Đề tài Kiểm định tính hiệu quả trên thị trường vốn Việt Nam

ng rất quan trọng, của một thị trường hiệu quả là nó đòi hỏi một số lượng lớn các đối thủ cạnh tranh tham gia thị trường với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận, họ tiến hành phân tích và định giá các loại chứng khoán một cách hoàn toàn độc lập với nhau. - Một thị trường "hiệu quả" là nơi có một số lượng khổng lồ những nhà đầu tư tối đa hóa lợi nhuận một cách khôn ngoan đang cạnh tranh hết sức sôi nổi với nhau và luôn nỗ lực để dự đoán trước giá trị thị trường tương lai của từng loại chứng khoán. Đó là nơi mà các thông tin hiện có được "phơi bày" tối đa đối với tất cả mọi người. - Trong một thị trường hiệu quả, cạnh tranh dẫn đến tình trạng giá cả các loại chứng khoán phản ánh tất cả các loại thông tin: cả những thông tin về những sự kiện đã xảy ra và cả những thông tin mà thị trường kì vọng sẽ xảy ra trong tương lai. Nói một cách khác, trong một thị trường hiệu quả, ở bất kì thời điểm nào, giá cả thực tế của một loại chứng khoán luôn là một dấu hiệu hoàn hảo về giá trị thật sự của nó. - Có rất nhiều ẩn ý của giả thuyết thị trường hiệu quả trên thực tế khá rõ ràng. Hầu hết các nhà đầu tư hay giao dịch cá nhân đều mua bán cổ phiếu với sự tự giả định rằng các chứng khoán họ mua đều có giá trị hơn cái giá họ phải trả, trong khi các chứng khoán mà họ bán lại không có giá trị bằng giá mà họ bán ra. - Thế nhưng nếu các thị trường là hiệu quả và giá cả hiện tại phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin trên thị trường, thì việc mua và bán cổ phiếu trong nỗ lực "vượt mặt" thị trường có vẻ giống như là một trò chơi may rủi hơn là một cuộc đấu đòi hỏi kĩ năng. Ngược lại, hãy giả định rằng, nếu thị trường luôn định giá các loại chứng khoán sai lầm một cách có hệ thống. Một thị trường như vậy chắc chắn sẽ là một trò chơi quá dễ dàng đối với các nhà đầu tư thông minh với khả năng phân tích thật sự. Do vậy, có đến hàng trăm, hàng nghìn những chuyên gia phân tích đang lùng sục các loại cổ phiếu đang được định giá quá cao hoặc quá thấp. Cơ hội thu các khoản lợi nhuận phụ thêm sẽ không còn khi các chuyên gia này rút ngắn khoảng cách giữa giá cả và giá trị. - Nói một cách khác, một số tương đối ít thành viên của thị trường với một khối lượng khá nhỏ thông tin đúng đắn sẽ là những người quyết định giá cả trên thị trường. Vấn đề nằm ở chỗ số ít này càng thông minh và nhiệt tình bao nhiêu thì họ càng có nhiều khả năng hủy hoại lẫn nhau bấy nhiêu, và do đó thị trường sẽ trở nên ngày càng hiệu quả hơn. - Những thông tin mới về chứng khoán được công bố trên thị trường một cách ngẫu nhiên và tự động, và việc quyết định về thời điểm công bố thông tin cũng độc lập lẫn nhau. - Thị trường hiệu quả đưa ra một phương pháp để phân tích diễn biến giá cả của những thị trường đầu cơ có tổ chức, theo đó giá cả của thị trường này lên xuống thất thường và không thể dự kiến trước được như những bước ngẫu nhiên trong một khoảng thời gian. Các nghiên cứu về chỉ số giá chứng khoán của toàn bộ thị trường cũng như của một cổ phiếu cho thấy đồ thị diễn biến của nó cũng giống như đồ thị kết quả tung ngẫu nhiên một đồng xu. Giả thuyết thị trường hiệu quả giải thích rằng sở dĩ có tình trạng này là do những thông tin mới ngay tức thì được phản ánh vào trong giá cả đồng thời những thông tin này có tính không dự đoán trước được nên diễn biến của giá cả cũng vậy. - Các nhà đầu tư luôn tìm mọi cách điều chỉnh giá chứng khoán thật nhanh nhằm phản ánh chính xác ảnh hưởng của thông tin. Mặc dù sự điều chỉnh của giá có thể là không hoàn hảo, tuy nhiên nó không hề ưu tiên cho một mặt nào. Có khi sự điều chỉnh là quá mức, cũng có khi là dưới mức cần thiết, nhưng ta không thể dự đoán được điều gì sẽ xảy ra ở mỗi thời điểm xác định. Giá chứng khoán được điều chỉnh một cách nhanh chóng là bởi số lượng lớn các nhà đầu tư với mục tiêu tối đa hoá lợi nhuận cạnh tranh với nhau. à Thuyết thị trường hiệu quả là một trong những giả định khá tốt trong việc xác định phương thức giá cả các loại cổ phiếu phản ứng với lại với các thông tin trong một thị trường tự do. Thực tế việc thông tin được hấp thụ một cách nhanh chóng vào giá cổ phiếu và việc các cửa sổ cơ hội đầu tư luôn mở ra với cả thị trường là một trong những luận điểm sắc bén nhất cho việc bảo đảm thị trường không giao dịch với chi phí bị đẩy lên quá cao. Chính các nhà đầu cơ, ở một khía cạnh tốt đẹp nào đó, là những người quan trọng giúp giá cả trên thị trường luôn không đi quá xa khỏi giá trị kinh tế đích thực… è Cuối cùng là vì giá chứng khoán điều chỉnh theo tất cả những thông tin mới nên giá của những chứng khoán này sẽ phản ánh tất cả các thông tin có sẵn và được công bố rộng rãi ở mọi thời điểm. Vì thế mà nó sẽ phản ánh không thiên lệch tất cả những thông tin có sẵn hiện thời và đã bao gồm rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán. Tóm lại trong một thị trường hiệu quả, tỷ suất sinh lợi mong đợi bao hàm giá hiện hành của chứng khoán đó sẽ phản ánh rủi ro của nó, điều này có nghĩa là các nhà đầu tư mua chứng khoán ở mức giá thông tin hiệu quả sẽ nhận được một tỷ suất sinh lợi phù hợp với rủi ro phải gánh chịu từ chứng khoán. Những ẩn ý trong thị trường không hiệu quả - Sự nhận biết về giá không hoàn toàn phản ánh toàn bộ thông tin mà có thể khiến các nhà đầu tư chọn một danh mục đầu tư được thiết kế để thu về những lợi nhuận bất thường bằng cách khai thác những nguồn thông tin thiếu hiệu quả. - Mặt khác, các nhà đầu tư có thể không sẵn lòng để mua bán chứng khoán có giá nếu họ cảm nhận được rằng thông tin này đã có người khác biết. Họ có thể rời bỏ thị trường này và đầu tư vào thị trường khác, hoặc họ có thể giảm tổng số vốn đầu tư xuống. - Những người môi giới thông tin sẽ tập hợp những thông tin này và tạo ra lợi nhuận từ chúng, vì có thể sẽ có 1 lượng nhu cầu khá lớn cho thông tin này, vì thông tin này chưa được phản ánh vào giá cả như nó có thể làm (sự bất cân xứng thông tin). - Các công ty không nên mong đợi vào việc nhận được giá trị thực cho các chứng khoán mà họ bán (giá cả sẽ không luôn phản ánh giá trị hiện tại cho những chứng khoán mà họ phát hành). Thậm chí có thể đánh lừa cả nhà đầu tư. 3. Các dạng thị trường hiệu quả Thị trường thể yếu: Giả thuyết thị trường kém hiệu quả giả định rằng giá chứng khoán hiện tại là sự phản ánh đầy đủ mọi thông tin của thị trường chứng khoán, bao gồm các chuyển dịch liên tục của giá, tỷ suất thu nhập, khối lượng giao dịch và các thông tin chung khác như: mua bán lô lẻ, giao dịch lô lớn và các thương vụ của các chuyên gia ngoại hối hay của các nhóm độc quyền khác. Vì nó giả định rằng mức giá thị trường hiện tại này đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa là tỷ suất thu nhập trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tỷ suất thu nhập trong tương lai (các tỷ suất thu nhập độc lập với nhau). Bởi vậy, các bạn có thể thu được thêm chút thu nhập khi ra quyết định mua hoặc bán chứng khoán dựa trên các thông tin về tỷ suất thu nhập hay các thông tin khác của thị trường trong quá khứ. Một nhà đầu tư có thể phân tích kỹ thuật, nghĩa là dùng số liệu giá cổ phiếu trong quá khứ để dự đoán giá tương lai. Ví dụ, một người có thể lập biểu đồ giá trước đây để kết luận là cổ phiếu của công ty ABC hiện phải có giá bằng 20 ngàn đồng/cổ phiếu. Người đó sẽ thu lợi nếu giá hiện nay thấp hơn hay cao hơn mức này. Tuy nhiên, ở thị trường hiệu quả dạng yếu thì giá thị trường đã phản ánh tất cả những thông tin trước đây, khiến cho nhà đầu tư không thể tìm ra những chứng khoán đang bán dưới giá hay trên giá để từ đó thu lợi nhuận cao hơn bình quân thị trường.. Ở dạng này, giá chứng khoán sẽ chỉ phản ánh những thông tin được tìm thấy trong giá cả và khối lượng chứng khoán của quá khứ. Và mọi phân tích kỹ thuật đều không có giá trị. Giá chứng khoán lúc này thường được xác định bởi công thức Pt = Pt-1 + tỷ suất sinh lợi dự kiến + sai số ngẫu nhiên Thị trường thể trung bình:        Giả thuyết thị trường bán hiệu quả (hiệu quả trung bình) cho rằng giá chứng khoán sẽ điều chỉnh nhanh chóng trước bất kỳ thông tin công khai nào, tức là, mức giá hiện tại phản ánh đầy đủ mọi thông tin công khai. Giả thuyết bán hiệu quả bao trùm lên giả thuyết kém hiệu quả vì tất cả các thông tin trên thị trường đều phải được xem xét công khai dựa trên giả thuyết kém hiệu quả như là giá cổ phiếu, tỷ suất thu nhập, và khối lượng giao dịch. Thông tin công khai cũng bao gồm tất cả các thông tin phi thị trường như: các thông báo về thu nhập và cổ tức, tỷ lệ P/E, tỷ lệ D/P, tỷ lệ thư giá/ thị giá, chia cổ phần, các thông tin về kinh tế cũng như chính trị. Giả thuyết này có ý nghĩa rằng các nhà đầu tư khi ra quyết định dựa trên các thông tin mới sau khi nó được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao hơn mức trung bình bởi mức giá chứng khoán này đã phản ánh mọi thông tin công khai đó. Ví dụ: một nhà đầu tư khác có thể áp dụng phương pháp phân tích cơ bản, bằng cách phân tích mọi thông tin được công bố về công ty ABC để tính giá trị cổ phiếu của công ty. Tuy nhiên, trong một thị trường hiệu quả dạng vừa, giá thị trường đã phản ánh tất cả những thông tin này, do đó loại trừ mọi khả năng thu lợi cao hơn bình thường. Theo dạng thị trường này, chỉ có những thông tin nội gián hoặc không công khai mới giúp các nhà đầu tư đạt lợi nhuận trên mức bình thường. Ở dạng này, giá chứng khoán sẽ phản ánh những thông tin công khai sẵn có. Những thông tin đó bao gồm: những thông tin về giá và khối lượng chứng khoán trong quá khứ, những thông tin trong các bản báo cáo kế toán đã được công bố, những thông tin được tìm thấy trong các bản báo cáo hằng năm. Thị trường thể mạnh:  Giả thuyết thị trường hiệu quả thực nói rằng giá chứng khoán là sự phản ánh tất cả các thông tin từ công khai đến nội bộ. Nghĩa là sẽ không có một nhóm đầu tư nào độc quyền tiếp cận được các thông tin liên quan đến việc định giá. Do đó, sẽ không ai thu được lợi nhuận vượt mức. Giả thuyết thị trường hiệu quả thực là sự tổng hợp của cả giả thuyết kém hiệu quả và giả thuyết bán hiệu quả. Hơn thế, giả thuyết thị trường hiệu quả thực đưa ra giả định về thị trường hiệu quả, trong đó giá chứng khoán lên xuống mạnh theo các thông báo công khai, để nêu lên giả thiết về thị trường hoàn hảo khi tất cả các thông tin đều miễn phí và sẵn có đối với mọi người ở cùng một thời điểm. Một nhà đầu tư có thể hy vọng vào thông tin nội gián để trục lợi, ví dụ như có thông tin trước là công ty ABC đang gặp khó khăn về tài chính. Nhưng nếu thị trường thuộc dạng hiệu quả mạnh, nhà đầu tư này cũng không thể đánh bại thị trường vì thị trường đã phản ứng theo những thông tin đó rồi. Dù kiếm được nhiều thông tin đến đâu, trong một thị trường như vậy nhà đầu tư sẽ không bao giờ thu được lợi nhuận trên mức trung bình. Ở dạng này, giá chứng khoán sẽ phản ánh toàn bộ thông tin, cả công khai lẫn nội bộ là sự kết hợp cả thị trường hiệu quả dạng yếu và dạng trung. Mọi yếu tố thích hợp với chứng khoán và được ít nhất một nhà đầu tư biết sẽ được góp phần tạo nên giá của chứng khoán. à Mọi dạng hiệu quả của thị trường đều quan trọng trong việc tạo ra sự công bằng và lòng tin trên thị trường, từ đó giúp thị trường phát triển. Mặt khác, một thị trường qui mô nhỏ và mỏng như của Việt Nam khó có thể hiệu quả. Chỉ có những nhà phân tích chuyên nghiệp với thông tin minh bạch hơn nữa mới có thể phá vỡ vòng lẩn quẩn về tính hiệu quả này. Trong biểu đồ này, các vòng tròn đại diện cho số thông tin mà mỗi dạng của thị trường hiệu quả bao gồm. Lưu ý rằng thị trường hiệu quả dạng yếu bao phủ phần ít thông tin nhất, và dạng mạnh bao gồm tất cả mọi thông tin. Cũng cần lưu ý rằng mỗi dạng lần lượt tiếp theo sau nhau sẽ bao gồm cả cái trước nó. II. Kiểm định tính hiệu quả thông tin trên TTCK Việt Nam 1. Sơ lược về thị trường chứng khóan của Việt Nam hiện nay Cho đến nay, trên TTCK đã có khá nhiều doanh nghiệp đại diện cho các lĩnh vực xuất khẩu như nông sản, thủy sản, đồ gỗ, dệt may... nhưng đơn hàng xuất khẩu của nhiều công ty đã giảm 50 - 70% so với đầu năm 2008. Chưa hết, do kinh tế suy giảm, giá nhiều mặt hàng xuất khẩu đã giảm từ 2/3 đến 3/4 so với lúc cao điểm. Do đó, thu nhập của doanh nghiệp, của người lao động sẽ giảm mạnh trong năm 2009. Thu nhập của doanh nghiệp giảm (kết quả kinh doanh giảm) sẽ khiến giá cổ phiếu trên sàn không thể tăng. Khi phần lớn CP trên sàn giảm giá sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến chỉ số của hai sàn. Tuy nhiên, với những thách thức đã bộc lộ và được dự báo, không còn khó lường như năm 2008, không ít nhà đầu tư lạc quan cho rằng TTCK có thể giảm nữa nhưng sẽ khó xuống sâu vì mọi thách thức đã được xác định Dù thị trường có ra sao thì những nhà đầu tư chuyên nghiệp cũng vẫn chuẩn bị tư thế cho một năm đầu tư mới. Hơn ai hết, các nhà đầu tư đều mong mỏi kinh tế vĩ mô sớm khởi sắc để TTCK lấy lại phong độ. Lập luận khá lạc quan của các nhà đầu tư (nói trước Tết) không phải không có lý khi cho rằng năm nay sẽ khác. Vì tuy phía trước là khó khăn nhưng “vị trí” của VN-Index hay HaSTC-Index không còn trên đỉnh nữa (tức VN-Index hơn 900 điểm sau Tết 2008) mà đang ở dưới chân (hơn 300 điểm hiện tại). Người châu Á có câu: “Trong may có rủi, trong rủi có may!”. Năm 2007 nhiều nhà đầu tư thắng lớn là may. Nhưng trong cái may ấy đã tiềm ẩn cái rủi là thị trường bắt đầu bong bóng. Nhưng khi đó, chưa nhiều nhà đầu tư thấu rõ sự vận động của thị trường nên lại dốc hầu bao “nặng” hơn vào năm đầu tư trong năm 2008 với hy vọng gặp nhiều may nữa. Nhưng năm 2008 lại là năm rủi khiến “nỗi niềm” của nhà đầu tư chồng chất hơn. Còn năm 2009, trong cái “rủi” của hiện tại là kinh tế suy thoái làm cổ phiếu trên TTCK giảm giá, nhiều CP giảm xuống dưới giá trị sổ sách nên đang tạo ra cái may cho những ai bắt đầu vào thị trường. Thị trường chứng khoán VN là một thị trường còn khá trẻ nên còn nhiều hạn chế. Để có thể khẳng định được thị trường chứng khoán VN có hiệu quả hay không ta phải xem xét trên nhiều phương diện, định tính và cả định lượng.  Theo trên ta đã biết thị trường hiệu quả phải có một số lượng lớn các thành viên tham gia biết tối đa hoá lợi nhuận bằng việc phân tích và đánh giá các chứng khoán, các thành viên này độc lập với nhau. Tuy nhiên, ở thị trường chứng khoán VN, số công ty niêm yết còn ít ỏi, số lượng các nhà đầu tư tham gia thị trường cũng chưa được nhiều. Ngoài ra, kiến thức đầu tư của các nhà đầu tư cũng không đồng đều, có quá nhiều nhà đầu tư vẫn dựa vào cảm tính để đầu tư chứ không thực sự dựa trên những phân tích đánh giá tình hình công ty, hiện tượng đầu cơ dễ xảy ra. Như vậy ở đặc điểm thứ nhất thì thị trường chứng khoán VN chưa thoả mãn.  2. Kiểm định thị trường hiệu quả Có 3 phương thức kiểm định thị trường hiệu quả - Kiểm định tỷ suất sinh lợi vượt trội có độc lập với thông tin đã được ấn định tại thời điểm t hoặc sớm hơn hay không. - Kiểm định quy tắc giao dịch có thể tạo ra lợi nhuận bất thường không. - Kiểm định giá thị trường có luôn bằng giá gốc không. Nhưng ở đây chúng ta sẽ chỉ thử tiếp cận 2 phương thức kiểm định đầu tiên: Kiểm định thống kê về tính độc lập  Giả thiết thị trường hiệu quả cho rằng tỷ suất sinh lợi chứng khoán qua thời gian sẽ độc lập với tỷ suất sinh lợi chứng khoán khác vì thông tin mới đến thị trường một cách ngẫu nhiên, độc lập và giá chứng khoán điều chỉnh một cách nhanh chóng theo các thông tin mới này. Chúng ta sẽ xem xét tỷ suất sinh lợi ngày t có tương quan với tỷ suất sinh lợi ngày (t – 1), (t – 2), (t – 3)… hay không. Những chứng cứ thực nghiệm đã cho thấy sự tương quan này là vô nghĩa trong thời gian ngắn. Và đã có nhiều kết quả cho thấy rằng khi xem xét danh mục đầu tư chứng khoán trên thị trường lớn sẽ biểu thị sự tự tương quan mạnh hơn so với thị trường nhỏ. Những người ủng hộ thị trường hiệu quả thì cho rằng tương quan này bằng 0 cho tất cả các kết hợp. Chính vì vậy ta sẽ kiểm định tính tương quan giữa các biến trong phương trình:  (1) Trong đó: rt: tỷ suất sinh lợi chứng khoán ở ngày t  rt-i: tỷ suất sinh lợi chứng khoán ở ngày t-i : hệ số tự do : hệ số (trong kiểm định này thì i chạy từ 1 đến 5)   Chúng ta sẽ kiểm định tính tương quan của các biến trong phương trình (1) với độ tin cậy là 95%. Nếu giữa các biến này có sự tương quan thì thị trường chứng khoán của VN sẽ không hiệu quả. Chúng ta sẽ kiểm định sự tương quan giữa tỷ suất sinh lợi hiện tại của một cổ phiếu và tỷ suất sinh lợi trong quá khứ của cổ phiếu đó. Ở đây, chúng ta sẽ chọn ra 10 cổ phiếu tiêu biểu để kiểm định. Chúng ta sẽ tính tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i dựa vào giá chứng khoán từ ngày 3 tháng 9 năm 2008 đến ngày 15 tháng 5 năm 2009. Tiến hành kiểm định mô hình hồi qui bằng Eview cho ta các kết quả như sau : Với Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu ALT Prob (F-statistic) = 0.832765 > 0.05 chúng ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu ALT các biến trong phương trình (1) không có sự tương quan, có nghĩa là chấp nhận giả thuyết thị trường hiệu quả. Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu BBC  Với Prob (F-statistic) = 0.233948 > 0.05 chúng ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu BBC, các biến trong phương trình (1) không có sự tương quan với nhau, có nghĩa là chấp nhận giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu DCC Với Prob (F-statistic) = 0.280488 > 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu DCC các biến trong phương trình không có tương quan với nhau, có nghĩa là chấp nhận giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu FPT Với Prob (F-statistic) = 0.515554 > 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu FPT, các biến trong phương trình (1) không có sự tương quan, có nghĩa là chấp nhận giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu COM  Với Prob (F-statistic) = 0.996921 > 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu COM các biến trong phương trình (1) không có sự tương quan với nhau, có nghĩa là chấp nhận giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu GMC  Với Prob (F-statistic) = 0.000115 < 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu GMC các biến trong phương trình (1) có sự tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu HAP Với Prob (F-statistic) = 0.000001 < 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu HAP, các biến trong phương trình (1) có sự tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu HTV Với Prob (F-statistic) = 0.008696 < 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu HTV các biến trong phương trình (1) có sự tương quan, có nghĩa là bác bỏ giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu KHA  Với Prob(F-statistic) = 0.108861 > 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu KHA các biến trong phương trình (1) không có sự tương quan, có nghĩa là chấp nhận giả thuyết thị trường hiệu quả.  Kiểm định mối tương quan của các biến trong phương trình (1) đối với cổ phiếu SAM  Với Prob (F-statistic) =  0.000001 < 0.05 thì ta kết luận trong trường hợp cổ phiếu SAM các biến trong phương trình (1) không tương quan, có nghĩa là chấp nhận giả thuyết thị trường hiệu quả.  Qua bảng kết quả kiểm định ta thấy mỗi loại chứng khoán phản ứng lại với thông tin trên thị trường ở một mức độ khác nhau.Các chứng khoán không thực sự độc lập nhưng mối tương quan giữa chúng như thế nào ta chưa thể xác định chắc chắn được.Chính vì vậy chỉ với mô hình kiểm định này ta không thể kết luận được thị trừơng chứng khoán Việt Nam có thực sự hiệu qủa hay không? Để kết luận được vấn đề này cần có thời gian và tiến hành những kiểm định khác nữa.Sau dây chúng tôi sẽ tiến hành kiểm định quy tắc giao dịch. Kiểm định quy tắc giao dịch  Dựa vào giả định thị trường hiệu quả, các nhà đầu tư không thể đạt mức lợi nhuận bất thường cao hơn lợi nhuận từ chính sách mua và nắm giữ bằng cách chỉ dựa vào các thông tin thị trường trong quá khứ. Chúng ta có thể kiểm định một cách đơn giản bằng cách tính các tỷ suất sinh lợi vượt trội ER (Exceed return).  Sau đó chúng ta kiểm định trung bình mẫu này với 2 giả thiết:  - Ho: = 0 (giả thiết thị trường hiệu quả)  - H1: 0 (thị trường không hiệu quả)  Cụ thể như sau:  Bước 1: Xác định ngày đưa ra thông tin thông báo.  Bước 2: Tập hợp giá của chứng khoán j (chứng khoán liên quan tới thông tin công bố) 10 ngày trước và sau khi công bố thông tin. Bước 3: Tính tỷ suất sinh lợi vào ngày t của chứng khoán đó Rt = at + btRmt + et Bước 4: Xác định tỷ suất sinh lợi trung bình.  Bước 5: Tính các giá trị  Bước 6: Tính phương sai của mẫu các ERt đã tính ở trên  Bước 7: Tính  và tra bảng tính za  (s là độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi vượt trội)  à Nếu |z| >  za thì bác bỏ giả thiết Ho, chấp nhận giả thiết H1 đồng nghĩa với việc bác bỏ giả thiết thị trường hiệu quả.  à Nếu |z| za  thì chấp nhận giả thiết Ho, bác bỏ giả thiết H1 đồng nghĩa với việc chấp nhận giả thiết thị trường hiệu quả.  Ở đây, chúng ta sẽ chỉ kiểm định 3 cổ phiếu tiêu biểu là FPT, PJT, và BBC Kiểm định đối với cổ phiếu FPT FPT thông báo phát hành thêm cổ phần vào ngày 10/11/2008. Kết hợp với giá cổ phiếu FPT 10 ngày trước và sau ngày công bố thông tin. Kết quả cho thấy, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi vượt trội là 8.087997 và z là -0.54123. Ta có Za = 1,96 với a = 5%, thì |z| > za nên chấp nhận giả thiết H0 có nghĩa là chấp nhận giả thiết thị trường hiệu quả.  Ngày Mã Giá đóng cửa +/- % ERt 24/10/2008 FPT 69.5 27/10/2008 FPT 66.5 -3 -4.32 -3.36476 28/10/2008 FPT 65 -1.5 -2.26 -1.30476 29/10/2008 FPT 68 3 4.62 5.575238 30/10/2008 FPT 71 3 4.41 5.365238 31/10/2008 FPT 74.5 3.5 4.93 5.885238 03/11/2008 FPT 78 3.5 4.7 5.655238 04/11/2008 FPT 81.5 3.5 4.49 5.445238 05/11/2008 FPT 85.5 4 4.91 5.865238 06/11/2008 FPT 89 3.5 4.09 5.045238 07/11/2008 FPT 61 -28 -31.46 -30.5048 10/11/2008 FPT 64 3 4.92 5.875238 11/11/2008 FPT 61 -3 -4.69 -3.73476 12/11/2008 FPT 58 -3 -4.92 -3.96476 13/11/2008 FPT 57.5 -0.5 -0.86 0.095238 14/11/2008 FPT 60 2.5 4.35 5.305238 17/11/2008 FPT 58 -2 -3.33 -2.37476 18/11/2008 FPT 56.5 -1.5 -2.59 -1.63476 19/11/2008 FPT 55 -1.5 -2.65 -1.69476 20/11/2008 FPT 52.5 -2.5 -4.55 -3.59476 21/11/2008 FPT 50.5 -2 -3.81 -2.85476 24/11/2008 FPT 52.5 2 3.96 4.915238 Kiểm định đối với cổ phiếu PJT PJT thông báo phát hành thêm cổ phần vào ngày 31/01/2008. Kết hợp với giá cổ phiếu PJT 10 ngày trước và sau ngày công bố thông tin. Kết quả cho thấy, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi vượt trội là 9.130440244 và z là -1.311156214. Ta có za = 1,96 với a = 5%, thì |z| > za nên chấp nhận giả thiết H0 có nghĩa là chấp nhận giả thiết thị trường hiệu quả.  Ngày Mã Giá đóng cửa +/- % ERt 10/01/2008 PJT 56.5 11/01/2008 PJT 57.5 1 1.77 4.382381 14/01/2008 PJT 56.5 -1 -1.74 0.872381 15/01/2008 PJT 54 -2.5 -4.42 -1.80762 16/01/2008 PJT 56.5 2.5 4.63 7.242381 17/01/2008 PJT 56.5 0 0 2.612381 18/01/2008 PJT 58 1.5 2.65 5.262381 25/01/2008 PJT 54.5 -2.5 -4.39 -1.77762 28/01/2008 PJT 52 -2.5 -4.59 -1.97762 29/01/2008 PJT 31.8 -20.2 -38.85 -36.2376 30/01/2008 PJT 33.3 1.5 4.72 7.332381 31/01/2008 PJT 34.9 1.6 4.8 7.412381 01/02/2008 PJT 36.6 1.7 4.87 7.482381 12/02/2008 PJT 35 -1.6 -4.37 -1.75762 13/02/2008 PJT 34.5 -0.5 -1.43 1.182381 14/02/2008 PJT 35.9 1.4 4.06 6.672381 15/02/2008 PJT 34.9 -1 -2.79 -0.17762 18/02/2008 PJT 33.2 -1.7 -4.87 -2.25762 19/02/2008 PJT 33 -0.2 -0.6 2.012381 20/02/2008 PJT 31.4 -1.6 -4.85 -2.23762 21/02/2008 PJT 29.9 -1.5 -4.78 -2.16762 22/02/2008 PJT 28.5 -1.4 -4.68 -2.06762 Kiểm định đối với cổ phiếu BBC BBC thông báo phát hành thêm cổ phần vào ngày 12/03/2009. Kết hợp với giá cổ phiếu PJT 10 ngày trước và sau ngày công bố thông tin. Kết quả cho thấy, độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi vượt trội là 3.396141 và z là 1.921857. Ta có za = 1,96 với a = 5%, thì |z| > za nên chấp nhận giả thiết H0 có nghĩa là chấp nhận giả thiết thị trường hiệu quả.  Ngày Mã Giá đóng cửa +/- % ERt 25/02/2009 BBC 11.2 26/02/2009 BBC 10.3 -0.9 -8.04 -9.46429 27/02/2009 BBC 10.5 0.2 1.94 0.515714 02/03/2009 BBC 10.4 -0.1 -0.95 -2.37429 03/03/2009 BBC 10.4 0 0 -1.42429 04/03/2009 BBC 10.5 0.1 0.96 -0.46429 05/03/2009 BBC 10.7 0.2 1.9 0.475714 06/03/2009 BBC 10.7 0 0 -1.42429 09/03/2009 BBC 10.7 0 0 -1.42429 10/03/2009 BBC 11.2 0.5 4.67 3.245714 11/03/2009 BBC 11.7 0.5 4.46 3.035714 12/03/2009 BBC 11.4 -0.3 -2.56 -3.98429 13/03/2009 BBC 11.5 0.1 0.88 -0.54429 16/03/2009 BBC 11.7 0.2 1.74 0.315714 17/03/2009 BBC 12.2 0.5 4.27