Tiểu luận Những xu hướng IPO ở Việt Nam

B ÀI THU HOẠCH LỚP CƠ BẢN CHỦ ĐỀ: NHỮNG XU HƯỚNG IPO Ở VIỆT NAM Với bất kỳ doanh nghiệp nào, IPO cũng được coi là thử thách đầu tiên và quan trọng nhất đối với hàng loạt khía cạnh vận hành. IPO (chữ viết tắt của cụm từ tiếng Anh Initial Public Offering) có nghĩa là phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu). Theo thông lệ tài chính trong kinh doanh, việc phát hành này có nghĩa là một doanh nghiệp lần đầu tiên huy động vốn từ công chúng rộng rãi bằng cách phát hành các cổ phiếu phổ thông, nghĩa là cổ phiếu ghi nhận quyền sở hữu đúng nghĩa và người nắm giữ có quyền biểu quyết tương ứng trong các kỳ họp Đại hội đồng Cổ đông thường niên hay bất thường. Một phần của IPO có thể là chuyển nhượng cổ phần của cổ đông hiện hữu. Như vậy, IPO với mỗi doanh nghiệp chỉ có một lần duy nhất, và sau khi đã IPO thì các lần tiếp theo sẽ được gọi là phát hành cổ phiếu trên thị trường thứ cấp. IPO có ý nghĩa rất quan trọng với doanh nghiệp và được xem là thử thách đầu tiên của doanh nghiệp vì trước khi được phép huy động vốn rộng rãi doanh nghiệp phải đảm bảo hàng loạt các điều kiện phát hành ngặt nghèo và qui chế báo cáo thông tin rất nghiêm khắc. IPO hoàn toàn khác với việc một cổ đông hiện hữu bán lượng cổ phần đang nắm giữ; hành vi sau này gọi là Chào bán Cổ phần (Offer for Sale). Về mặt thủ tục, tiến trình IPO thường liên quan tới một hay một số công ty tài chính đặc biệt gọi là Ngân hàng đầu tư, ở Việt Nam vẫn gọi là các Công ty chứng khoán. Những trung gian tài chính này làm nhiệm vụ cung cấp dịch vụ và bảo lãnh phát hành. Công ty tiến hành bán cổ phần bằng IPO được gọi là "Nhà phát hành." Những vụ bảo lãnh phát hành lớn thường do một nhóm các ngân hàng đầu tư hợp thành một xanh-đi-ca (syndicate) để phân chia công việc và rủi ro. Trong số này có một tổ chức đứng ra làm Nhà bảo lãnh chính, và chiếm hết phần lớn phí bảo lãnh phát hành. Trên thế giới, mức phí này có thể lên tới 8% của tổng số tiền cổ phần bán được và kèm theo nhiều điều khoản khác. Việc chào bán cổ phần ra công chúng rộng rãi lần đầu tiên có nhiều cách thức tiến hành. Các dạng có thể là: (1) Đấu giá kiểu Hà-Lan; (2) Bảo lãnh cam kết; (3) Dịch vụ với trách nhiệm cao nhất; (4) Mua buôn để chào bán lại; và (5) Tự phát hành. Do lượng thủ tục pháp lý và chế tài khá chặt chẽ và rắc rối, mỗi vụ IPO thường cần một vài công ty luật hỗ trợ. IPO có thể bao gồm một phần trong đó việc cổ đông hiện tại chuyển nhượng quyền sở hữu với số cổ phiếu hiện tại theo cách ta goi là giao dịch thứ cấp, mặc dù vai trò được nhấn mạnh chủ yếu của IPO là phát hành mới và lần đầu ra công chúng để huy động một lượng vốn góp đáng kể. Tuy nhiên, theo thông lệ thế giới cả luật pháp chứng khoán lẫn qui ước của các công ty bảo lãnh phát hành đều hạn chế chức năng chuyển nhượng lượng cổ phần hiện hành theo phương thức giao dịch thứ cấp. IPO thường được bán cho các nhà đầu tư tổ chức, với qui mô lớn và cũng dành ra một tỷ lệ nhỏ cổ phần bán cho các khách hàng cá nhân quan trọng do công ty bảo lãnh đứng ra dàn xếp. Ở các thị trường đã phát triển, nhà phát hành thường thả lỏng một điều khoản cho phép nhà bão lãnh có thể tự ý tăng qui mô phát hành IPO lên tới 15% so với dự kiến theo kế hoạch đã thống nhất để linh hoạt phản ứng trước nhu cầu thị trường, gọi là phương án greenshoe. Greenshoe là điều khoản được nhất trí thực thi khi nhu cầu thị trường tăng quá cao, đẩy giá lên, thì việc phát hành thêm tối đa 15% giúp bình ổn giá. Đôi lúc nhà phát hành không đồng ý vì họ không có kế hoạch sử dụng số tiền do tăng thêm lượng cổ phần bán ra. Trong quá trình tiến hành IPO, dù là bằng cách bán cổ phiếu phát hành mới hay bán cổ phiếu của các cổ đông hiện hữu, điều quan trọng đối với doanh nghiệp là xác định mức giá phát hành Nhiều nghiên cứu nghiêm túc bằng lý thuyết thực chứng trên thế giới cho thấy rằng ở phạm vi rất rộng, thường giá cổ phần bán qua IPO được định giá dưới mức thị trường. Hiệu ứng dưới giá này nhằm tạo ra sức hấp dẫn cho các cổ phiếu giao dịch thứ cấp sau IPO, tạo ra thanh khoản tốt về lâu dài cho công ty. Sau giai đoạn IPO ồn ào, giao dịch cổ phiếu thứ cấp đi vào giai đoạn "dấu lặng." Theo qui định nhiều thị trường các công ty bảo lãnh và những người có liên quan mật thiết tới vận hành kinh doanh của doanh nghiệp bị cấm đưa ra các dự báo về doanh thu và lợi nhuận tương lai trong "giai đoạn dấu lặng." Trước kia, Ủy ban Giao dịch chứng khoán Mỹ áp dụng giai đoạn dấu lặng 25 ngày kể từ ngày IPO, nhưng tới năm 2002 đã tăng lên 40 ngày, nhằm tránh việc các đối tác có thông tin lũng đoạn và gây ảnh hưởng thiên lệch tới thị trường bằng thông tin. Sau giai đoạn này, công ty bảo lãnh chính sẽ tiến hành công bố các nghiên cứu liên quan tới cổ phiếu của công ty IPO. Như đã đề cập ở trên, trong các đợt IPO, điều quan trọng đối với doanh nghiệp là xác định mức giá phát hành. Về nguyên tắc, công ty và các cổ đông hiện hữu sẽ muốn một mức giá cao – giá càng cao hàm ý lượng tiền thu được càng lớn tính trên một số lượng cổ phiêu chào bán nhất định. Mặt khác, những người mua tiềm năng lại mong muốn giá càng thấp càng tốt. Ở Việt Nam, giá phát hành được xác định thông qua một quá trình đấu giá, trong đó một mức giá khởi điểm sẽ được công bố và các nhà đầu tư được yêu cầu đặt giá chào mua. Thông thường nhưng không có nghĩa là luôn luôn, mức giá phát hành được thiết lập là một khoảng giá thành công thấp nhất và cao nhất. Một trong những bước quan trọng ảnh hưởng tới sự thành công của IPO là việc thực hiện giới thiệu ra công chúng đúng thời điểm. Mục tiêu của giới thiệu công chúng không đơn giản chỉ là giới thiệu về công ty và các thông tin phát hành, mà là nhằm tạo ra một sân chơi công bằng cho các nhà đầu tư bằng cách đảm bảo rằng ai cũng có được thông tin như nhau. Nhiều cuộc IPOs có số lượng đăng ký quá lớn, nghĩa là các nhà đầu tư mong muốn mua nhiều hơn số cổ phiếu chào bán. Nhưng cũng có khi cầu lại thấp do những quan ngại về triển vọng công ty, hoặc nhiều khi là do sự sụt giảm trên các thị trường niêm yết. Do vậy, điều quan trọng là thời điểm phát hành. Đôi khi chúng ta sẽ thấy những thành công nhờ may mắn chứ không phải bản chất. Thị trường vốn Việt Nam mới phát triển trong vài năm trở lại đây nhưng đã thu hút được sự quan tâm ngày càng nhiều của các nhà đầu tư. Những phân tích thị trường cũng phát triển cùng với sự phát triển của thị trường. Tuy vậy, theo quan sát trên thị trường, hầu hết các nghiên cứu dành cho các nhà đầu tư đều tập trung vào thị trường niêm yết và có rất ít liên quan tới thị trường IPOs. Một nghiên cứu về thị trường IPO do vậy là cần thiết cho các nhà đầu tư nhằm giúp họ có những ý tưởng cơ bản về những gì đang diễn ra tại thị trường này và những gì họ cần quan tâm khi tham gia thị trường. Việc xác định giá các IPO trở thành đặc biệt quan trọng vào thời điểm các tên tuổi lớn xuất hiện trên thị trường trong thời gian tới. Những xu hướng Để có được IPO thành công, những người tham gia thị trường IPOs nên là những nhà đầu tư dài hạn. Cách tiếp cận thông thường sẽ là các nhà đầu tư bỏ tiền ra ngày hôm nay với kỳ vọng rằng công ty sẽ phát triển và niêm yết trong tương lai, và khi đó giá trị mà nhà đầu tư nắm giữ sẽ được tối đa hóa nhờ tính thanh khoản và giá trị công ty gia tăng. Tất nhiên, các nhà đầu tư hoàn toàn có quyền lựa chọn mua hay bán cổ phiếu tại bất cứ thời điểm nào mà lợi ích được tối đa hóa. Song tại thị trường IPOs Việt Nam, có thể nhìn thấy một kịch bản khác. Thực tế cho thấy rằng hầu hết các nhà đầu tư đều coi IPOs là những cơ hội tốt để kiếm tiền đơn giản bằng cách đoán giá và đợi kết quả. Điều này có thể được chứng minh bằng một thực tế là ngay sau khi các kết quả đấu giá được thông báo, những nhà đầu tư thành công chào bán cổ phiếu với những mức giá chỉ cao hơn một chút, thậm chí thấp hơn mức giá đấu thành công bình quân trên các trang web không chính thức dành cho những giao dịch được gọi là OTC. Xét ở một mức độ nào đó, điều này thể hiện tiềm năng của thị trường hậu IPO. Nhưng, nó cũng cho thấy một thực tế là có quá nhiều nhà đầu tư đăng ký đấu giá mà không hề có ý định đầu tư. Mục tiêu chớp cơ hội của những người này làm tăng cầu nhưng điều đó sẽ chẳng thể nói lên câu chuyện thật về IPO. Một điểm lưu ý khác trên thị trường IPO là khả năng xuất hiện những nỗ lực làm giá. Đâu đó vẫn có thể nhìn thấy người ta đặt những mức giá “trên trời”. Vậy đâu là động cơ? Đồng ý rằng con người đôi lúc có những kỳ vọng thái quá về một điều gì đó có thể xảy đến, nhưng những mức giá gấp hàng trăm, hàng nghìn lần mệnh giá đã làm cho công chúng không khỏi băn khoăn và tất nhiên để lại một dấu hỏi lớn. Rõ ràng, có thể nhìn thấy đâu đó những dấu hiệu của mục đích làm tăng giá đấu thành công bình quân. Một xu hướng khác, cũng là một câu hỏi, là liệu nhà đầu tư có thực sự thực hiện định giá nghiêm túc trước mỗi vụ IPO hay không? Không thể không nhận thấy rằng, nhiều nhà đầu tư cá nhân và tổ chức quả quyết rằng giá trị thật của một công ty phát hành nào đó thấp, nhưng cuối cùng thì họ lại đặt giá chào mua cao hơn nhiều so với những gì họ đánh giá. Điều gì đã xảy ra? Liệu đó có phải là một chiêu trước mọi IPO? Liệu có phải họ không tin vào sự đánh giá của chính họ? Điều thực sự làm công chúng đầu tư băn khoăn ở đây là tính thiếu nhất quán trong tư duy đầu tư. Sự thật này nói lên hai điều: Các nhà đầu tư thực ra chẳng thực hiện đánh giá gì cả; và do vậy Tồn tại một “tác động tâm lý bầy đàn” trong việc xác định giá trên thị trường. Những đợt IPO gần đây cho chúng ta thấy được những xu hướng trên, qua đó ta thấy một vấn đề quan trọng được đặt ra là làm thế nào để các doanh nghiệp có những đợt IPO thực sự thành công theo đúng nghĩa của nó.