers, Bear Stearns và Morgan Stanley). Tính đến đầu năm 2008, cả 5 ngân hàng này đều có tỷ lệ đòn bẩy tài chính rất cao, xấp xỉ hoặc hơn 30x. Chính vì vậy, không ngạc nhiên khi 2 "đại gia" BĐS Freddie Mac và Fannie Mae với đòn bẩy tài chính hơn 60x là những nạn nhân đầu tiên của cuộc khủng hoảng. Biểu đồ 20: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính Nguồn: Tổng hợp Vậy, đòn bẩy tài chính là gì? Tại sao việc lạm dụng quá mức công cụ này lại gây ra tác động tiêu cực lên nền kinh tế Mỹ như vậy? Đòn bẩy tài chính là việc doanh nghiệp sử dụng các nguồn tài trợ từ các khoản vay thay cho vốn chủ sở hữu. Đòn bẩy tài chính được tính bằng công thức: Tổng tài sản/ vốn chủ sở hữu. Thông thường thì các doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính khi mà nhu cầu về vốn đầu tư của doanh nghiệp khá cao, trong khi vốn chủ sở hữu không đủ để tài trợ. Riêng đối với các NHTM, đòn bẩy tài chính đo lường mức độ rủi ro của ngân hàng trong việc đáp ứng sự giảm giá của tài sản hoặc đáp ứng các khoản nợ. Tỷ lệ đòn bẩy tài chính đối với các NHTM thường bị khống chế ở mức độ nhất định, nhưng đối với các ngân hàng đầu tư thì tỷ lệ này cao hơn rất nhiều. Khác với các NHTM, các ngân hàng đầu tư không do Ngân hàng trung ương mà do SEC kiểm soát. Nhờ sự nới lỏng của luật lệ, các ngân hàng đầu tư đã kinh doanh theo lối “đòn bẩy tài chính” (sử dụng các khoản vay để kiếm lợi nhuận cao hơn so với việc chỉ sử dụng vốn chủ sở hữu). Thông thường, tỷ lệ này thường được khống chế ở mức 12x đối với các NHTM và 20x đối với các ngân hàng đầu tư. Từ năm 1975, các ngân hàng đầu tư được quy định tỷ lệ này không vượt quá 15x. Tuy nhiên việc bãi bỏ quy định về hạn chế tài chính của Chính phủ Mỹ từ năm 2004, cho phép các tổ chức phi ngân hàng hoạt động với tỷ lệ vay vốn lớn đã tác động đến SEC, và SEC đã bãi bỏ quy định này đối với 5 đại gia lớn ở Phố Wall. Trên thực tế, trong thời gian các ngân hàng đầu tư hoạt động sinh lợi cao, đòn bẩy tài chính đã được coi là nhân tố kích hoạt nền kinh tế. Tuy nhiên khi đòn bẩy tài chính bị lạm dụng, dần dần vượt khỏi tầm kiểm soát thì đòn bẩy tài chính tăng cao lại trở thành “liều thuốc độc” giết chết các ngân hàng này. Không chỉ dừng lại ở các ngân hàng, theo quan điểm của IMF, chính sách thuế của Mỹ đã gián tiếp khuyến khích việc sử dụng đòn bẩy tài chính của khu vực doanh nghiệp cũng như dân cư. Cụ thể, luật thuế doanh nghiệp của Mỹ đã cho phép khấu trừ chi phí lãi vay khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp. Trong khi đó,việc huy động vốn dưới hình thức phát hành cổ phiếu lại không hề nhận được một sự ưu đãi nào về thuế. Điều này vô hình chung đã gián tiếp khuyến khích các doanh nghiệp cũng như các tổ chức tài chính sử dụng vốn vay trong hoạt động sản xuất kinh doanh hơn là tăng vốn chủ sở hữu. Đối với khu vực dân cư, luật thuế thu nhập cá nhân của Mỹ cũng cho phép khấu trừ phần trả lãi vay mua nhà khỏi phần thu nhập chịu thuế khi tính thuế thu nhập cá nhân. Theo số liệu của IMF, khoản hỗ trợ về thuế này tương đối lớn, chiếm khoảng 19% thu nhập của tầng lớp trung lưu, và khoảng 8% thu nhập của tầng lớp dân cư có thu nhập thấp. Chính sách này đã góp phần khuyến khích người dân Mỹ tăng các khoản vay mua nhà của mình. Như vậy, có thể thấy rằng chính sách ưu đãi thuế đã khuyến khích các cá nhân và tổ chức nâng đòn bẩy tài chính, vay vốn để đầu tư, trong đó một số lượng lớn vốn vay đã đổ vào đầu tư những lĩnh vực có rủi ro cao như chứng khoán, bất động sản… Việc nổ bong bóng bất động sản đã làm gia tăng tình trạng mất khả năng thanh toán các khoản nợ. Các MBS theo đó bị mất giá trị, và khiến các định chế tài chính thiếu vốn vì mức đòn bẩy tài chính lúc này bị đẩy lên quá cao. Các định chế tài chính trước sức ép đó buộc phải giảm tỷ lệ đòn bẩy tài chính, điều này lại càng đẩy các con nợ vào tình trạng căng thẳng. Bên cạnh đó, các định chế tài chính này lại tìm cách hạ tỷ lệ đòn bẩy tài chính một phần thông qua việc bán tháo các MBS, và hệ quả lại làm cho giá của các MBS giảm sâu hơn nữa. Khi đó tỷ lệ đòn bẩy tài chính thêm xấu đi, tăng thêm áp lực phải cải thiện tỷ lệ này. Đây chính là vòng luẩn quẩn của bài toán giảm tỷ lệ đòn bẩy tài chính. Sự ra đi của các “đại gia” Bear Stearns, Freddie Mac và Fannie Mae, Lehman Brothers và Merrill Lynch, … được coi như là ngòi nổ của cuộc khủng hoảng, dẫn đến sự khủng hoảng niềm tin của thị trường, dẫn đến sự hạ thấp tín nhiệm và sự ra đi của AIG, dẫn đến làn sóng rút tiền, gây ra khủng hoảng thanh khoản cho các ngân hàng thương mại, đặc biệt là các ngân hàng liên quan đến cho vay BĐS như Wamu và Wachovia. 2.4 Khủng hoảng niềm tin Có thể nói rằng khủng hoảng tài chính hiện nay một phần xuất phát từ sự sụp đổ thảm khốc của niềm tin. Các ngân hàng đánh đố lẫn nhau về mức độ cho vay cũng như tài sản. Những giao dịch phức tạp được tạo ra để loại bỏ rủi ro và che giấu những trượt giá giá trị tài sản thực của ngân hàng. Đây được ví như là một “trò chơi" mà khi người ta bắt đầu cảm nhận thấy mùi của sự thua lỗ và nhìn vào hệ thống tài chính thì khi đó thua lỗ xuất hiện, cả thị trường xuống dốc và tất cả mọi người đều bị thua lỗ.Sự sụp đổ của Lehman là biểu tượng đánh dấu mức độ tin cậy đã xuống mức thấp. Khủng hoảng độ tin cậy cũng dần vượt ra khỏi lĩnh vực ngân hàng. Đặt trong bối cảnh toàn cầu, tại hội nghị G8 tại Hokkaido, Mỹ đã phải đưa ra lời bảo đảm rằng mọi thứ cuối cùng đã quay trở lại đúng với quỹ đạo của nó, điều này cho thấy sự mất tin tưởng toàn cầu đối với các chuyên gia của chính phủ Mỹ. Như vậy, khủng hoảng niềm tin đã khiến cho cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ trở nên ngày càng thảm khốc, và sự mất niềm tin ấy có lẽ sẽ còn dai dẳng – một hiệu ứng đổ vỡ lâu dài và trầm trọng mà Mỹ sẽ phải mất rất nhiều thời gian để có thể vực dậy được. CHƯƠNG III BIỆN PHÁP ĐỐI PHÓ VỚI KHỦNG HOẢNG CỦA HOA KỲ Biện pháp của Fed 1.1 Chính sách tiền tệ Ngay khi khủng hoảng nhà ở thứ cấp nổ ra, Fed bắt đầu can thiệp bằng cách hạ lãi suất và tăng mua MBS. Lãi suất cho vay liên ngân hàng đã giảm từ 5,25% qua 6 đợt xuống còn 2% ( từ 18/9/20077 đến 30/4/2008). Sau đó vẫn tiếp tục giảm và đến ngày 16/12/2008 chỉ còn 0,25%, mức lãi suất thấp gần 0 hiếm thấy. Nhìn vào biểu lãi suất từ tháng 6 năm 2007 đến tháng 12 năm 2008 ở Mỹ, có thể thấy, chỉ trong 18 tháng, Fed đã có 10 lần hạ lãi suất cơ bản và mức lãi suất thấp nhất là gần 0%. Biểu đồ 21: Biến động lãi suất của Fed Nguồn: Reuters Cùng với việc hạ lãi suất cơ bản, Fed cũng hạ lãi suất chiết khấu áp dụng trực tiếp với các khoản vay từ Fed cho các ngân hàng và công ty chứng khoán từ mức 1,25% xuống còn 0,5%. Mức dự trữ bắt buộc của các ngân hàng thương mại cũng giảm từ mức 1% xuống còn 0,25%. 1.2 Nghiệp vụ thị trường mở Fed thực hiện nghiệp vụ thị trường mở thông qua mua lại trái phiếu chính phủ Mỹ mà các tổ chức tài chính của nước này đang nắm giữ. Đặc biệt, Fed đưa ra chính sách tăng mua MBS. Nhìn vào biểu đồ dưới đây, có thể thấy khối lượng mua repo MBS của Fed tăng vọt vào cuối năm 2007 Biểu đồ 22: Hoạt động mua lại MBS của Fed Nguồn: Reuters Từ năm 2000 đến đầu năm 2006, khối lượng mua lại MBS của Fed chỉ giao động dưới 10 tỷ USD. Tuy nhiên, đến cuối năm 2007, con số đó đã lên mức gần 40 tỷ USD. Tính đến ngày 31/03/2010 cơ quan này đã hoàn thành việc mua 1.25 nghìn tỷ USD “MBS agency” nhưng vẫn tiếp tục tiến hành các giao dịch trong những tháng tiếp theo. Chương trình mua lại MBS của chi nhánh được điều phối bởi Federal Reserve Bank of New York dưới sự chỉ đạo của Federal Open Market Committee (FOMC). Mục tiêu của chương trình này nhằm hỗ trợ cho thị trường thế chấp và nhà ở đồng thời giúp phục hồi thị trường tài chính. 1.3 Chương trình đấu giá cho vay kì hạn (Term Auction Facility Program-TARP) Ngày 17/12/2007, trước ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tín dụng dưới chuẩn, Fed đưa r