Tóm tắt Luận án Niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế và giải pháp cho Việt Nam

ảnh hưởng tới khả năng NYC tại thị trường quốc tế. Về phương diện thực tiễn: Thứ nhất, luận án đã rút ra được 04 bài học kinh nghiệm khi thực hiện NYC cho DN VN. Thứ hai, luận án đã phân tích toàn diện những khả năng NYC của DN VN ở thời điểm hiện tại (2018) tương ứng với một số thị trường mục tiêu lớn trên thế giới. Thông qua khảo sát nhà quản lý DN, cổ đông và tổ chức hỗ trợ, luận án đã xác định được mức độ sẵn sàng chấp thuận phương án NYC của DN. Thứ ba, luận án đã đánh giá được mức độ ảnh hưởng của các nhân tố thuộc đặc điểm DN tới khả năng đáp ứng điều kiện niêm yết ban đầu tại SGX nhằm xác định đối tượng DN có khả năng sẽ thực hiện NYC thành công . Thứ tư, trên cơ sở kết quả nghiên cứu và định hướng phát triển thị trường, luận án đề xuất nhóm giải pháp đối với hai chủ thể DN và cơ quan quản lý. Đề xuất bao gồm giải pháp cụ thể cho các chủ thể và Lộ trình thực hiện NYC trong thời gian tới. 6 CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ NIÊM YẾT CHÉO CHỨNG KHOÁN TRÊN THỊ TRƯỜNG QUỐC TẾ 1.1. Khái niệm niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế 1.1.1. Niêm yết chứng khoán Khái niệm niêm yết chứng khoán được giải thích tại khoản 17 điều 6 Luật chứng khoán VN: “Niêm yết chứng khoán là việc đưa các chứng khoán có đủ điều kiện vào giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán (SGDCK) hoặc Trung tâm giao dịch chứng khoán.” Hoặc “Niêm yết chứng khoán là việc đưa các chứng khoán đủ điều kiện vào giao dịch tại SGDCK” (NT. Phương, 2018). 1.1.2. Niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế 1.1.2.1. Niêm yết chứng khoán trên thị trường quốc tế Niêm yết chứng khoán trên thị trường quốc tế là khi công ty niêm yết cổ phiếu của mình tại một SGDCK không phải thuộc quốc gia mà công ty đó hoạt động (Arauner, 1996). 1.1.2.2. Niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế NYC được hiểu là hoạt động niêm yết của một công ty (đã thực hiện niêm yết lần đầu tại SGDCK trong nước) tại một hoặc nhiều SGDCK nước ngoài. NYC còn được gọi là niêm yết thứ cấp hoặc niêm yết song song. 1.2. Chứng khoán niêm yết chéo 1.2.1. Cổ phiếu NYC cổ phiếu trên thị trường tế có thể được thực hiện thông qua hoạt động phát hành cổ phiếu lần đầu tại thị trường trong nước sau đó tiến hành niêm yết trên thị trường nước ngoài (sau khi hoặc cùng lúc với hoạt động niêm yết cổ phiếu tại thị trường trong nước) hoặc thực hiện IPO đồng thời tại thị trường trong nước và quốc tế sau đó tiến hành niêm yết ngay sau đó. 1.2.2. Chứng chỉ lưu ký Chứng chỉ lưu ký (DRs) là một loại chứng khoán được phát hành bởi một ngân hàng lưu ký, đại diện cho quyền sở hữu cổ phiếu phổ thông của một tổ chức phát hành ở nước ngoài. DRs được phát hành dưới dạng DRs Mỹ (ADRs), DRs toàn cầu (GDRs) và DRs khu vực (tùy vào mỗi quốc gia). DRs cho phép các nhà đầu tư quốc tế giao 7 dịch chứng khoán nước ngoài nhưng không chịu những rằng buộc về thời gian cũng như quy định như đầu tư trực tiếp vào cổ phiếu. 1.3. Phương thức niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế 1.3.1. Phát hành cổ phiếu ra công chúng trên thị trường quốc tế Công ty nước ngoài sẽ lựa chọn thị trường mục tiêu, sau đó hoàn thiện thủ tục chào bán cổ phiếu ra công chúng tại thị trường đó. Sau khi hoàn tất đợt chào bán, cổ phiếu sẽ được niêm yết và giao dịch tại SGDCK đã đăng ký. 1.3.2. Phát hành chứng chỉ lưu ký trên thị trường quốc tế Hoạt động phát hành thường bắt nguồn tư một trong hai phía: nhu cầu sở hữu DRs của nhà đầu tư nước ngoài hoặc nhu cầu phát hành DRs nhằm mục đích tăng vốn của công ty trong nước. Quy trình phát hành DRs sẽ có sự tham gia của tổ chức lưu ký trong nước và quốc tế (thường là các ngân hàng đầu tư) với vai trò là người quản lý chính trong đợt phát hành. 1.4. Cơ sở cho hoạt động niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế 1.4.1. Điều kiện niêm yết chéo chứng khoán 1.4.1.1. Điều kiện đăng ký niêm yết chéo 1.4.1.2. Điều kiện duy trì niêm yết chéo 1.4.2. Sự hài hòa về khung pháp lý giữa thi trường trong nước và thị trường mục tiêu 1.4.2.1. Quy định về phát hành và niêm yết chứng khoán 1.4.2.2. Quy định về giao dịch chứng khoán 1.4.2.3. Một số quy định khác 1.5. Lợi ích và hạn chế của niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế 1.5.1. Lợi ích của niêm yết chéo 1.5.1.1. Giảm chi phí vốn 1.5.1.2. Tiếp cận nguồn vốn trên thị trường quốc tế 1.5.1.3. Cải thiện hoạt động quản trị công ty 1.5.1.4. Cải thiện sự hiện diện tại thị trường mục tiêu 1.5.1.5. Cải thiện thanh khoản của cổ phiếu 1.5.1.6. Tác động tới thị trường chứng khoán trong nước 1.5.2. Hạn chế của niêm yết chéo 8 1.5.2.1. Chi phí niêm yết chéo 1.5.2.2. Rào cản văn hóa 1.5.2.3. Rủi ro bị hủy niêm yết 1.6. Nhân tố ảnh hưởng tới quyết định niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế 1.6.1. Đặc điểm doanh nghiệp 1.6.1.1. Quy mô doanh nghiệp 1.6.1.2. Khả năng sinh lời 1.6.1.3. Chiến lược kinh doanh của doanh nghiệp 1.6.1.4. Cấu trúc sở hữu 1.6.1.5. Ngành nghề kinh doanh 1.6.2. Thị trường chứng khoán mục tiêu 1.6.2.1. Quy mô thị trường 1.6.2.2. Đặc điểm của thị trường mục tiêu 1.6.2.3. Khẩu vị đầu tư 1.6.3. Thị trường chứng khoán trong nước 1.6.3.1. Mức độ phân khúc của thị trường chứng khoán trong nước 1.6.3.2. Định hướng phát triển hoạt động niêm yết nước ngoài 1.6.3.3. Sự tương đồngvăn hóa với thị trường quốc tế 1.6.3.4. Động lực về chính trị CHƯƠNG 2: KINH NGHIỆM NIÊM YẾT CHÉO CHỨNG KHOÁN TRÊN THỊ TRƯỜNG QUỐC TẾ VÀ BÀI HỌC CHO VIỆT NAM 2.1. Kinh nghiệm niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế 2.1.1. Thực trạng hoạt động niêm yết quốc tế 2.1.1.1. Quy mô thị trường niêm yết nước ngoài 2.1.1.2. Quy mô giao dịch thị trường niêm yết chéo chứng khoán 2.1.2. Kinh nghiệm quốc tế về niêm yết chéo chứng khoán 2.1.2.1. Trung Quốc 2.1.2.2. Nhật Bản 9 2.1.2.3. Hàn Quốc 2.2. Bài học kinh nghiệm về thực hiện niêm yết chéo cho Việt Nam 2.2.1. Động lực niêm yết chéo của doanh nghiệp Quyết định niêm yết chéo phụ thuộc vào loại hình DN và chiến lược kinh doanh. Công ty thuộc loại hình DN khác nhau sẽ có mục tiêu tiếp cận thị trường thế giới khác nhau. Công ty NYC thường có quy mô lớn so với thị trường trong nước. Chiến lược kinh doanh sẽ chi phối quyết định niêm yết chéo. Công ty có thể nhằm mục tiêu mua bán sáp nhập, tăng sự hiện diện tại thị trường quốc tế, thực hiện chiến lược tiếp cận thị trường hàng hóa nước ngoài. 2.2.2. Lựa chọn thị trường chứng khoán mục tiêu Sự lựa chọn thị trường mục tiêu là không giống nhau đối với mỗi DN và mỗi quốc gia. DN thường sẽ tự quyết định dựa trên khả năng đáp ứng các điều kiện niêm yết tại thị trường mục tiêu và dựa trên động lực NYC ban đầu. Chính phủ có thể can thiệp trong giai đoạn đầu nhằm kiểm soát các rủi ro có thể có thông qua việc quy định danh sách thị trường mục tiêu. 2.2.3. Hoạt động hỗ trợ doanh nghiệp niêm yết chéo tại thị trường trong nước Để hỗ trợ DN trong hoạt động NYC, cần có một hệ thống văn bản hướng dẫn chi tiết về cách thức thực hiện chào bán cổ phiếu tại thị trường quốc tế. Các cơ quan quản lý thị trường cần có sự phối hợp, thỏa thuận hợp tác trao đổi thông tin, niêm yết chéo. Bên cạnh đó, cần có sự thay đổi kịp thời những nguyên tắc quản trị công ty, chuẩn mực kế toán, tỷ lệ sở hữu nước ngoài để phù hợp với thông lệ quốc tế. 2.2.4. Xử lý hậu niêm yết chéo Hậu NYC bao gồm vấn đề duy trì NYC và hủy NYC. DN cần đáp ứng các điều kiện duy trì NYC mà mỗi SGDCK đặt ra. Đối với quyết định hủy NYC, cho dù hủy niêm yết bắt buộc hay tự nguyện, số lượng cổ phần hủy niêm yết cần được xử lý để đảm bảo quyền lợi cho các cổ đông. Phương án được đưa ra có thể là hoàn trả tiền cho cổ đông đang nắm giữ và thực hiện lưu ký, niêm yết bổ sung tại thị trường chứng khoán trong nước. 10 CHƯƠNG 3: KHẢ NĂNG NIÊM YẾT CHÉO CHỨNG KHOÁN TRÊN THỊ TRƯỜNG QUỐC TẾ CỦA DOANH NGHIỆP VIỆT NAM 3.1. Giới thiệu về thị trường chứng khoán niêm yết Việt Nam 3.1.1. Quy mô thị trường chứng khoán niêm yết 3.1.2. Thanh khoản thị trường niêm yết 3.1.3. Chứng khoán niêm yết 3.2. Khả năng niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế của doanh nghiệp Việt Nam 3.2.1. Thị trường chứng khoán trong nước Mặc dù vị thế của TTCK VN so với thị trường khu vực và thế giới đã có những cải thiện đáng kể trong những năm gần đây, nhưng các SGDCK VN vẫn được đánh giá là thị trường có quy mô nhỏ, mức độ bảo vệ nhà đầu tư chưa cao. 3.2.2. Hợp tác niêm yết với các Sở giao dịch chứng khoán thế giới Trong thời gian qua, các nhà quản lý thị trường đã có những động thái tích cực trong các hoạt động ký kết thỏa thuận hợp tác, trở thành thành viên của các tổ chức toàn cầu nhằm thúc đẩy hoạt động hội nhập giữa TTCK trong nước và quốc tế. 3.2.3. Khung pháp lý cho hoạt động niêm yết chéo 3.2.3.1. Quy định về phương thức phát hành và niêm yết chứng khoán Khung pháp lý cho hoạt động chào bán và niêm yết chứng khoán nước ngoài quy định tại Nghị định 58/2012/NĐ-CP và Chương VII trong Thông tư 162 quy định về Phát hành chứng khoán tại nước ngoài của các DN VN. 3.2.3.2. Quy định về thị trường mục tiêu Được quy định tại Điều 64, Mục 3 của Nghị định 58/2012/NĐ-CP. 3.2.3.3. Quy định về cơ cấu sở hữu Quy định về tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tại các DN niêm yết được nêu tại Nghị định 60/2015/NĐ-CP. NYC phải tuân thủ quy định về tỷ lệ sở hữu tối đa của nhà đầu tư nước ngoài. 3.2.4. Kinh nghiệm niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế của doanh nghiệp Việt Nam 11 3.2.4.1. Thực trạng hoạt động niêm yết chéo chứng khoán trên thị trường quốc tế của doanh nghiệp Việt Nam Hoạt động NYC của các DN VN đã được thực hiện từ hơn 10 năm trước đây. Thời điểm năm 2007 đã có nhiều DN VN đưa ra kế hoạch niêm yết cổ phiếu trên SGDCK nước ngoài. Tuy nhiên, do nhiều hạn chế từ thủ tục, pháp lý nên các kế hoạch này hầu hết đều bị tạm dừng, mặc dù DN cũng như các cơ quan quản lý thị trường đã có những nỗ lực cố gắng. Bảng 3-5. Các DN đã có kế hoạch NYC cổ phiếu trên thị trường quốc tế STT Công ty Năm Nội dung Nghị quyết SGDCK niêm yết SGDCK mục tiêu 1 CTCP Sữa VN 2007 Phát hành cổ phiếu niêm yết trên TTCK nước ngoài HSX SGX 2 Tổng công ty cổ phần Khoan và Dịch vụ khoan dầu khí 2009 Thông qua phát hành và niêm yết cổ phiếu PVD tại TTCK Singapore. Tăng vốn điều lệ tương ứng với lượng cổ phần phát hành thêm. HSX SGX 3 Tổng công ty Tài chính cổ phần dầu khí VN 2010 Xóa bỏ một số lượng cổ phần PVFC hiện đang niêm yết (tối đa không quá 90.000.000 cổ phần) tại HOSE để phục vụ chào bán và niêm yết tại Singapore (SGX) Chấp thuận niêm yết và thông qua các kế hoạch chào bán tại SGX HSX SGX 4 Công ty cổ phần VINCOM 2011 Phát hành thêm cổ phần, chào bán và niêm yết cổ phần phát hành thêm tại SGDCK Singapore. HSX SGX 5 Masan 2011 Phát hành cổ phiếu phổ thông hoặc DRs riêng lẻ cho dưới 100 nhà đầu tư nước ngoài. HSX 6 Công ty cổ phần Kinh Đô 2011 Phát hành cổ phiếu riêng lẻ cho đối tác nước ngoài, sử dụng số lượng cổ phiếu này để phát hành DRs toàn cầu sau đó niêm yết tại TTCK nước ngoài HSX 7 Tổng công ty Khí VN – Công ty cổ phần 2012 Chủ trương niêm yết cổ phiếu của PV Gas tại SGX Chưa niêm yết SGX 8 Công ty cổ phần phát triển bất động sản Phát Đạt 2012 Phát hành DRs hay các công cụ chứng khoán tương tự liên quan tới cổ phần của công ty (phát hành thêm cổ phiếu, phát hành riêng lẻ) HSX LSE/ SGX 9 Công ty cổ phần tập đoàn FLC 2014 /201 7 Niêm yết cổ phiếu tại Singapore HSX SGX 12 10 Công ty cổ phần Tập đoàn Đầu tư địa ốc Nova 2018 Phát hành cổ phiếu phổ thông, Trái phiếu Công ty hoặc Trái phiếu Chuyển đổi được phép niêm yết ở nước ngoài HSX SGX Nguồn: Nghị quyết ĐHĐCĐ các năm của các công ty Bảng 3-6. Một số DN đã thất bại trong hoạt động niêm yết nước ngoài Năm Công ty Mã CK SGDCK SGDCK mục tiêu Lý do thất bại 2010 CTCP đầu tư và xây dựng VN - Cavico Chưa niêm yết NASDAQ Vi phạm hàng loạt tiêu chuẩn về công bố thông tin và thị giá cổ phiếu 2008 CTCP Sữa VN VNM HSX SGX Thủ tục giữa TTLK VN và Singapore, điều kiện về cổ đông khác nhau 2012 CTCP Hoàng Anh Gia Lai HAG HSX SGX Số lượng cổ phiếu quốc tế phát hành ít và ít giao dịch thực hiện 2014 CTCP Tập đoàn FLC FLC HSX SGX Thủ tục pháp lý 2016 Vietjet VJE HSX HKSE Thủ tục pháp lý Nguồn: Tổng hợp 3.2.5. Mức độ sẵn sàng chấp thuận phương án niêm yết chéo 3.2.5.1. Động lực và khó khăn của hoạt động niêm yết chéo Động lực huy động vốn từ thị trường quốc tế và chiến lược kinh doanh hướng tới thị trường nước ngoài được đánh giá là có mức độ ảnh hưởng lớn nhất tới quyết định NYC của DN. Thêm vào đó, NYC được coi như một công cụ nhằm quảng bá hình ảnh DN tại thị trường trong nước. Khó khăn lớn nhất thuộc về tiêu chuẩn NYC khắt khe và sự khác biệt trong chuẩn mực BCTC của VN và quốc tế. Khung pháp lý cho hoạt động NYC chưa đầy đủ cũng được đánh giá là tạo ra nhiều khó khăn cho DN khi muốn tiếp cận thị trường vốn quốc tế. 3.2.5.2. Mức độ sẵn sàng chấp thuận phương án niêm yết chéo Bảng 3-1. Mức độ sẵn sàng chấp thuận phương án NYC Tác động của NYC DN Huy động vốn 75% Quảng bá hình ảnh tại thị trường quốc tế 100% Cải thiện quản trị công ty 100% Công ty chứng khoán Huy động vốn 100% Quảng bá hình ảnh tại thị trường quốc tế 100% Cải thiện quản trị công ty 100% 13 Cổ đông Bảo vệ cổ đông thiểu số 75% Tăng khả năng tiếp cận thông tin cho cổ đông 100% Dự định NYC DN Chưa từng có ý định 100% Có mục tiêu trong tương lai 50% Cổ đông Đồng ý thông qua phương án NYC 85.5% Công ty chứng khoán Tư vấn tài chính cho DN khi NYC là cần thiết 100% Sẽ triển khai khi DN phát sinh nhu cầu 66.67% Nguồn: Kết quả khảo sát 3.2.5.3. Lựa chọn thị trường mục tiêu Thị trường mục tiêu được cho là có quy mô vốn lớn, có sự tương đồng về văn hóa khu vực và phù hợp với mục tiêu kinh doanh. Bảng 3-2. Thị trường mục tiêu của DN VN Thị trường mục tiêu DN Cổ đông Công ty chứng khoán SGX 75% 78.3% 100% HKSE 50% 58.9% 66.67% LSE 0% 21.4% 0% NYSE 25% 26.8% 0% Nguồn: Kết quả khảo sát 3.2.6. Mức độ đáp ứng điều kiện niêm yết tại một số Sở giao dịch chứng khoán quốc tế của DN Việt Nam 3.2.6.1. Điều kiện niêm yết ban đầu Bảng 3-3. Số lượng công ty niêm yết HSX đáp ứng đủ điều kiện về tài chính SGDCK TIÊU CHUẨN TÀI CHÍNH SỐ LƯỢNG CÔNG TY ĐỦ ĐIỀU KIỆN* NYSE Lợi nhuận 32 Doanh thu và dòng tiền 6 Doanh thu 17 LSE Giá trị vốn hóa thị trường 302 LxSE Giá trị vốn hóa thị trường 303 HKE Lợi nhuận 154 Giá trị vốn hóa thị trường/doanh thu/dòng tiền 34 Giá trị vốn hóa thị trường/ doanh thu 23 SGX Lợi nhuận 52 Giá trị vốn hóa thị trường/lợi nhuận 67 Giá trị vốn hóa thị trường/doanh thu 42 * Các chỉ tiêu tài chính được lấy từ BCTC 2018 đã kiểm toán của các công ty niêm yết. Nguồn: Tác giả tổng hợp Mức độ đáp ứng về các tiêu chuẩn tài chính chỉ mang tính tương đối. So sánh sự khác biệt giữa VAS và IFRS cho thấy cách ghi nhận doanh thu sẽ tạo ra ít khác biệt hơn so với lợi nhuận. 14 3.2.6.2. Điều kiện niêm yết bổ sung - Lịch sử hoạt động Các công ty hiện đang niêm yết tại HOSE đều đảm bảo tiêu chuẩn của SGDCK TP. Hồ Chí Minh là có thời gian hoạt động từ 2 năm trở lên dưới hình thức công ty cổ phần, còn lịch sử hoạt động 100% DN từ 3 năm trở lên. - Phân phối cổ phiếu cho cổ đông Bảng 3-12. Quy định về phân phối cổ phiếu được áp dụng tại một số SGDCK SGDCK Tỷ lệ sở hữu công chúng/số lượng cổ đông Số lượng công ty đủ điều kiện* NYSE *Có ít nhất 5000 cổ đông sở hữu từ 100 cổ phiếu trở lên *Ít nhất 2.5 triệu cổ phiếu được nắm giữ bởi công chúng 75% 100% LSE Ít nhất 25% lượng cổ phiếu phổ thông đã niêm yết phải được phân phối ra công chúng tại một hoặc nhiều quốc gia thành viên khu vực kinh tế Châu Âu (EEA) 78.8% LxSE Ít nhất 25% lượng cổ phiếu đăng ký niêm yết được phân phối cho các nhà đầu tư. 100% SGX *Có ít nhất 500 cổ đông tại thời điểm niêm yết, nếu SGDCK nước sở tại và SGX không có chương trình hợp tác thì phải có ít nhất 500 cổ đông tại Singapore hoặc 1000 cổ đông toàn cầu *Nếu công ty NYC thông qua IPO sẽ quy định theo giá trị chào bán cổ phiếu, công ty phải tuân thủ tỷ lệ cổ phần chào bán cho cổ đông (từ 20% đến 40%) và tỷ lệ cổ phần chào bán tối đa cho mỗi cổ đông (từ 0.4% đến 0.8%) 100% HKSE *Có ít nhất 300 cổ đông tại thời điểm niêm yết *Có ít nhất 25% tổng số cổ phần đã phát hành được nắm giữ bởi công chúng *Tỷ lệ sở hữu của 3 cổ đông lớn nhất không quá 50% 100% 83%-94% * Dựa trên các công ty niêm yết đã đủ điều kiện về tài chính theo quy định tại các SGDCK. Nguồn: Baker McKenzie - Tỷ lệ cổ phần cháo bán ra công chúng Một số SGDCK đưa ra quy định về tỷ lệ cổ phần chào bán tối thiểu đối với DN nước ngoài khi thực hiện NYC. Tỷ lệ cổ phần chào bán tại thị trường nước ngoài củ DN VN sẽ phụ thuộc vào tỷ lệ sở hữu còn lại của nhà đầu tư nước lại tại thị trường trong nước. 15 Bảng 3-4. Số lượng công ty niêm yết HSX đáp ứng điều kiện tài chính, tỷ lệ sở hữu nước ngoài và tỷ lệ cổ phần đại chúng SGDCK Tiêu chuẩn tài chính Điều kiện niêm yết ban đầu Tỷ lệ sở hữu nước ngoài và tỷ lệ cổ phần công chúng NYSE Lợi nhuận 32 18 Doanh thu và dòng tiền 6 3 Doanh thu 17 9 LSE Giá trị vốn hóa thị trường 302 225 LxSE Giá trị vốn hóa thị trường 303 266 HKE Lợi nhuận 154 125 Giá trị vốn hóa thị trường/doanh thu/dòng tiền 34 20 Giá trị vốn hóa thị trường/ doanh thu 23 11 SGX Lợi nhuận 52 34 Giá trị vốn hóa thị trường/lợi nhuận 67 44 Giá trị vốn hóa thị trường/doanh thu 42 25 * LSE có quy định về tỷ lệ tối thiểu phân phối tại các nước thuộc khu vực EEA là 25%, số lượng công ty có tỷ lệ sở hữu NN là nhỏ hơn 24% Nguồn: Tác giả tổng hợp Sau khi xem xét mức độ đáp ứng các điều kiện niêm yết mà SGDCK đưa ra, nghiên cứu sinh tìm ra được 20 DN niêm yết có mức đáp ứng tốt nhất điều kiện niêm yết ban đầu tại SGX và thực hiện đối chiếu với các SGDCK còn lại 3.2.6.3. Quy tắc quản trị công ty Sử dụng danh sách 20 DN niêm yết có mức độ đáp ứng tốt nhất điều kiện niêm yết ban đầu tại SGX, nghiên cứu sinh so sánh điều kiện duy trì niêm yết chéo (quy tắc quản trị công ty, chuẩn mực BCTC quốc tế). Mức độ đáp ứng quy tắc quản trị công ty tương đối tốt, tuy nhiên chỉ có 04 DN niêm yết đã từng công bố BCTC theo IFRS trong 03 năm liên tục. 3.3. Đánh giá mức độ ảnh hưởng của các nhân tố tới khả năng đáp ứng điều kiện niêm yết chéo của doanh nghiệp Việt Nam 3.3.1. Dữ liệu 3.3.2. Phương pháp nghiên cứu Với biến phụ thuộc là DN có đáp ứng đủ điều kiện NYC tại SGX hay không, mô hình hồi quy nhị phân Logit và mô hình tỷ lệ rủi ro Cox Hazards được sử dụng để xác định khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN VN. 16 3.3.3. Mô hình nghiên cứu - Mô hình logit: 𝒍𝒏 { 𝑷𝒊 𝟏 − 𝑷𝒊 } = 𝜷𝟎 + 𝜷𝟏𝑳𝒏𝑻𝑨𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟐𝒍𝒆𝒗𝒆𝒓𝒂𝒈𝒆𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟑𝒔𝒂𝒍𝒆𝒈𝒓𝒐𝒘𝒕𝒉𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟒𝒇𝒐𝒓𝒆𝒊𝒈𝒏𝒕𝒐𝒕𝒂𝒍𝒔𝒂𝒍𝒆𝒔𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟓𝒓𝒐𝒂𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟔𝒔𝒕𝒂𝒕𝒆𝒐𝒘𝒏𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟕𝒇𝒐𝒓𝒆𝒊𝒈𝒏𝒐𝒘𝒏𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟖𝒃𝒍𝒐𝒄𝒌𝒉𝒐𝒍𝒅𝒆𝒓𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟗𝒃𝒍𝒐𝒄𝒌𝒉𝒐𝒍𝒅𝒆𝒓𝟐𝒏𝒅𝒊,𝒕−𝟏 + 𝒊𝒏𝒅𝒖𝒔𝒕𝒓𝒚(𝒅𝒖𝒎𝒎𝒚) + 𝑼𝒊𝒕 - Mô hình Cox Hazards: 𝒍𝒏 { 𝒉(𝒕) 𝒉𝟎(𝒕) } = 𝜷𝟎 + 𝜷𝟏𝑳𝒏𝑻𝑨𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟐𝒍𝒆𝒗𝒆𝒓𝒂𝒈𝒆𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟑𝒔𝒂𝒍𝒆𝒈𝒓𝒐𝒘𝒕𝒉𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟒𝒇𝒐𝒓𝒆𝒊𝒈𝒏𝒕𝒐𝒕𝒂𝒍𝒔𝒂𝒍𝒆𝒔𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟓𝒓𝒐𝒂𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟔𝒔𝒕𝒂𝒕𝒆𝒐𝒘𝒏𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟕𝒇𝒐𝒓𝒆𝒊𝒈𝒏𝒐𝒘𝒏𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟖𝒃𝒍𝒐𝒄𝒌𝒉𝒐𝒍𝒅𝒆𝒓𝒊,𝒕−𝟏 + 𝜷𝟗𝒃𝒍𝒐𝒄𝒌𝒉𝒐𝒍𝒅𝒆𝒓𝟐𝒏𝒅𝒊,𝒕−𝟏 + 𝒊𝒏𝒅𝒖𝒔𝒕𝒓𝒚(𝒅𝒖𝒎𝒎𝒚) + 𝑼𝒊𝒕 Trong đó: i: công ty thứ i (i=1-305) t: năm (t=2014-2018) Biến phụ thuộc: - sgxlistit: nhận giá trị 1 khi công ty i đáp ứng điều kiện NYC tại năm t, nhận giá trị 0 trong trường hợp ngược lại. - Pi: Xác suất để doanh nghiệp i NYC tại SGX (để sgxlistit nhận giá trị 1) - h(t): khả năng NYC tức thời của DN i năm t Biến độc lập: - LnTAit: Logarit tổng tài tài sản của DN i năm t - leverageit: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính của DN i năm t, được tính bằng tổng nợ/tổng tài sản - salegrowthit: tăng trưởng doanh thu của DN i năm t, được tính bằng doanh thu năm sau/doanh thu năm trước. - foreigntotalsalesit: tỷ lệ doanh thu xuất khẩu/tổng doanh thu của DN i năm t - roait: tỷ lệ lợi nhuận trên tổng tài sản của DN i năm t - stateownit: Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nhà nước của DN i năm t - foreignownit: Tỷ lệ sở hữu của cổ đông nước ngoài của DN i năm t - blockholder5it: Tỷ lệ sở hữu cổ đông lớn trên 5% của DN i năm t (không bao gồm cổ đông Nhà nước) - blockholder2ndit: sở hữu của cổ đông lớn trên 10% của DN i năm t 17 - industry: biến giả (dummy) cho các ngành (theo chuẩn phân ngành của HSX đang áp dụng cho các công ty niêm yết) 3.3.4. Kết quả mô hình nghiên cứu 3.3.4.1. Thống kê mô tả dữ liệu 3.3.4.2. Kết quả 3.3.5. Kết luận Tổng tài sản và ROA đóng vai trò quan trọng, tác động tích cực tới khả năng đáp ứng điều kiện niêm yết tại SGX. Đòn bẩy tài chính có tác động tiêu cực làm giảm khả năng đáp ứng điều kiện NYC của công ty. Đối với nhóm chỉ tiêu về cấu trúc sở hữu, tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài được tìm thấy là có tác động tích cực tới xác suất NYC, hay công ty được sở hữu bởi càng nhiều cổ đông nước ngoài thì sẽ có khả năng đáp ứng điều kiện NYC cao hơn. Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn, cổ đông nhà nước sẽ ảnh hưởng tiêu cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC bởi các tác động từ việc hạn chế lợi ích cá nhân của cổ đông tại các TTCK quốc tế. Biến ngành có ý nghĩa thống kê đối với biến sgxlist1 có ý nghĩa thị trường mục tiêu khác nhau sẽ tác động khác nhau tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC. Bảng 3-20. Tổng hợp kết quả nghiên cứu định lượng Biến Kết quả của các nghiên cứu Dự phóng SGXLIST SGXLIST1 Kết quả mô hình Kết quả mô hình Cox Kết quả mô hình Kết quả mô hình Cox 18 Logit Hazards Logit Hazards Quy mô công ty Tích cực Giả thuyết H1: Quy mô công ty có ảnh hưởng tích cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Tích cực Tích cực Tích cực Tích cực Đòn bẩy tài chính Tiêu cực Giả thuyết H2: Tỷ lệ đòn bẩy tài chính có ảnh hưởng tiêu cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Tiêu cực Tiêu cực Tiêu cực Tiêu cực Tăng trưởng doanh thu Tích cực Giả thuyết H3: Công ty đang trong giai đoạn phát triển sẽ có khả năng đáp ứng điều kiện NYC cao hơn Không có ý nghĩa Không có ý nghĩa Không có ý nghĩa Không có ý nghĩa Doanh thu xuất khẩu Tích cực Giả thuyết H4: Tỷ trọng doanh thu xuất khẩu có ảnh hưởng tích cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Không có ý nghĩa Không có ý nghĩa Tiêu cực Tiêu cực ROA Tích cực Giả thuyết H5: Khả năng sinh lời có ảnh hưởng tích cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Tích cực Tích cực Tích cực Tích cực Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước Tiêu cực Giả thuyết H6: Tỷ lệ sở hữu của Nhà nước có ảnh hưởng tiêu cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Không có ý nghĩa Tiêu cực Không có ý nghĩa Không có ý nghĩa Tỷ lệ sở hữu nước ngoài Giả thuyết H7: Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có ảnh hưởng tích cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Tích cực Tích cực Tích cực Tích cực Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn Tiêu cực Giả thuyết H8: Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn trên 5% có ảnh hưởng tiêu cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Giả thuyết H9: Nhóm cổ đông lớn sở hữu trên 10% sẽ có ảnh hưởng tiêu cực tới khả năng đáp ứng điều kiện NYC của DN Tiêu cực Tiêu cực Tiêu cực Không có ý nghĩa Ngành kinh doanh Có sự khác biệt về khả năng NYC giữa các ngành Giả thuyết H10: Các DN khác ngành nhau có khả năng đáp ứng điều kiện NYC là khác nhau Không có sự khác biệt giữa các ngành Không có sự khác biệt giữa các ngành Có sự khác biệt Có sự khác biệt Nguồn: Tác giả tổng hợp 3.3.6. Hạn chế của mô hình 19 Mô hình nghiên cứu còn hạn chế về phạm vi không gian và thời gian nghiên cứu. Dữ liệu mô hình có thể mở rộng toàn bộ DN niêm yết trên TTCK VN và thời gian kéo dài từ thời điểm doanh nghiệp đầu tiên có kế hoạch NYC. 3.4. Đánh giá chung về khả năng niêm yết chéo của DN Việt Nam 3.4.1. Thuận lợi 3.4.1.1. Tăng trưởng của thị trường chứng khoán trong nước 3.4.1.2. Khung pháp lý cho hoạt động niêm yết chứng khoán 3.4.1.3. Thỏa thuận hợp tác giữa các Sở giao dịch chứng khoán trong nước và quốc tế 3.4.1.4. Kinh nghiệm niêm yết chứng khoán trên thị trường nước ngoài của các DN Việt Nam 3.4.1.5. Mức độ đáp ứng tốt điều kiện niêm yết chéo tại một số thị trường quốc tế 3.4.1.6. Mức độ chấp thuận phương án niêm yết chéo 3.4.2. Khó khăn 3.4.2.1. DN chưa sẵn sàng niêm yết chéo chứng khoán 3.4.2.2. Hoạt động hợp t